口子窖高档酒价格倒挂、二季度省内营收下滑超五成

口子窖上半年业绩双降引发市场关注。作为徽酒四大上市酒企之一，口子窖曾被迎驾贡酒业绩反超，从省酒老二跌至老三的位置。2021年以来，口子窖业绩一度经历高速增长；但自2024年起，业绩增速明显放缓，净利润也同比下降。今年上半年，其营收和净利润下滑均超过两成。

业绩下滑与产品销售有关。今年上半年，作为营收主力的高档酒销售收入下滑约两成。受销售影响，口子窖经营活动产生的现金流量净额由正转负，为-3.83亿元，同比大幅下降9854.35%。同时，反映经销商打款备货积极性的合同负债也出现下滑。当前，口子窖正面临省内激烈竞争、省外拓展缓慢的双重压力。作为营收主力的省内市场，上半年经历了营收下滑近两成，而二季度省内营收更是下滑超五成。就在业绩大幅下滑背景下，日前实控人减持行为引忧。

经营性现金流净额同比下降9854.35%

口子窖近期发布的2025年半年度报告显示，公司上半年实现营业收入25.31亿元，同比下降20.07%；归属于上市公司股东的净利润为7.15亿元，同比下降24.63%。

作为“徽酒四朵金花”之一的口子窖，与前两名的古井贡酒、迎驾贡酒相比，业绩下滑幅度较大，其中古井贡酒保持逆势上涨、迎驾贡酒跌幅在20%以下。早在2022年，口子窖就已被迎驾贡酒反超。如今，不仅与古井贡酒业绩相距甚远，与迎驾贡酒也拉开明显距离。

这也是口子窖自2021年以来半年报首次出现业绩双降，其中2021年半年报营收和净利润止跌，并实现超四成的同比增长。而时隔四年后，业绩再度出现双降。从今年第二季度看，口子窖单季度营业收入同比下降48.5%，归母净利润同比下降70.9%。

截至今年上半年末，口子窖经营活动产生的现金流量净额为-3.83亿元，同比大幅下降9854.35%。口子窖称，这一下降主要系本期销售商品收到的现金减少所致。

报告期末，合同负债2.98亿元，相比2024年12月底的合同负债近5.6亿元大幅减少，口子窖称，主要系期末预收商品款减少所致。

经营活动产生的现金流量净额反映了企业当下经营“造血”能力，终端动销放缓会在一定程度上导致经销商回款延迟，这也折射出当下经销商面临的问题。与此同时，也会影响经销商对打款备货的积极性，导致厂家合同负债下降。

东方证券分析师认为，口子窖二季度增速环比一季度下降，或与公司上半年主动放缓经营节奏，降低渠道压力等有关。预计当前库存压力仍在，公司尚未完全放开经销商回款，合同负债仍处于相对低位。

高档产品同比下滑、部分价格倒挂

业绩滑坡背后，产品销售颓势是关键因素。数据显示，作为营收主力的高档白酒，上半年销售收入23.85亿元，同比下滑19.8%，而中、低档白酒销售收入分别为0.3亿元和0.68亿元，分别同比下滑10.82%、2.59%。

口子窖的核心产品兼系列、年份系列出现价格下探现象。例如，口子窖兼20建议零售价为698元/瓶，而在电商平台该产品实际下单价为500多元。口子窖在今年一季度业绩说明会上也坦言，目前兼系列中档偏低价位产品动销良好，高端兼系列动销不及预期。其中，兼5、兼6、兼8产品价格稳定在公司指导价格体系内，兼10、兼20价格略低于指导价格。

此外，该公司单二季度毛利率同比下降9.9%，下降幅度超过第一季度。“产品结构下移拖累毛利率，盈利水平暂时承压。”上述东方证券分析师认为，核心产品控货导致产品结构下行，且白酒批价普遍下滑，导致毛利率受到压制。

公司业绩增速取决于终端动销情况及渠道库存水平。截至报告期末，口子窖存货高达61.59亿元，较上年末58.5亿元有所增长。近62亿元的存货中，库存商品账面余额为3.26亿元，而期初库存商品账面余额为3.09亿元，意味着去库存效果并不明显。

口子窖部分核心产品面向亲友聚餐、走亲访友等场景。公司在上述业绩说明会上谈及库存问题时提到，今年二季度受市场、政策等影响，终端动销相对放缓，从各宴席酒店及终端的升学宴预定情况来看，今年升学宴数量及用酒需求较去年同期显著下滑。对此，公司将持续深化渠道改革，同时将从营销变革、产品定位、生产运营等方面综合考虑市场竞争的情况，适时调整竞争策略。

二季度省内营收下滑超五成

有白酒业内人士分析认为，口子窖早年间曾凭借“大商制”模式实现了厂商利益的深度绑定，在安徽省内市场占据优势，随后又通过“盘中盘”模式盘活了整个消费链条，并在南京、西安、武汉等省外重点市场取得突破，实现品牌知名度的提升。

然而，随着“B端为王”时代悄然离去，口子窖依赖多年的大商制因存在粗放管理弊端，在下沉市场与精准运营上存在一定不足，也渐渐不能适应当下的消费趋势。同时，全国名酒加速切入安徽市场，不断蚕食徽酒稳固的省内份额，而口子窖产品老化问题突出，新推出的兼香系列还处于培育期等，产品结构升级承压，错失市场发展红利。此外，口子窖在省外市场长期存在品牌认知度有限、消费者对兼香型白酒接受度参差不齐、品牌溢价能力不足等问题，进一步限制了其市场拓展步伐。

数据也显示，口子窖省内省外营收相差高达5倍。2024年安徽省内主营业务营收近50亿元，同比增长1.1%，而省外营收为9.2亿元，同比下降2.88%；从毛利率看，省内也远高于省外，分别为75.52%和67.93%。

今年上半年，省内外营收均出现近两成的下降，省内和省外销售收入分别为21亿元和3.8亿元。从经销商数量看，报告期末省内和省外经销商数量分别为536家和546家，净增数量分别为34家和29家。

而单看二季度，更凸显口子窖当下面临的省内竞争激烈，省外市场拓展不易的境况。数据显示，该季度安徽省内、省外分别实现营收5.15亿元和1.83亿元；同比分别下降54.01%和18.71%。

“由于省内政策高压、竞争加剧，且省内基数较大，导致营收下滑幅度大于省外，省内营收占比下降14.92个百分点至73.81%。”民生证券研报分析师指出。

就在半年报发布不久，8月27日，口子窖发布的股东减持公告也引发关注。根据公告，公司控股股东、实控人及一致行动人刘安省因自身资金需求，在自减持计划公告发布之日起15个交易日后的三个月内，于2025年8月25日通过大宗交易方式减持1000万股，占公司总股本的1.67%。按当前股价计算，套现金额或达3.5亿元。此前，刘安省曾在2024年9月减持650万股，套现约2.16亿元。业绩大幅下滑背景下，实控人减持行为可能会削弱市场对公司的信心。

2025年以来，白酒行业市场分化与渠道变化加剧，行业发展整体承压，在需求下降、动销不畅、库存高企等困境下，区域酒企如何突围也成为行业关注热点。

口子窖提到，当下白酒市场为充分竞争市场，面对行业发展的严峻形势，公司不仅要应对省内的激烈竞争，还面临着来自贵州、四川、山西等周边区域的激烈竞争。若品牌力、营销力及产品不能满足市场需求，都将会对公司盈利能力产生影响。同时提到将聚焦市场升级、结构升级、品牌升级，结合市场节奏，积极调整战术打法，包括全面参与市场竞争、全面帮扶经销商等。

新京报记者 秦胜南

编辑 唐峥

校对 穆祥桐