累亏超百亿！君实生物折价配股背后的创新药困局

6月20日，君实生物（688180/01877）宣布完成根据一般授权配售4100万股新H股事项，配售价格为每股25.35港元，募集资金总额约10.39亿港元，净额约10.26亿港元。

市场反应迅速而直接，6月13日首次公告当天，君实生物H股跌10.47%，A股同步下挫6.65%。在前期大幅下跌之后，6月23日，公司A股和H股均大涨。

折价配股：资本市场的冷水与资金链的焦渴

配售公告如同向火热的市场泼下一盆冷水。25.35港元的配售价较6月12日28.65港元的收盘价折让11.52%，这次配售创下年内港股生物医药板块最大折价融资纪录。在股价年内上涨144%的高点选择折价配股，君实生物管理层此举可谓“英明”。

公司计划将募得资金的70%投入三个核心双抗项目：JS207（PD-1/VEGF双抗）、JS212（EGFR/HER3双抗ADC）和JS213（PD-1/IL-2双功能抗体融合蛋白），其余30%用于补充运营资金。

选择此时配股并非偶然。2025年年初至6月12日，君实生物H股累计涨幅高达144%，A股也上涨45.8%。公司抓住了股价高位窗口期进行融资，但市场反应折射出投资者对股权稀释的担忧。

更深层次的原因是公司日益紧绷的资金链。2025年一季度末，君实生物货币现金25.22亿元，较2022年末60.31亿元的峰值缩水58%。同期内，资产负债率由上年同期的41.63%攀升至47.98%，流动比率降至1.40。这种资金压力下的折价配售，成为君实生物的无奈之举。

融资轮回：四年三募资，百亿亏损下的生存之道

这次配股只是君实生物漫长融资史的最新篇章。

2021年6月，公司在港股市场以每股70.18港元价格配售3655万股H股，净筹25.28亿港元。2022年12月，又通过A股定增募资37.77亿元人民币。加上此次配股，2021年以来累计股权融资额已达约70亿元。

据不完全统计，自2012年成立以来，君实生物公开市场股权融资金额累计已超过190亿元。这种频繁融资的背后是持续不断的亏损现状。据《财中社》统计，2013年至2025年一季度，君实生物累计亏损105.83亿元。

2021-2024四年间，公司研发投入高达76.65亿元，占同期营收89.29亿元的85.84%。2025年一季度，公司研发投入进一步攀升至3.51亿元，同比增长26.89%，占营收比例高达70.03%。创新药的“烧钱”特性在君实身上得以体现。

生存之战：从PD-1王者到双抗赌局

2012年成立于上海的君实生物，是中国创新药浪潮的见证者与参与者。2018年12月，公司迎来高光时刻——自主研发的特瑞普利单抗（拓益®）获国家药监局批准上市，成为首个国产PD-1单抗。

2023年10月，该药在美国获批上市，成为FDA批准的首个中国自主研发和生产的创新生物药。

如今，君实生物已拥有四款商业化药品：特瑞普利单抗、阿达木单抗（君迈康®）、新冠口服药民得维®以及2024年新上市的PCSK9抑制剂君适达®。其中拓益®成为绝对的业绩支柱。2025年一季度，该产品在国内市场实现销售收入4.47亿元，占总营收比重高达88%。

然而单一产品的过度依赖也成为公司的发展风险。2024年，公司实现营收19.48亿元，亏损12.81亿元；2025年一季度营收5亿元，亏损2.35亿元。

为应对挑战，君实生物进行了一系列战略调整。2024年，公司削减了14个早期项目的资金投入，研发投入从2022年的峰值23.84亿元降至2024年的12.75亿元。研发人员同步从2022年底的995人减少至2024年的620人，缩减幅度达37.69%。

公司的国际化布局也在同步推进。2025年1月，君实生物与欧洲老牌药企利奥制药就特瑞普利单抗在欧洲的分销达成合作。该药已在美国（LOQTORZI®）、欧洲（LOQTORZI®）、印度（ZYTORVI®）等超过35个国家和地区获批上市。

但《财中社》注意到，公司国际化道路并不平坦，境外收入从2021年的33.41亿元降至2024年的0.93亿元，占营收比重从83.01%跌至4.79%。

未来赌注：双抗赛道上的背水一战

此次配售募资投向的三个双抗项目，代表着君实生物下一阶段的核心竞争力。

这些项目在全球范围内都属前沿领域，但也意味着将与国际制药巨头直接竞争。能否在疗效或安全性上取得差异化优势，将决定其商业前景。

更大的挑战在于如何实现盈利闭环。虽然拓益®销售持续增长且不断拓展新适应症（2024年6月获批小细胞肺癌一线治疗，成为国内第9项适应症），但PD-1市场的激烈竞争带来持续降价压力。公司需要新产品接力，构建多元收入来源。

随着配售资金注入JS207等双抗项目，君实生物正将筹码押注于下一代肿瘤免疫治疗技术。若这些项目能复制拓益®的成功，或将为公司打开更为广阔的成长空间。

但对于投资者而言，持续十余年的百亿亏损与频繁的股权稀释，仍是一道需要谨慎评估的风险计算题。