年赚23亿，火锅界爱马仕要IPO了

2025餐饮赛道迎来IPO大爆发。

作者 |笔锋

来源 |投资家（ID：touzijias）

2025餐饮赛道迎来IPO大爆发。

新茶饮赛道最为激进，蜜雪冰城携4.6万家门店横扫港股，以1000亿港元市值，成为开年最大IPO，古茗、霸王茶姬、沪上阿姨紧随其后，完成上市动作。快餐赛道以小搏大，绿茶集团“五战港股”终上岸，仅12家门店的牛大人竟同步在美股挂牌，安井食品凭借预制菜赛道的爆发力，加速港股IPO进程，遇见小面、老乡鸡等品牌同样不甘落后，扎堆递表，稳步推进港股上市。

有人说，这是餐饮业的黄金时代，也有人感叹“谁能扛住流量与利润的双重考验，谁就能活下来。”就在这个关键时间节点，当海底捞忙着在抖音卖9.9元套餐，呷哺呷哺关店止损时，深耕火锅赛道24年的巴奴毛肚火锅，却逆势而上提交招股书，拟在中金公司和招银国际的联席保荐下，赴港交所主板上市。

这家以“毛肚+菌汤”为招牌的火锅品牌，从河南安阳的一家小店起步，没有万店规模的光环，却以单店年营收近2000万元比肩海底捞，人均消费138元高出行业30%。如今，巴奴带着23.07亿元营收、1.23亿元净利润的成绩单，冲刺港股。

一

从河南小店，到火锅界的“爱马仕”。

年初，杜中兵一句“月薪5000你就不要吃巴奴，哪怕吃个麻辣烫”，将巴奴推上风口浪尖。网友愤怒评论：“吃个火锅还要被划分阶层？”尽管事后解释称言论被曲解，但巴奴“高端火锅”的标签已深入人心。如果说海底捞靠服务征服了全国消费者，那么巴奴则靠“产品主义”杀出一条差异化路径。

巴奴的突围，始于一场豪赌。16岁闯荡社会做生意的杜中兵，2001年在河南安阳开出首家火锅店。彼时的火锅市场还停留在“麻辣烫”“老油锅底”和“火碱发制毛肚”的粗放阶段，而巴奴的诞生，直接挑战了行业潜规则。它拒绝使用火碱发制毛肚工艺，砸钱搞研发，用“木瓜蛋白酶嫩化”技术来替代，并斥资在重庆建立毛肚专供工厂，坚持95%非冻品率、云南野菌必须4小时冷链到店、甚至为一款鸭血推动国家修订生产标准。

这种近乎偏执的追求，让巴奴从一开始，就站在了“高端火锅”的赛道上，最终也换来了用户的用脚投票，2024年巴奴占据中国品质火锅市场3.1%份额，位列第一。弗若斯特沙利文报告指出，其“毛肚+菌汤”的核心产品组合，成功在消费者心智中建立“吃毛肚到巴奴”的认知闭环。

巴奴毛肚火锅的IPO历程，始于2021年对资本市场的试探性表态。彼时虽未明确上市时间表，但考虑上市的公开承诺已释放出战略信号。

真正推动进程的转折点出现在2022年底，巴奴毛肚火锅（香港）有限公司的成立成为其港股上市架构的关键一步。这家注册于香港的控股公司随后通过100%持股方式，将美味森林餐饮管理（郑州）、郑州舌鲜餐饮管理有限责任公司及北京舌鲜餐饮管理有限责任公司纳入麾下，其中注册资本高达6亿元的美味森林由杜中兵直接控股，为巴奴的股权重组埋下伏笔。

2023年1月，陪跑三年的番茄资本悄然退出，尽管双方均称属“正常注册管理调整”，但业内普遍认为此举是为港股上市扫清股权障碍。同年4月，巴奴完成注册资本从5033万元增至6.2亿元的大幅增资，增幅达1132%，同时美味森林以5.7亿元出资成为控股股东，持股比例超91.89%，这意味着巴奴毛肚火锅（香港）有限公司正式成为最终控制方。

这一系列操作，不仅重塑了巴奴的股权结构，更通过境外控股平台的搭建，为其港股上市铺平道路。直至近日正式向港交所递交招股书，计划募资20亿港元，用于中央厨房、卫星仓及数字化升级。

二

巴奴冲刺港股IPO的战略选择，恰与当前餐饮资本化浪潮形成深度共振。

2025年港股餐饮板块，迎来蜜雪冰城千亿市值标杆，沪上阿姨、绿茶餐厅等连锁品牌相继挂牌，形成显著的板块效应，为差异化餐饮企业开辟了融资通道。

相较于A股严格的持续盈利要求，港股更看重商业模式的独特性与增长潜力，而非短期盈利硬约束，如蜜雪冰城“万店下沉+出海”逻辑，这就为巴奴提供了资本化机遇，使得其在IPO过程中，无需像A股那样承受短期盈利压力。另外，其单店年营收近2000万元的经营效率与海底捞持平，二线城市门店24.5%的利润率，更验证了区域深耕战略的可行性。

投资人视角下，番茄资本作为重要股东持续加码的理念值得关注。火锅的核心，在于用户信任度，而非门店数量，这与巴奴坚持直营保障品质的策略高度契合。治理结构的升级，同样释放积极信号，前蚂蚁集团CEO胡晓明出任独立董事，有望推动互联网企业的数字化基因注入传统餐饮，提升运营效率。

消费趋势的演进，则为IPO提供底层支撑。当行业陷入低价竞争时，巴奴在二线城市的成功突围具有标志性意义，印证了品质需求在下沉市场的觉醒。河南53家门店验证的"区域密度模型"正加速向合肥、西安等城市复制，午市88元套餐与夜间场景创新推动翻台率逆势攀升，客单价稳定在138元的平衡点，既维护品牌调性又扩大客群覆盖。供应链能力构成核心竞争壁垒。

资本市场的终极期待在于，验证“质量溢价”对抗“万店内卷”的新范式。在此背景下，巴奴的IPO不仅是对自身“品质火锅”定位的资本验证，更是港股市场对餐饮行业“精细化运营+差异化竞争”趋势的深度回应，证明自身“品质溢价”可转化为可持续的盈利模型。

这种多元化的估值逻辑，正是港股餐饮IPO热潮中最具吸引力的叙事方向。

三

上市只是开始。

但巴奴的IPO之路并非坦途，信任危机首当其冲。

2023年8元5片的“天价土豆”事件，及子品牌“超岛”羊肉掺假赔付835万元的黑历史，直接动摇了“高品质”的根基。更尴尬的是，创始人杜中兵“月薪5000不要吃巴奴”的争议言论，虽事后澄清为语境误解，却已在舆论场固化为“精英主义”标签。不断挑战着消费者对“高价=高品质”的认知，引发阶层对立争议。

而争议的漩涡，恰恰成为品牌定位的加速器。因此，要维持“品质火锅”的溢价标签，巴奴必须依赖资本输血。

急于赴港IPO的核心逻辑在于，其面临扩张成本高企，与市场竞争白热化的双重压力，需借资本之力突破增长瓶颈。从财务数据看，巴奴的“急于上市”背后，既有对资金的迫切需求，也有对品牌护城河的深度加固，更暗含着对行业天花板的突围野心。

首先，巴奴的IPO诉求直指资金缺口。尽管巴奴以145家直营店实现年营收23亿元，但增速已从2023年的47.4%骤降至2024年的9.2%。且单店投资高达600万元的直营模式，导致三年百家新店计划需沉淀数亿元资金。

与此同时，火锅行业陷入深度存量竞争，市场规模增速放缓。客单价从2023年68.8元降至2024年59元，高端火锅门店占比腰斩，而巴奴为渗透下沉市场主动将人均消费从147元降至138元，虽换取二线城市24.5%的利润率，却暴露盈利可持续性焦虑。

供应链重资产投入，进一步加剧资金渴求。巴奴为保障“日配冷链+现熬菌汤”的品质壁垒，已投入5个中央厨房和1个底料工厂，虽保障了食材新鲜度，却也推高了固定成本。更深层动因，在于行业格局的挤压效应。巴奴虽以3.1%的品质火锅市占率稳居第一，但其整体火锅市场占有率仅为0.4%，仍面临海底捞开放加盟的降维打击及区域品牌价格战围剿。

此时上市，既是为抢占资本市场对“品质消费”概念的溢价，也是为加速“河南模式”的全国复制争取窗口期。如2023年设立的西南中央厨房，已实现云南蔬菜向全国门店的配送，这种供应链能力的外延，需要持续资本投入才能形成壁垒，否则难以在分散市场中抵御巨头收割。

而港股IPO热潮中蜜雪冰城千亿市值标杆的刺激，叠加其自身红筹架构，香港主体控股91.89%的提前搭建，最终将资本化推入快车道。

资本市场不会为情怀买单，它既要在火锅红海中突围，又要面对消费者对“产品主义”的质疑，更要在资本市场的聚光灯下证明自己的盈利能力。

对于巴奴而言，IPO不是终点，而是这场持久战的新起点。