达里奥的大周期启示：美国正走向帝国黄昏（一）

本文来自微信公众号：微甜养基笔记，作者：巍少

当特朗普与马斯克撕破脸皮，联邦与加州之间冲突加剧，人们直观感受到美国的混乱在加剧，但很少有人想到这些独立事件的关联性。事实上，这一切乱象的背后有一个共同的因素在起作用，这个因素便是永恒不变的周期。美国为什么会走到今天这个地步？美国的未来又在何方？达里奥在《原则》一书已经揭示了美国必然的命运。我们将用系列文章来探索驱动这一切背后的周期力量。

世界是如何运转的？

1944年，44个国家的代表聚集在新罕布什尔州的布雷顿森林，建立了一个将美元与黄金挂钩的货币体系，正式确立了美元作为储备货币主导全球金融的格局。两次世界大战使美国取代了英国，成为了迄今为止最富有和最强大的国家，彼时的美国，是意气风发的新兴霸主，但如今的美国，内部对立和冲突不断，外部面临东大的挑战，可以说是内忧外患。

就像生物存在生命周期一样，历史也存在明确的周期。历史的大周期总是在和平与繁荣时期，以及萧条、革命与战争时期反复更替。

人的一生中，重大的繁荣和萧条周期一生只会出现一次。所以我们很难根据自身经历预测大周期。但当我们跟随达里奥的视角，坐上俯瞰历史的直升机，我们可以通过总结几代人的历史发现周期的完整图景。

自古至今，对大多数人最主要的影响因素是人们如何努力创造、获取、分配财富和权力。创造、获取、分配财富的具体形式会发生演变。例如，最初土地是最重要的财富来源，掌握土地的主要是皇室和地主；后面资本成为最重要的财富，掌握者变成了资本家和政治家。但在这些形式背后，最底层的机制基本上没有改变。

因为人的本性不会变。人类本性不会随着时间的推移而发生太大的变化。人类本性驱动周期的一个最典型的表现就是导致周期的极端化。人们在一件事情上做得太过，超过了平衡点，而这种过度会导致反向走势。而国家的兴衰就是由群体组成的组织极端化的集中表现。

在典型的国家中，小部分人获得并控制了大部分财富和权力，之后国家变得过度扩张，陷入困难时期，使最贫困最没权势的群体遭受最大的重创，进而引发冲突，酿成革命和内战。冲突结束后，新的秩序建立，新的周期重新开始。

国家兴衰背后的周期之力

具体来看，我们可以将国家的兴衰分为三个阶段。

首先是上升阶段。上升阶段是新秩序建立后的繁荣建设时期，在这个阶段国家的基本面强劲，各方面都欣欣向荣，包括（1）债务水平低；（2）财富、价值观和政治差距小；（3）教育和基础设施良好等。

其次发展到顶部阶段。顶部阶段以各种形式的过渡状况为特征，比如高负债，财富价值观和政治差距大，教育水平和基础设施不断下滑，国家内部不同群体之间发生冲突，过度扩张的国家受到新兴对手的挑战，引发国家之间的斗争等等。

最后则是下跌阶段。这个阶段充满了各种斗争和结构性重组，冲突和变革是这个阶段的常态，在这个阶段内部和外部新秩序会建立，为下一个新的周期埋下种子。

而大周期又包括了三个重要的子周期，长期债务周期，内部秩序和混乱周期，外部秩序和混乱周期，我们将各自展开。

货币，更多货币！

第一个子周期是长期债务周期。大多数国家和个人最希望得到财富和权力，而货币和信贷对财富和权力的增减影响最大。达里奥作为经济领域的专家，对长期债务和资本市场周期进行了详细的讲述。

他提到，货币和信贷创造并不等于财富，一个人无法通过创造更多的货币和信贷来创造更多的财富，要创造更多的财富，就必须提高生产力。

进一步理解上面这句话，货币和信贷的增加只是增加了你的账面财富而非真实财富。如果你拥有一套房，在政府大量创造货币信贷时，你的房价可能翻了一倍，但房子仍是同一套房子，你的实际财富并没有增加，只是财富的估值有所增加。而当货币信贷供给减少时，这部分虚增的账面财富自然也不复存在了。

结果就是，当你的账面财富增加，基于泡沫的错觉会让你觉得自己更有钱，从而更刺激你大胆的消费和投资，加剧了繁荣时期的泡沫。而当你的账面财富缩水，偿还信贷的压力又会抑制你的需求，让你节衣缩食，从而加剧衰退的痛苦。货币和信贷就像经济的扩音器，放大了经济的波动，使得经济呈现从过度繁荣到过度萧条周期性的循环往复。

这当中政府和央行起到了什么角色？你可以想象央行有一瓶兴奋剂，可以根据需要将其注入经济。经济差时，央行注入货币和信贷兴奋剂，从而提振市场经济；经济过热时，央行减少或停止注入兴奋剂。这些行为使经济需求和金融资产价格出现周期性涨跌，达里奥将这种现象描述为短期债务周期，一般持续8年左右。

如果我们站在一个更大的视角，便可以观察由若干短期债务周期叠加形成的长期债务周期。长期债务周期通常持续50～100年，大多数人一生只能遇见一次，以至于对它的到来毫无预料。

长期债务周期取决于央行兴奋剂的药效能否持续。一个典型的长期债务周期是这样的：在长期债务周期的初期，央行注入货币和信贷兴奋剂，它们可以以较小的代价推动实体经济增长。但每一次使用兴奋剂带来的副作用——即削弱本币、推高通胀水平——都会越来越大，直到债务高企，利率水平无法充分下调（比如接近0），此时货币和信贷创造都流入了金融资产而非实体经济，兴奋剂的副作用大于效果本身。一旦人们普遍意识到，货币和债务资产不再是良好的财富贮藏手段，此时债务持有人就会抛售货币债务，换成其他财富。货币信任崩塌，长期债务周期就走到了尽头，需要对货币体系进行结构性重组，新的大周期重新开始。

现在让我们回到现实世界来，用现实的周期进一步展开说明上述长期债务周期的原理。

目前的长期债务周期始于二战后。1944年布雷顿森林体系确立了以美元为中心的新的世界货币体系，标志着新的大周期开始。

在周期的初始阶段，纸币与硬通货（黄金）按固定比例兑换，这种大周期初期的货币体系被称为挂钩货币体系。布雷顿森林体系便是这种阶段的现实映射，体系规定投资人持有的美元可以以固定35美元/盎司的比例兑换黄金，其他货币则与美元挂钩。

起初，债务和流通中的货币很少，几乎与黄金一样多，体系运转良好。但随后银行和债权人发现了信贷的魔力。通过吸收存款，发放贷款，银行、债权人、债务人都能从中获利，整个国家掀起了借贷热潮，以至于货币和货币债权很快就远远超过了银行储存的黄金。

1960年代，美国对外深陷越战，对内开展大规模社会项目，即所谓的“大炮加黄油”政策。财政赤字激增，央行开足马力“印钞”，债务和货币流通量都大大增加，这使得要求兑换成黄金的货币数量远远超过可兑换的黄金数量，引发债权抛售，最终导致美元与黄金脱钩。

1971年8月15日，美国总统尼克松总统发表电视讲话，向全世界宣布美元不再与黄金挂钩，因为美国政府此前承诺允许货币持有者把货币换成美国金库中的黄金，所以这件事本质上相当于美元的违约。到了1980年，黄金价格已经从35美元/盎司飙升到850美元/盎司，上涨超23倍。

当国家发现挂钩货币体系无以为继时，就会放弃它，转而采用法定货币体系。法定货币体系没有硬通货（黄金）的约束，央行可以无限制地制造货币，从而不会面临黄金储备不足而被迫违约的问题，这也是1970年后至今的货币体系运行模式。

法定货币体系虽然加强了央行的灵活性，但也带来了很多问题。比如1970年代的大通胀、1980年代的债务危机等。

进入2000年，美元继续相对黄金贬值，一是因为持续的大规模货币和信贷创造，二是高通胀、低实际利率的环境。

在1945～2008年的整个长期债务周期中，只要美联储想要刺激经济时，就会降息，并提供更多的货币和信贷。但2008年，次贷危机导致利率不断下调至0，致使美联储从由利率驱动的货币政策转向由印钞和购买金融资产驱动的货币政策。后者便是大名鼎鼎的“量化宽松（QE）”，一些批评者将这种做法形容为形容为“坐在直升机上撒钱”。

2020年3月，同样的事情再一次重演。新冠疫情爆发后，美国关闭国门，经济活动锐减，政府负担大量债务，为民众和公司提供大量资金，美联储大规模印钞买入大量债券。美国政府债务迅速飙升到如今的36万亿美元，相当于2000年约5.6万亿美元的6.4倍。

央行通过大规模印钞创造货币和信贷，虽然刺激了经济，但实际上是以牺牲债权人利益为代价的。政府大量印钞和购债时，货币和债务的价值会下降，这实质上是对货币和债权人征税，减轻债务人的负担，而政府往往就是最大的债主，所以政府有充分的动机这么做。

此外，大规模印钞、降低债务价值也是减轻或消除债务负担最简便的方式。其他方式包括财政紧缩（减少支出）、债务违约和重组、财富重新转移分配（如对富人增税救助穷人），这些方式都过于痛苦，而且从政治角度会受到极大的阻力。

相反，通过印钞降低债务则显得十分“隐蔽”，这个过程中很难分辨出财富被收走的任何受害方（尽管债权人是实际受害方），而且印钞拉动资产价格上涨，而人们又习惯根据货币衡量自身财富，所以显得大家好像变得更加富裕了。

但当债权人意识到政府不但不会保护他们的财产，反而会一次次滥用作为货币和信贷创造者的特权让自己遭受损失时，债权人就会抛售债务资产，将资金转移到其他类别的资产，比如黄金。

从2024年开始，中国和日本这美国前两大债权人均不断减持美债，2024年中国减持573亿美元美债，日本也减持接近600亿美元美债。海外持有美债的占比已经从2008年的55%降至2023年的约30%。而这些减持美债的资金大部分被央行用于购置黄金储备。

最后，如果货币贬值和债务违约走向极端，货币和信用体系就会崩溃，政府会再次将新的货币与硬通货（黄金）挂钩，以重拾民众对货币的信心。由此，长期债务周期重新回到原点，周而复始。

或许大家会觉得美元作为储备货币崩溃很难想象，但数据印证了这一点：1700年以来，世界上存在过大约750种货币，只有约20%的货币目前仍然存在，这些存在的货币均出现过贬值。美元之前的储备货币是荷兰盾和英镑，当这两个货币背后的国家作为世界大国的地位显著降低，储备货币便会崩溃和边缘化（我们在后面的文章会讲到这两个前全球霸主的历史）。

美国目前仍是世界第一强国，美元目前还没有崩溃，但是周期的车轮在滚滚向前，我们或许能在有生之年见证美元周期的落幕。

（在后面文章中，我们将进一步聊聊大周期包含的另外两个部分：内部秩序和混乱周期、外部秩序和混乱周期，以及最重要的，我们如何利用周期进行未来的投资。）

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