为改革提供“试验空间” 科创板“1+6”配套规则引热议

证券时报记者 张淑贤

上交所7月13日正式发布的《科创成长层指引》《预先审阅指引》和《资深专业机构投资者指引》等科创板改革配套业务规则，引发多位专家学者、机构负责人的热议。在他们看来，科创成长层的设立有利于更好维护市场稳定，减少改革阻力，为增量制度改革提供更可控的“试验空间”，又有利于集中管理未盈利科技型企业，便于投资者更好识别风险，更好保护投资者合法权益。

为未盈利企业

提供资本市场适配平台

科创成长层重点服务技术有较大突破、商业前景广阔、持续研发投入大，目前仍处于未盈利阶段的科技型企业。复旦大学金融研究院金融学教授、博士生导师，美国斯坦福大学访问学者张宗新表示，从全球实践看，科技型企业往往经营业绩不确定性大、转盈利周期长，资本市场服务能否有效覆盖优质未盈利科技型企业，是市场各方判断制度包容性、适应性的标识性因素。例如，纳斯达克对未盈利企业上市给予较高包容度，2019年以来，纳斯达克IPO企业中，超过50%的企业上市时未盈利，合计融资额占比超过80%。

“科创板设置科创成长层，为处于不同发展阶段，尤其是成长初期的科技创新企业提供更加适配的资本市场平台，有利于进一步彰显资本市场支持科技创新的政策导向，稳定市场预期。”张宗新说。

6月18日至6月25日，上交所通过多种渠道听取市场主体对《科创成长层指引》等规则的意见建议。上交所对收到的40余条意见建议逐一作了认真研究，对合理化建议予以吸收采纳，包括明确科创成长层调出标准中有关指标的计算口径等。证券时报记者注意到，相比征求意见稿，正式发布的《科创成长层指引》对盈利的判定，以扣除非经常性损益前后净利润孰低者作为判断依据。

招商证券副总裁兼董事会秘书刘杰表示，科创成长层的设立，增加的不仅仅是一个板块，更是构建多层次资本市场服务科技创新闭环生态的关键一环。科创成长层重点服务优质未盈利科技创新型企业，对未盈利上市公司进行差异化统一监管，兼顾了发展和安全，体现了我国资本市场日益增长的制度包容性、适应性。

按照《科创板意见》的要求，科创成长层股票简称后增加了特殊标识“U”。上交所相关负责人透露，为帮助投资者直观地区分存量和新注册科创成长层股票，上交所已组织市场对行情终端和交易终端展示进行优化，对新注册科创成长层股票添加标签“成”，提示信息为“新注册科创成长层股票”；对存量科创成长层股票添加标签“成1”，提示信息为“存量科创成长层股票”。

华泰证券执行委员会委员陈天翔表示，对未盈利科技型企业集中管理便于投资者更好识别风险，作出理性的投资决策，更好保护投资者合法权益。

包括华泰证券和招商证券在内的券商均表示，将向投资者充分揭示科创成长层企业相关风险，切实落实好科创成长层投资者适当性管理责任。

科创板IPO预先审阅

不减损信息披露义务

科技型企业在筹备上市过程中，会涉及企业的核心技术、竞争策略、上市计划等敏感信息。前期发行上市实践中，部分科技型企业提出尽管有信息披露豁免、暂缓制度，但过早的信息披露，可能给处于技术攻坚关键时期、商业化前期的科技企业在国际竞争中带来一定风险，希望能够缩短上市信息的“曝光时间”，便利企业在正式申报前做好业务技术信息、上市计划等敏感信息的管理。

据了解，境外成熟资本市场均有“秘密递交”等类似机制，即允许企业向证券审核机构递交IPO申请文件时，不对外公开申请行为及申请文件，在审核机构秘密审核后较短时间内完成信息披露并上市。

科创板此次试点预先审阅机制，对符合条件的科技型企业提出的预先审阅申请，在企业正式申报IPO前，上交所将对其发行上市申请文件按照审核要求进行把关，以提高正式申报质量和审核效率。企业申请预先审阅的过程、结果及相关文件等均不对外公开，待正式申报时再披露预先审阅阶段的问询和回复文件。

达晨财智业务合伙人刘济帆表示，引入预先审阅机制等举措，可以提高正式申报质量和审核效率，使科创板制度更具中国特色和国际竞争力。

“预先审阅如果执行效果到位，也将实际上帮助优质科创企业减少正式审核程序中的负担。”刘杰表示。

预先审阅期间的相关信息暂缓发布，并不意味着信息披露“打折”。记者了解到，证监会和上交所将多措并举保障审核质量和投资者知情权。一方面“平等对待”，发行上市审核标准不降低。无论企业是否经过预先审阅，提交发行上市申请后，上交所都将严格遵循现有规则、程序和时限要求开展审核工作。另一方面，“督促充分披露”，信息披露义务不减损。

为保护投资者权益，上交所要求，如预先审阅后企业正式提交发行上市申请，不仅要依法依规履行各项信息披露义务，还要将预先审阅阶段的问询和回复一并对外披露。上交所将持续提升审核把关能力，督促发行人及其他信息披露义务人充分披露投资者作出价值判断和投资决策所必需的信息。

资深专业机构投资者

为审核注入“市场智慧”

如何精准识别和判断科技型企业的科创属性和商业前景，始终是个难题。

市场化机制尤其是资深专业机构投资者，对于企业的科创属性和未来发展潜力具有一定专业判断能力。为此，上交所制定了《资深专业机构投资者指引》，发行人适用科创板第五套上市标准申请发行上市的，鼓励其按照规则规定自主认定、自愿披露资深专业机构投资者的信息，进一步健全市场化精准识别优质科技型企业的制度机制。

上海交通大学金融学博士，上海师范大学商学院副院长、副教授姚亚伟表示，资深专业机构投资者是资本市场重要参与主体，通常具有较为丰富的投资经验，对于企业的科创属性和未来发展潜力具有一定的专业判断能力，引入资深专业机构投资者制度，能够借助顶级风投、产业基金等专业机构的眼光，为审核注入“市场智慧”。在姚亚伟看来，这一机制被市场视为精准识别优质科技型企业的重要“助推器”，旨在通过市场化力量提升资本市场资源配置效率。

刘杰也表示，通过引入资深专业机构投资者，机构以自身资金和声誉对企业背书，形成实质性的风险绑定，有望更好地帮助监管层和市场快速识别真正具备成长潜力的企业，降低低成长性企业“鱼目混珠”的风险。

资深专业机构投资者制度是境外市场一项较为成熟的制度。比如，港交所上市规则第18A和第18C章节的特色之一即是“资深投资者”制度。

“与境外市场不同的是，科创板此次改革引入资深专业机构投资者制度仅针对第五套标准企业开展小范围试点，资深专业机构投资者入股情况只作为审核注册的参考，不构成新的上市条件，并非上市‘门槛’。”姚亚伟说。

业内普遍认为，试点引入资深专业机构投资者制度，是科创板发挥“试验田”作用积累可推广、可复制经验的又一改革实践和有益探索，有助于通过参考专业机构对前沿科技的研究、专业判断和“真金白银”的投入，进一步凸显企业的市场认可度和成长性，对于帮助投资者发现企业投资价值具有参考作用，有助于引导长期资本投早、投小、投长期、投硬科技，同时精准识别优质科技型企业。