贝多广：资本市场支持普惠金融高质量发展途径｜《中国金融》

导读：针对资本市场支持普惠金融发展面临的挑战，可从供给侧和需求侧两个维度构建解决方案

作者｜贝多广「中国人民大学中国普惠金融研究院院长」

文章｜《中国金融》2025年第13期

导语

今年4月，在证监会发布《关于资本市场做好金融“五篇大文章”的实施意见》后不久，各种相关机构代表汇聚在中国普惠金融研究院（CAFI），共议资本市场如何发力普惠金融领域。会后，部分专家代表将观点和思考撰写成文，由《中国金融》杂志编辑组成专题并发表。此专题的所有文章将于近期陆续推送，敬请关注。

在传统的认知中，普惠金融常被视为“草根金融”，与资本市场宛如两个平行世界。随着《关于做好金融“五篇大文章”的指导意见》《关于资本市场做好金融“五篇大文章”的实施意见》等政策文件的相继出台，这一观念正在发生转变。从学术研究视角观察，资本市场与普惠金融的融合前景值得期待。

作为长期关注普惠金融领域的研究机构，中国人民大学中国普惠金融研究院（CAFI）坚定认为，构建真正全面的普惠金融生态系统必须将资本市场纳入其中。将普惠群体与资本市场有效连接的核心挑战在于：普惠群体普遍存在的弱质特征与资本市场严格的投融资标准存在显著不匹配。笔者聚焦资本市场赋能普惠金融的关键挑战与发力点，旨在探索资本市场支持普惠金融高质量发展的有效路径。

资本市场支持普惠金融发展的难点

广大的普惠群体在金融素养和金融能力等方面的欠缺可能会影响其直接参与资本市场活动。根据国家统计局数据，2024年，我国居民人均财产净收入3435元，占人均可支配收入的比重为8.3%。其中，农村居民人均财产净收入及其占比更低。居民财富管理意识不强、投资理财渠道不畅、资产配置结构不合理等可能是造成这一现象的重要原因。根据2021年中国人民银行金融消费权益保护局发布的《消费者金融素养调查分析报告》，我国居民金融素养总体得分为66.81分（满分100分），中西部地区和农村地区居民的金融素养水平明显低于东部地区和城镇地区居民。数据表明，普惠金融目标群体的金融素养提升仍有较大空间。

普惠人群更需要通过资本市场实现财富积累，但相应能力的欠缺很容易使其对资本市场的产品望而却步。专业的理财服务可以实现资产保值、缩小财富差距。然而，传统理财市场往往更多面向高净值客户，普惠群体一方面因资金量小、金融知识匮乏被边缘化，需要金融机构积极进行产品创新，通过提供低门槛、高流动性的金融产品，帮助低收入群体和小微企业主实现资产保值增值；另一方面，根据CAFI近年来对不同群体的金融健康状况研究，普惠人群还需要继续加强投资教育，以此提升其金融素养，使其成为合格的投资者。CAFI与蚂蚁集团研究院合作的《逆风破浪——中国消费者金融健康报告2024》通过对20424份有效问卷实证研究发现，良好的财富管理行为与更好的金融健康存在显著的正相关关系。

中小企业的融资结构以间接融资为主，资本市场的融资门槛限制了其获得直接融资的渠道与规模。目前，在我国中小企业融资结构中，直接融资占比仅为5%左右，间接融资仍然占据主导地位。资本市场的融资门槛高，中小企业从资本市场直接获取资金的难度大。中小企业在公开市场上的融资效率也有待提升。以新三板市场、北京证券交易所（以下简称北交所）等为代表的场外交易市场是当前中小企业在公开市场融资的主要渠道，然而，这些市场在支持中小企业融资方面仍存在改进空间。例如，北交所差异化程度不高、流动性不足，新三板融资渠道狭窄、市场机制不健全等。

CAFI与微众银行合作的《稳链强韧——小微企业金融健康洞察2024》分析表明，从融资渠道上看，八成左右的小微企业首先会选择向银行申请贷款。现有股东提供资金、民间借贷、企业主个人拆借也是比较常用的借贷渠道。只有11%的小微企业选择通过引入新股东/股权投资者的方式来直接融资，其中，软件和信息技术服务业引入新股东/股权投资者的比例最高，达到19.51%，其次是农林牧渔业（17.54%）。另外，相较于其他生命周期阶段，初创期的小微企业虽然从银行申请贷款的比例较低，但通过现有股东投资、引入新股东投资渠道融资的比例是比较高的。可见，处于不同行业、不同生命周期的小微企业融资结构不同，发展多层次的金融市场和多元化的融资渠道有助于满足企业全生命周期融资需求。

资本市场在创新普惠产品或机制、引导中长期资本支持普惠群体的过程中，需兼顾社会效益与投资回报，产品收益偏低、流动性不足等难题有待破解。

普惠金融所服务的目标群体——无论是中小微企业还是支持的重点行业，大多都关系着乡村全面振兴等重要国家战略目标的实现。在此进程中，兼顾经济与社会效益、持续稳定的资金支持至关重要。资本市场参与机构要实现更好地服务普惠人群的目标，需要打破传统思维应对挑战，加大创新金融工具的力度。

以公募基金为例，相关产品在瞄准“普惠群体”进行产品开发的时候可能会遇到两方面的问题。一方面，可持续发展领域的金融产品在票面收益率上相较于其他金融产品不具备显著优势。以绿色普惠债券主题基金为例，其债券标的票面利率本就低于普通债券，随着市场利率持续下行，这类基金的投资收益进一步被压缩。与此同时，公募基金产品的管理费和托管费相对刚性，这使得投资者和管理方面临盈利空间被挤压的挑战。另一方面，部分领域的市场需求尚未被充分挖掘，市场容量相对有限、流动性不足，进一步制约了相关主题公募基金产品的推广。

资本市场支持普惠金融发展的主要发力点

针对上述资本市场支持普惠金融发展面临的挑战，可从供给侧和需求侧两个维度构建解决方案。以下四个发力点构成了一个从金融服务供给到普惠主体需求的完整链条。

• 多层次资本市场支持中小企业直接融资

一方面，推动完善中小企业IPO（首次公开募股）上市融资机制。深化新三板、北交所普惠金融试点，通过持续优化资本市场全面注册制改革、完善多层次资本市场建设及配套转板机制等方式，加大资本市场对中小企业在公开市场上融资的支持力度。另一方面，探索创新直接融资模式，重视私募股权融资的作用。完善中小企业私募股权融资的制度建设，拓展私募股权二级市场交易，探索私募股权与公开市场联动机制等。

• 借助各类金融机构间接触达普惠主体

部分融资能力较弱的普惠主体无法直接进入资本市场融资，只能通过金融机构获取间接融资支持。这类间接融资工具主要包括两类：专项金融债（如“三农”专项金融债、小微企业专项金融债）和资产证券化（ABS）产品（如个人消费贷款ABS、微小企业贷款ABS等）。这些工具构成了连接资本市场与基层普惠对象的重要桥梁。例如，金融机构购买“三农”和小微企业专项金融债，或投资相关债券型基金，有助于拓宽普惠金融资金来源渠道，提升普惠金融资产的流动性和配置效率。又如，通过投资微小企业贷款ABS，将存量小微企业贷款打包转让至资本市场，实现资产“出表”，有助于释放普惠信贷的投放空间，提升普惠金融资产的盘活效率。在推进普惠金融体系建设的过程中，应重新认识普惠金融，突破将其等同于“普惠信贷”的狭义理解。普惠金融不仅涵盖面向普惠群体的直接信贷支持，也包括金融机构对普惠领域相关资产的投资行为。在制度设计与政策引导层面，鼓励金融机构积极参与普惠领域投资，有助于进一步完善普惠金融的多元化供给体系。

• 社会责任投资支持重点领域发展与企业可持续发展绩效提升

在乡村振兴方面，社会责任投资有助于减缓商业机构的逐利性与乡村产业的弱质性之间的张力，能够激发乡村发展的内生动力。从重点领域发展来看，乡村振兴债等创新金融产品有助于加大农村资金投入，有效补充“三农”领域的资金缺口，并对防范政府隐性债务风险、缓解涉农产业融资困难作出重要贡献。

在民生领域，社会责任投资也能给予较大支持。比如，保障性租赁住房REITs（不动产投资信托基金）实现了保租房项目“投—融—建—管—退”的闭环，为投资者提供了退出路径。在二级市场上，保障性租赁住房REITs为公众投资者提供了风险相对较低、现金流相对稳定的投资选择。在整体收益率下行、全球经济面临诸多不确定性的大背景下，公募REITs产品作为高股息资产对投资者具有一定吸引力。同时，保障性租赁住房REITs通过盘活存量资金，可撬动社会资本扩大保障性租赁住房供给，以低于市场价的稳定租金帮助降低新市民、中低收入群体的住房成本，进一步改善民生。

另外，社会责任投资可以推动上市公司提升其可持续发展绩效。2024年，三大交易所发布《上市公司可持续发展报告指引》，鼓励上市公司践行可持续理念，重视有利于员工、消费者、社区及环境的可持续发展，进而惠及更广泛的普惠群体。较多研究表明，投资者主动选择可持续发展绩效更好的上市公司，可以引导更多上市公司践行可持续发展理念，一方面能为上市公司带来积极的声誉效果，向资本市场传递利好消息；另一方面上市公司信息披露质量更高，能够进一步缓解与投资者之间的信息不对称。

• 财富管理提升普惠群体财产性收入

近年来，我国居民家庭越来越多地参与金融市场投资，但目前我国家庭最主要的资产类型依然是住房资产，金融资产等风险资产占比较小。不同资产配置结构下所产生的财富效应会进一步影响居民家庭的消费和借贷。合理的金融资产配置有利于提高居民家庭财富水平、拓宽家庭财产性收入渠道和推动家庭消费转型升级。但是，居民家庭在进行资产配置时也面临着诸多挑战，由于金融素养水平不高，对适配自身风险偏好的可投产品了解不够，长期财务管理规划能力不足，难以作出最优的投资决策，且投资行为容易非理性。在面对庞大、复杂、专业的大资管市场时，很多普通居民家庭“心有余而力不足”。因此，金融服务供应商应主动作为，深入了解居民家庭的投资需求，完善投资顾问业务，帮助普通投资者规范投资行为，提高金融资产配置的适配性，同时丰富具有不同风险收益特征的产品谱系，满足普惠群体多元化的投资需求。

资本市场与普惠金融的深度融合代表了我国金融体系发展的新趋势和新方向。通过梳理资本市场支持普惠金融发展的难点与发力点，我们认识到，实现这一目标需要多方协同、系统推进。一方面，要持续完善多层次资本市场体系，降低普惠主体的参与门槛；另一方面，要创新金融工具和服务模式，弥合资本市场与普惠对象间的结构性“鸿沟”。

THE END

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