转战港股，“张亮家族”控制的圣桐特医暗藏隐忧

港股或迎来首家国产特医食品上市公司。6月11日，北京商报记者从港交所获悉，近日圣桐特医（青岛）营养健康科技股份公司（以下简称"圣桐特医"）向港交所主板递交上市申请，中信证券为独家保荐人。圣桐特医前身为圣元特医事业部，幕后实控人是圣元国际的"张亮家族"。中国特医食品市场有巨大增长潜力，背靠圣元国际，在特医食品注册制度加持下，圣桐特医能否打破外资品牌垄断，需要打个问号。

前身圣元特医

据圣桐特医官网，其成立于2019年，前身可追溯到圣元特医事业部，是中国最早的特医食品专业部门之一，专注于特殊医学用途配方食品的研发、生产和销售。港交所公布的圣桐特医上市申请文件显示，其在2021年宣布企业名称为"Sainte"和"圣桐特医"，后通过一系列增资、股权转让，于2022年脱离圣元营养食品有限公司（以下简称"圣元营养"）。

根据招股书，今年5月最新一次的增资和股权转让，圣桐特医的股东有19个之多，其中控股股东为圣元营养（香港）有限公司（以下简称"圣元香港"），持有48.68%股份。圣元香港的母公司为圣元国际有限公司，幕后大股东是孟秀清，孟秀清是张亮的妻子。此外，张亮和孟秀清的儿子张梦然持有圣桐特医3.58%股权。"张亮家族"作为一致行动人，共计持有圣桐特医52.26%股权。

招股书显示，圣桐特医已获得弘晖基金、创新工场、高瓴创投、恒旭资本、财通创投、中金资本等知名机构的投资。2022年度、2023年度及2024年度，圣桐特医实现收入分别约为4.91亿元、6.54亿元、8.34亿元；同期，调整后净利润（非国际财务报告准则计量）分别约为1.21亿元、1.75亿元、1.99亿元。

在中国，特医食品指经过特殊加工和配方设计，以满足进食受限、消化吸收障碍、代谢障碍或特定疾病状态人群营养或饮食需求的配方食品。这类产品必须在医师或营养师指导下单独或与其他食品结合食用。

目前圣桐特医已推出5条特医食品产品线，包括过敏防治产品、早产儿产品、无乳糖产品、全营养产品及代谢障碍产品。另有16款主要新产品正在研发中。

2022年、2023年及2024年，圣桐特医分别拥有326家、346家和338家线下分销商。截至2024年12月31日，产品销售给700多家医院、产后护理中心及其他医疗机构，并得到其推荐，且在超过17000个零售点销售。

曲折上市之路

"张亮家族"曾控制过一家上市公司，那就是圣元国际。

2005年4月，圣元国际在美国纳斯达克主板敲钟，成为首个在纳斯达克上市的中国婴儿营养食品公司，市值一度超过10亿美元，但于2016年宣布退市。

之后，圣元集团拟将旗下美泰科技（青岛）股份有限公司（以下简称"美泰科技"）推上市。2017年，美泰科技在新三板挂牌交易；2020年1月，终止挂牌；2021年4月，接受上市辅导。2023年度审计报告显示，美泰科技实现营业收入约为44274.97万元，实现净利润约为8894.31万元；2024年1—9月，实现营业收入约为39533.35万元，实现净利润约为2562.13万元。此外，美泰科技生产的奶粉营养辅料主要供应给圣元营养，存在较高的关联交易比例问题。

相比之下，圣桐特医的业绩表现亮眼得多。根据招股书，2022—2024年，圣桐特医实现营收分别约为4.91亿元、6.54亿元和8.34亿元，复合年增长率为30.3%。同期，圣桐特医经调整净利润分别约为1.21亿元、1.75亿元和1.99亿元，复合年增长率为28.5%。

从业务来说，中国婴儿特医食品的销售渠道主要包括零售、电商及医务渠道。其中，零售渠道涵盖母婴专卖店、连锁超市及便利店。鉴于母婴专卖店专注于婴儿产品且与目标消费群体高度契合，其已成为关键销售渠道。2024年，零售渠道的婴儿特医食品市场规模达50亿元，预计以13.2%的年复合增长率增长，2029年将达93亿元。

对于圣桐特医选择港股上市，香颂资本执行董事沈萌表示，"类似概念股，A股目前没机会很快实现IPO，而股东显然更希望尽早实现上市以增强企业实力"。

对标外资品牌？

招股书显示，以2024年零售额计算，圣桐特医在中国特医食品市场中位居本土品牌之首，并在所有特医食品品牌中排名第四，市场份额达到6.3%。另据灼识咨询数据，雀巢以57%市占率位居第一，达能以18.4%紧随其后，圣桐特医凭什么对标外资品牌？

近日，北京商报记者走访几家大型商超、母婴店发现，圣桐特医旗下产品几乎见不到，只有"爱益点""润天好大药房""飞铭营养保健"等寥寥几家中有陈列。在特爱敏佳天猫旗舰店内，其主打单品"特爱敏佳"销售量仅2000多单，不足雀巢等同类头部竞品的5%。

高级乳业分析师宋亮表示，"圣桐特医的基因是母婴渠道，同时借助医务会议营销，竞争优势在于三四线市场，其推广能力还可以。但对于圣桐特医来说，无论面对雀巢还是达能，短期内没有竞争机会，这两家已经把医务渠道牢牢把握住，圣桐特医未来突破方向是成人赛道"。

根据招股书，圣桐特医表示，与头部国际品牌主攻一二线城市不同，其主要渠道销售网络在三四线城市。截至2024年12月31日，已在全国280个城市与338家分销商达成合作，城市覆盖率达95%。

而电商渠道，圣桐特医主要通过直销，2022—2024年，直销收入分别约为2.80亿元、3.59亿元和4.2亿元，占比分别约为57%、54.9%和50.3%。

在招股书中，圣桐特医称，通过首次公开募股募集的资金净额将主要用于持续增强研发能力，开发新产品；加强品牌建设和扩展销售网络；扩大并提升产能；以及作为营运资金和一般公司用途。

沈萌表示，"虽然是本土最大，但在市场份额上却很小，说明市场主要由非本土企业主导，不管在品牌还是产品等各方面仍有较大差距，主要集中在收益率较低但空间更大的非核心市场。如果政策有引导，那么借助本土成本优势可以实现差异化竞争"。

值得注意的是，作为一家科技公司，2022—2024年，圣桐特医研发支出分别为651.1万元、1081.2万元、1333万元，占总营收的比例仅为1.3%、1.7%、1.6%。研发费用占比过低，也引发市场广泛关注。

"圣桐特医在国内的研发水平处于中等或者中下水平，无论伊利、飞鹤，圣桐特医都对标不了。"宋亮表示。

公开数据显示，中国特医食品市场规模从2019年的约73亿元增长至2024年的232亿元，年复合增长率达26.1%。然而，与美国、欧洲等成熟市场相比，中国特医食品市场仍处于早期阶段。不过国内企业的境况正在好转，截至2025年4月30日，全国共有258款特医食品获批注册，其中222款为国产特医食品。从注册数量看，国产特医食品正逐步在中国市场占据主导地位。

6月11日，对于募资用途具体分配、企业竞争优势等问题，北京商报记者通过邮件向圣桐特医发去采访函，系统显示"收件人的邮箱现在已满，无法接受邮件"。后记者又尝试联系相关负责人，但截至发稿未收到回复。

北京商报记者孔文燮