A股港股冰火两重天?大摩解读三大分化原因

智通财经APP获悉，摩根士丹利发布研报称，全球投资者对中国市场的配置意愿正在提升，当前新兴市场投资组合中对中国股票仍低配24%，这是该机构记录的市场配置与建议配置之间的最大差距。投资者尤其关注新消费主题及人工智能相关领域，但对A股与港股表现分化存在疑问。摩根士丹利建议采取平衡策略，选择具有明确盈利能力的科技消费标的，同时配置高股息资产对冲波动。

大摩主要观点如下：

全球多元化需求推动中国股票配置意愿提升：大多数受访的全球投资者明确表达了重新增加中国市场敞口的兴趣。分析显示，与 MSCI 新兴市场指数相比，全球多头投资者在其新兴市场投资组合中对中国股票的配置仍整体低配 24%——这是大摩所记录的市场当前配置与建议配置之间的最大差距，暗示未来可能有更多配置空间。

中国市场的可投资性逐步改善，新技术与新商业模式最受关注：投资者尤其对新消费主题及人工智能相关主题感兴趣。他们承认，自 2021/2022 年以来，许多人忽视或较少关注中国市场，导致其对科技与智能制造领域的最新技术突破，以及同期获得广泛市场份额的新兴消费品牌了解有限。

全球技术竞争中验证的能力提升了中国在多极世界中的边际地位：投资者曾(潜意识里)认为，由于先进芯片和人工智能技术获取受限，以及安全相关担忧导致的全球市场准入限制，中国在全球科技竞争新时代将大幅落后。然而，以深度求索(DeepSeek)等科技公司为首的人工智能领域最新技术突破与创新能力，加之电动汽车、电池、人形机器人等领域的进展，促使投资者思考：与同时投资两个竞争对手(或许配置比例不同)相比，仅选择单一体系是否为正确决策。对错过中国科技发展的担忧再次浮现。

投资者最关注的问题

一、为何年初至今 A 股市场表现远不及港股?为何该行继续看好港股而非 A 股?

年初至今，中国 A 股市场表现大幅落后于港股及海外中资股。截至 2025 年 6 月 6 日，沪深 300 指数年初至今下跌 1.5%，而同期恒生指数和 MSCI 中国指数分别上涨 19% 和 16%。投资者感到困惑，因为他们认为两个市场在很大程度上受相同宏观背景影响。

摩根士丹利认为，三大因素导致了年初至今境内外市场表现的分化：

(1)更多与人工智能和新消费相关的个股机会，尤其是大盘股集中在港股：长期基本面良好的 A 股公司正选择赴港双重上市，如 2024 年底的美的集团及今年的其他案例。因此，从个股机会来看，海外中资股市场更具吸引力。

(2)两个市场的行业构成差异显著：高质量、高净资产收益率(ROE)公司(集中在互联网、金融和信息技术领域)在 MSCI 中国指数中占比超过 70%;原材料、重工业、房地产、能源等行业在 A 股市场占比更大(沪深 300 指数中占 26%，MSCI 中国指数中占 12%)。

(3)国家队对 A 股市场的流动性支持在当前指数水平(上证综指 3300-3400 点区间)较为有限：只有当上证综指接近或跌破 3000 点时，国家队才更可能入场支持。

所有这些因素仍导致摩根士丹利看好港股(及美国存托凭证)而非 A 股。

二、为何摩根士丹利从认为人民币对美元将贬值转向相反观点?

在中国仍面临比过去更高关税挑战的情况下，这似乎有违直觉。这主要反映了全球美元走弱的预期。

摩根士丹利目前预测到 2026 年底，美元指数(DXY)将跌至 89，同期欧元和日元等主要发达市场货币对美元升值幅度均超过 10%。相对而言，到 2026 年底人民币对美元升值至 7.05 的幅度较为温和。

摩根士丹利认为，尽管面临出口挑战，中国政策制定者不太可能让人民币对美元大幅贬值，因为他们希望维持人民币相对稳定，以推进货币国际化并防止潜在的资本外流(包括投资组合资金流动)。

摩根士丹利收到最多质疑的观点

科技和新消费板块估值已显高企，可投资性下降：

大摩一直建议采取平衡的方式获取超额收益，仅选择具有明确盈利交付能力和盈利能力的高质量标的。同时，该行也建议保持一定比例的高股息标的敞口，这些标的可提供稳定的现金回报并帮助平滑波动。