全病程管理平台“微脉”递表港交所 能否打破亏损魔咒？

6月27日，全病程管理平台“微脉”正式向港交所递交招股书，拟主板挂牌上市。本文从财务表现、业务模式、市场竞争等维度，解读微脉的上市逻辑。

出品 | 网经社

作者 | 无痕

审稿 | 云马

配图 | 网经社图库

一、累计融资近20亿 业务呈现营收增长与亏损收窄特征

网经社企业库显示，微脉诞生于2013年3月20日，公司注册地址是浙江省杭州市，法定代表人是裘加林。基于AI、大数据、5G、机器人等前沿科技和数字疗法、全病程管理、专科服务创新等最新医学研究成果，赋能医院、科室和医护人员，向老百姓提供全人群、全方位、全周期的一站式医疗健康服务。

资料显示，微脉通过“技术+运营+管理”，联合医院打造没有院墙的智慧医院，向全人群提供全方位、全周期的医疗健康服务，满足大众多层次、多样化、个性化的医疗健康服务需求。

截至2024年，微脉服务已覆盖全国30个省、直辖市及自治区，上线280余座城市，合作医院超2500家，累计服务人次超10亿，20万名医生在微脉上提供20000余种医疗健康服务SKU。其中，微脉与500多家医院深度合作，全病程管理业务覆盖30多个专科、1000多个管理路径，服务了300多万人次。

据网经社“电数宝”显示，上市前微脉累计获得6轮融资，融资总额约20亿元人民币。

招股书显示，2022年至2024年，微脉的营收分别为5.12亿元、6.27亿元、6.53亿元。毛利及毛利率分别为0.88亿元（17.2%）、1.18亿元（18.9%）、1.297亿元（19.9%）

利润方面，2022年至2024年，微脉的年内亏损分别为4.14亿元、1.495亿元、1.93亿元；经调整净亏损（非国际财务报告准则计量）分别为2.33亿元、0.99亿元和0.30亿元，2023年和2024年分别同比大幅收窄57.5%和69.5%。同时，微脉的经调整净亏损率已从2022年的45.6%大幅收窄至2024年的4.6%，经调整EBITDA率亦从2022年的-42.5%大幅收窄至2024年的-2.5%。

对此，互联网专家、天使投资人、网经社电子商务研究中心特约研究员郭涛表示，微脉财务呈现营收增长与亏损收窄特征，但盈利仍需观察。2022-2024年营收从5.12亿元增至6.53亿元，年复合增长率11.9%，全病程管理服务贡献72%收入。

郭涛表示，微脉毛利率从17.2%提升至19.9%，经调整净亏损从2.33亿元收窄至3020万元，亏损率降至4.6%，经营性现金流改善，得益于规模效应与AI降本（CareAI节省3.12万小时医护时间）。2024年净亏损1.93亿元主因可转换优先股公允价值变动等非经营性因素。公司尚未盈利且依赖融资，未来需通过提升客单价（2024年1600元，超行业均值4倍）、拓展保险经纪等增值服务（占比8.6%）及IPO资金投入实现持续盈利。

网经社电子商务研究中心数字健康分析师陈礼腾表示，从财务数据来看，微脉公司在2022-2024年期间收入呈现稳步增长态势，这主要得益于其全病程管理服务收入的持续稳定增长以及自身构建的医疗服务生态圈的不断扩大。同时，公司的毛利率也在逐年提升，反映出其在成本控制和业务拓展方面有较好的表现。然而，微脉在这三年间仍处于亏损状态，其经调整亏损净额在逐年收窄，由2022年的2.33257亿元下降至2024年的3020.1万元，显示出公司在盈利能力上正在逐步改善。

二、“AI+全病程管理”构建差异化竞争力

数据显示，中国全病程管理市场规模预计从2024年614亿元增至2030年3654亿元，复合增长率34.6%，政策与老龄化推动需求；微脉通过CareAI与数字疗法（如与波克城市合作游戏化MCI治疗产品）构建技术壁垒，可拓展慢性病管理、健康险等领域；依托50万患者数据与医院网络，可探索医药电商、保险经纪等增值服务，形成“服务+产品+金融”生态闭环。

郭涛表示，微脉的业务模式有以下优势：

（1）深度整合医疗资源，与157家医院签约设全病程管理中心，联动4700家机构构建“院内+院外”闭环，覆盖80个病种服务50万患者，满意率超99.9%，“官方合作”增强信任壁垒；

（2）AI技术赋能，CareAI平台整合大模型实现智能分诊（候诊时间缩短40%）、健康画像生成（效率提升80%），为医院节省3.12万小时成本，医护效率提升40%；

（3）分层服务针对妇幼、肿瘤等场景定制方案，单病种客单价超千元，高于行业均值。

微脉的差异化竞争力在于其“AI+全病程管理”的生态构建。通过CareAI ，微脉实现了患者从诊断到康复的全流程覆盖，同时为公立医院提供效率提升工具（如医生分诊、患者随访）和合规收入来源（健康管理服务费）。这一模式既规避了互联网医疗平台对流量的过度依赖，又避免了传统医疗服务商对线下资源的垄断，形成了“医院-患者-AI”网络效应。值得注意的是，全病程管理服务需深度绑定公立医院资源，但医院间的信息化水平、管理流程差异较大，如何将157家医院的成功经验快速复制至全国3000余家三甲医院需要考量。

三、市场竞争：先发优势与政策红利下的“攻守战”

郭涛进而指出，微脉尚未整体盈利，金融负债公允价值计量或加剧业绩波动；医疗数据隐私、AI监管等政策变化可能增加成本，CareAI需通过算法备案与伦理审查；AI医疗技术迭代快，若CareAI（如皮肤检测、心理疗愈功能）领先性不足易被替代；此外，微脉过度依赖公立医院合作，政策或合作变动易影响收入。
陈礼腾认为，从外部竞争来看，目前上市的数字健康公司已有1药网、平安好医生、新氧、阿里健康、京东健康、合纵药易购、智云健康、叮当健康、梅斯健康、药师帮等。此外，还有春雨医生、七乐康、健海科技、健培科技、卓健科技、丁香医生等一众未上市的公司，都在布局数字健康赛道。

从财务、业务和市场竞争等多方面来看，微脉具备独特的优势和发展潜力。尽管目前仍面临一些亏损和市场竞争的挑战，但随着公司业务的不断拓展、运营效率的提升以及对AI技术的持续投入，其未来发展前景值得期待。此次上市将为微脉提供更多的资金支持，有助于其进一步巩固业务布局、扩大业务规模并实现盈利目标。但需警惕的是，港股投资者对“高增长未盈利”企业的估值容忍度有限，微脉需通过明确的商业化路径证明其终局盈利能力。

在医疗数字化转型的黄金窗口期，微脉的“破局点”或许在于能否将公立医院合作网络转化为数据资产，进而推动AI医疗从“辅助工具”向“核心价值创造者”的转变。

【小贴士】

网经社深耕数字经济行业18年，长期关注数字健康，我们重点报道与研究的企业有1.互联网医疗：京东健康、医鹿、平安健康、微脉、丁香园、微医、春雨医生、好大夫在线、爱连健康、健康160、卓正医疗、小荷健康、荷叶健康、禾连健康、智云健康、健海科技、健培科技、医日健、创业慧康、新氧、美呗等；2.医药电商：药师帮、合纵药易购、1药网、药房网、方舟健客、叮当快药、上药云健康等。

网经社数字健康台是专业数字健康门户，重点关注在线问诊、健康管理、互联网医美、互联网心理、医药电商、运动健身等行业。有资讯、数据、研究、权益等内容，提供媒体发布、报告榜单、融资、会员、售后顾问、供应链金融等。