白云山上半年利润再走低：金戈继续承压，王老吉回升

界面新闻记者 | 陈杨
界面新闻编辑 | 谢欣

8月16日，白云山发布新董事长上任后的首份中报。

当期，白云山营收、归母净利润分别为418.35亿元、25.16亿元，分别同比变动1.93%、-1.31%。中报称，公司利润同比下降的主要原因是受需求不足、行业竞争加剧及行业政策等因素的持续影响，部分业务经营业绩有所下降。

8月18日收盘，白云山报27.43元/股，涨2.31%，市值446亿元。8月19日开盘，白云山股价回调，截至上午收盘报27.29元/股，跌0.51%，当下市值443.7亿元。

具体而言，当期，大南药、大健康、大商业三个板块的营收分别为52.41亿元、70.23亿元、290亿元，分别同比变动-15.23%、7.42%、4.25%，在总营收中的占比分别为12.53%、16.79%、69.31%。

界面新闻截自白云山2025年中报

界面新闻观察到，相比于毛利率在个位数的医药流通业务，大南药和大健康板块更是公司的利润支柱。而2025年上半年，包含中成药和化药的大南药板块营收加速走低，大健康营收则开始回升。当分别属于这两个板块的明星产品国产“伟哥”金戈和王老吉凉茶不再高速增长，白云山培育出作为第二增长曲线的新品也还尚需时间。

数据来源：东方财富Choice数据。界面新闻记者制图

据公司年报，2022年，金戈（枸橼酸西地那非片）销售额达到10.52亿元，成为白云山的首个“十亿单品”，占当期大南药板块营收的10.31%。该药2014年获批上市，用于治疗男性勃起功能障碍（ED），是首款国产西地那非仿制药。据米内网数据，2019年起，金戈市占率位居第一，销量和销售额均超越辉瑞的原研药万艾可。

界面新闻注意到，即使在2020年的第三批国家药品带量集采中丢标，以院外为主战场的金戈也没停下营收爬坡的脚步。到2023年，该药营收达到历史高点。而转折随即发生在一年后。2024年，金戈销售额首次不升反降20%至10.34亿元，同时销量下滑13.17%、库存大增49.78%。白云山称，其中原因为金戈竞品数量持续增加，市场竞争激烈，以及调整促销政策。公司还在今年调研活动中称，受市场竞争加剧、到店人数下降、零售药店数量减少等因素影响，金戈2025年仍将面临压力。

数据来源：白云山财报。界面新闻记者制图

由此，白云山也在寻找后起之秀。8月18日，白云山董秘办工作人员向界面新闻介绍，目前金戈还是大南药板块的主力产品，此后销售额在4-5亿元的第二梯队产品也有2-3个。另外同在男科用药领域，公司还有盐酸达泊西汀片（商品名：铁马）、他达拉非片（商品名：超级码力）两个较新的产品，与金戈形成矩阵，发挥协同效应。

界面新闻注意到，铁马和超级码力分别于2023年、2024年获批，分别用于治疗男性早泄（PE）、勃起功能障碍。不过，这两个产品当下的市场规模都相对有限，且均聚集了众多玩家。米内网数据显示，2023年，盐酸达泊西汀片在中国三大终端六大市场的销售额超13亿元，目前已有超30家竞争企业。他达拉非片销售额共计30.4亿元，国内过评/视同过评的厂家数则超60家。换而言之，这两者在拉动公司业绩上的作用或较为有限。据白云山金戈官网，铁马首年上市销售超5000万元。

白云山大健康板块同样需要新的爆款产品。据前瞻产业研究院数据，2012年至2017年，凉茶市场增速放缓，逐渐由15%左右降至10%以下。2018年该市场规模更是同比下降18%至470亿元。大盘缩水之下，作为该领域的头部玩家，王老吉凉茶也难逃影响。

由此，该板块的主营公司王老吉也在推动产品出海和培育新品。界面新闻了解到，目前，王老吉凉茶已进入美国Costco、泰国正大等海外主流连锁渠道，美版WALOVI纤体罐、缅甸版、印尼版等本土化产品已上市，并推进新品刺柠吉在澳门、意大利等地区及国家销售。过去十年间，王老吉海外市场规模增长6.5倍，海外市场年复合增长率超25%。

此外，界面新闻注意到，白云山在今年的调研活动中提到，王老吉红罐和红瓶主要在传统、礼品（节日档）、餐饮渠道；王老吉绿盒凉茶的消费场景主要定位在家庭消费，销售渠道主要集中在商超。2025年，公司还调整了新品刺柠吉、荔小吉的销售策略，更多聚焦在全年消费的即饮、餐饮市场。

对于前述产品布局和策略调整，8月18日，奶酪基金投资经理胡坤超向界面新闻分析，这有利于降低凉茶的季节性波动风险。凉茶依赖夏季和节日，而即饮市场能够提供更加稳定的消费场景。他认为，王老吉的优势在于品牌渠道协同和创新力，但需解决新品认知不足与资源冲突的劣势。

另在今年5月，白云山大商业板块的核心企业广州医药在新三板挂牌。在此之前，白云山曾筹划广州医药赴港股IPO，直到2023年12月终止该计划。在新三板挂牌后，广州医药还考虑未来在北交所上市。

数据来源：东方财富Choice数据。界面新闻记者制图

同时，作为营收贡献约七成的板块，大商业的应收账款问题也受到关注。界面新闻注意到，白云山此前在调研活动中称，2025年上半年，受到医保控费、集采降价等影响，广州医药应收账款回款仍有压力。据本次中报，当期公司应收账款184.68亿元，在总资产的占比超20%。应收账款周转天数68.24天，较去年年末减少0.33天。