高瑞东 王佳雯：如何解读5月份财政数据？

核心观点

事件：

2025年1-5月，全国一般公共预算收入累计同比增速为-0.3%，前值（前值指2025年1-4月数据，下同）为-0.4%；一般公共预算支出累计同比增速为+4.2%，前值为+4.6%。政府性基金预算收入累计同比增速为-6.9%，前值为-6.7%；政府性基金预算支出累计同比增速为+16.0%，前值为+17.7%。

核心观点：

5月份财政收支同比增速均较上月回落，主要关注以下三点：其一，财政支出仍较为强劲，兜底“三保”支出力度较强，但基建支出同比增速回落幅度较大，需关注地方投资动能和意愿表现；其二，非税收入同比增速继续回落指向地方资金环境持续好转，但税收收入同比增速依然不高，在加强征管之外仍需提振价格表现；其三，土地市场改善并不持续，指向房地产市场向下“惯性”仍在，积极财政政策仍需择机推出。

风险提示：

政策落地不及预期，重大项目开工不及预期。

一、一般公共预算：收支同比增速均走弱

财政收入同比增速有所回落，非税收入同比增速转负。5月，一般公共预算收入当月同比增长0.13%，较上月回落。其中，中央本级预算收入同比增长0.4%，地方本级预算收入同比增速为-0.11%，央地预算收入同比增速均较上月有所回落。分类别来看，非税收入同比增长进一步放缓，5月非税收入同比增速为-2.33%，为2024年以来首次转负；税收收入同比增长0.56%，增速在4月份改善后再度回落。

从5月份的税收收入结构来看：

（1）四大主力税种：

5月国内消费税同比增长0.41%，增速较上月小幅回落0.06个百分点。2025年5月，社会消费品零售总额同比增速为6.4%，较上月提升1.3个百分点。结构上，汽车消费同比增速为+1.1%，烟酒类消费同比增速为+11.2%，石油及制品类消费同比增速为-7.0%，烟酒类消费边际改善显著但石油及制品类消费继续回落。

5月国内增值税同比增速为+6.09%，增速环比改善5.24个百分点。整体上，工业生产受关税风波的扰动有限，表现相对平稳。对比来看，5月企业所得税同比微增0.02%，增速较上月明显放缓。继一季度企业所得税受“技术性”因素影响导致的大幅波动后，4-5月份数据更能体现“趋势性”特征。而4-5月份企业所得税同比增速连续回落，反映出PPI下行压力拖累了企业盈利表现。

5月个人所得税同比增速为+12.3%，增速环比上升3.3个百分点，表现较为强劲。可能的原因为3月末开始，上海、浙江、山东等多地开展对中国境内居民境外收入申报问题的核查，此举加强了税收征管。

（2）外贸相关税收表现：

5月进口环节增值税和消费税同比增速为-6.16%，外贸企业出口退税同比增速为-7.34%，两者下跌幅度均较上月有所扩大；关税同比增速为+1.92%，增速环比改善幅度较大。以上数据与5月份外贸形势表现较为匹配，5月份进口、出口金额同比增速分别较上月回落3.1个百分点和3.3个百分点。

（3）主要反映地方盘活资产的税种，包括城镇土地使用税、耕地占用税、城市维护建设税、资源税同比增速较上月分别变动+4.56个百分点、-14.60个百分点、-2.25个百分点和-20.10个百分点。与之对应的，5月非税收入同比增速进一步放缓。总体来看，随着特殊再融资专项债发行以及中央对地方转移支付资金逐步落实到位，地方政府对资产盘活等非税收入的依赖度持续减轻。

财政支出同比增速有所回落。5月，一般公共预算支出同比增速为+2.63%，较上月回落3.18个百分点。其中，地方财政支出同比增速为+0.94%，较上月回落4.19个百分点；中央财政支出同比增速为+11.04%，较上月加快1.82个百分点。

从支出结构来看：5月份，基建相关支出同比增速为-7.69%，较上月回落9.84个百分点；各分项中，相较于上月，节能环保支出同比增速放缓0.90个百分点，城乡社区事务支出同比增速放缓15.22个百分点，农林水事务支出同比增速放缓5.4个百分点，交通运输支出同比增速放缓13.61个百分点。

体现“三保”基础性工作的社保就业、卫生健康支出同比增速，分别较上月加速15.84个百分点、1.52个百分点。整体上，5月份，民生相关支出维持同比增长，而基建支出则同比回落幅度较大。

2025年1-5月，一般公共预算收入完成进度为42.4%，低于过去五年（2020年至2024年，下同）同期均值，而支出端较为强劲，1-5月一般公共预算支出完成度为37.4%，与过去五年平均值较为接近。

二、政府性基金：收支同比增速均回落

2025年5月，政府性基金收支同比增速均较上月回落。收入端，5月政府性基金预算收入同比增速为-8.1%，上月为+8.1%，在4月份的短暂改善后重回下跌通道。其中，5月国有土地使用权出让收入同比增速为-14.6%，增速转负。支出端，5月政府性基金支出同比增速录得+8.8%，上月为+44.7%。其中，土地出让相关支出同比增速为-14.0%，上月为+3.8%。

2025年1-5月，政府性基金预算收入累计进度为24.8%，低于过去五年同期均值26.0%；政府性基金预算支出进度为25.7%，持平于过去五年同期均值。

2025年1-5月份，新增地方专项债发行进度达到37.1%。开年以来，特殊再融资专项债发行相对靠前，而从2月份开始，地方新增专项债发行显著放量。1-5月份新增地方专项债累计发行1.63万亿元，完成全年计划进度的37.1%，高于2024年同期。

总结来看，5月份财政收支同比增速均较上月回落，主要关注以下三点：其一，财政支出仍较为强劲，兜底“三保”支出力度较强，但基建支出同比增速回落幅度较大，需关注地方投资动能和意愿表现；其二，非税收入同比增速继续回落指向地方资金环境持续好转，但税收收入同比增速依然不高，在加强征管之外仍需提振价格表现；其三，土地市场改善并不持续，指向房地产市场向下“惯性”仍在，积极财政政策仍需择机推出。

三、风险提示

政策落地不及预期，重大项目开工不及预期。

本文源自：券商研报精选