北京
中药龙头华润三九并购天士力后的首份半年报出炉，“增收不增利” 的业绩表现与高悬的商誉引发市场对其整合之路的关注。
首份整合半年报：营收增 4.99% 难掩净利24.31%跌幅
2025 年上半年，华润三九交出了完成收购天士力 28% 股权后的首份半年成绩单。财报显示，公司实现营收 148.1 亿元，同比增长 4.99%，但归属于上市公司股东的净利润仅为 18.15 亿元，同比大幅下滑 24.31%；若扣除非经常性损益，净利润跌幅更是达到 26.46%。这一数据打破了其连续四年中报利润正增长的态势，让市场看到了并购后首考的 “折戟” 痕迹。
图源：华润三九2025年半年报
CHC 业务承压：收入降17.89%，营收占比跌破54%
作为华润三九传统支柱的 CHC（健康消费品）业务，此次表现尤为值得关注。长期以来，感冒灵、三九胃泰、皮炎平等明星产品为其贡献了稳定收入，“999” 品牌也深入人心。但 2025 年上半年，该业务收入为 79.94 亿元，同比下降 17.89%，营收占比从去年同期的 69.02% 大幅降至 53.98%，毛利率同比也下滑 3.06% 至 60.5%。
图源：华润三九2025年半年报
对于 CHC 业务的下滑，医药行业分析师朱明军指出，这与 OTC 市场竞争加剧密切相关。近年来，越来越多药企涉足 OTC 领域，市场产品种类更丰富，消费者选择增多，即便像华润三九这样的行业龙头，也面临不小挑战。一些新兴品牌凭借创新营销和产品策略抢占市场份额，给传统品牌带来了竞争压力。
同时，市场环境变化与零售渠道的阶段性调整也加剧了 CHC 业务的压力。华润三九在财报中提及，受药店客流下降等因素影响，行业正经历长期发展中的阶段性调整。相关数据显示，2025 年前 5 个月，中国实体药店累计规模为 2474 亿元，较去年同期下滑 2.3%。而 CHC 业务高度依赖药店网络，终端市场的萎缩直接阻碍了业务发展，传统线下零售渠道承压明显。
并购短期阵痛：55 亿并购现金流流出，推广费翻倍挤压利润
不过，CHC 业务下滑并非 “增收不增利” 的唯一原因，并购天士力后的整合及相关投入也对利润产生了重要影响。2025 年 3 月，华润三九完成对天士力 28% 股权的收购，天士力成为其控股子公司。这一交易虽扩大了业务版图、丰富了产品线，但短期并购阵痛让利润端承受了明显压力。
从财务数据来看，华润三九上半年投资活动产生的现金净流出达 55.27 亿元，主要因并购子公司所致。与此同时，研发投入大幅增长 68.99% 至 6.62 亿元，销售费用同比增长 18.94% 至 39.39 亿元，商业推广费用更是直接翻倍。这些投入对长远发展有助益，但短期内对利润造成了较大冲击。
70亿商誉高悬：新增19亿天士力商誉，减值风险引忧
更受市场担忧的是并购带来的高额商誉。以此前被收购的昆药集团为例，其经营状况近乎原地踏步。2025 年一季度，昆药集团营收 16.08 亿元，同比下降 16.53%；归母净利润 9048 万元，降幅达 31.06%。而华润三九因收购昆药集团形成的商誉，截至 2025 年上半年账面价值已达 11.29 亿元。
此次收购天士力，让华润三九新增商誉 19.21 亿元。2025 年上半年，其商誉期末余额高达 70.45 亿元，商誉减值准备为 4.95 亿元。市场担心，若未来天士力业绩未达预期或市场环境恶化，商誉减值风险将进一步冲击公司利润。
破局待验证：整合、研发与渠道调整成关键
面对当前困局，华润三九的未来发展充满挑战。朱明军认为，目前尚无法明确这一困局是暂时的还是会对未来业绩产生持续影响。尽管已完成对天士力的收购，但整合效果仍需时间验证，如何实现双方在业务、管理、文化等方面的深度融合，充分发挥协同效应，是其未来发展的关键。
同时，加快新产品研发上市、培育新业绩增长点，以弥补 CHC 业务下滑的损失也至关重要。华润三九在财报中表示将持续加大研发投入，推动创新药物和健康消费品的研发上市。但新产品研发上市需要时间和资金投入，且市场反应存在不确定性，因此公司需在稳健经营的同时积极寻求新增长点。
此外，华润三九还需关注市场环境变化与零售渠道调整。随着消费者健康意识提高和线上购物普及，传统线下零售渠道压力渐增。公司需积极推进数字化转型，拓展线上销售渠道，提升消费者购物体验，同时加强与零售终端的合作，共同应对市场挑战。
（提醒：内容来自：华润三九半年报、证券之星、公开新闻报道。文中观点仅供参考、不作为投资建议。）
尾声：
“ 华润三九并购后的首份半年报暴露了整合期的多重挑战，未来能否突破当前困局，需看其在整合、研发及市场拓展等方面的实际行动与成效。”
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