泡泡玛特“吃大肉”，52TOYS着急“喝口汤”

　　来源：新浪科技

　　截至昨天，泡泡玛特的市值已突破3000亿港元。另一家中国玩具公司——北京乐自天成文化发展股份有限公司（以下简称“52TOYS”），打算“乘风”赴港IPO。

　　据灼识咨询报告，按2024年中国GMV计算，52TOYS是中国第二大多品类IP玩具公司。这家成立2015年的公司，目前拥有超过100个自有及授权IP，其中蜡笔小新、猫和老鼠等为最受欢迎的授权IP，猛兽匣变形机甲系列、胖哒幼（Panda Roll）熊猫系列以及Sleep系列为自有IP系列中较受欢迎的系列。

　　尽管52TOYS在2024年收入达到6.3亿元，营收同比增长68%，但其净利润增速仅12%，远低于同行。而毛利率也从58%下滑至52%，在热度高涨的IP玩具行业，这样的数据并不突出。

　　值得注意的是，其64.5%的收入都来自授权IP，且自有IP占比逐渐走弱。行业专家普遍认为该模式暗藏隐患，称一旦失去授权，其既有市场份额将被新获授权的同行所占据。

　　此外，经过资本运作，52TOYS创始人陈威及其合伙人已共计套现5773.19万元。

　　高管套现近6000万

　　就在递交招股书前不久，5月13日，万达电影(11.050,0.11,1.01%)子公司影时光及关联公司中国儒意子公司儒意星辰突击入场，以受让部分股东现有股份及增资认购的形式，投资总计1.44亿元，合计拥有52TOYS 7%的股份。至此，52TOYS也完成了C+轮融资。

　　多轮融资与股权转让后，52TOYS的股权集中度并不高。据招股书介绍，截至最后实际可行日期，CEO陈威等作为一致行动人合计持有52TOYS约36.81%的股份，陈威的妻子曾丽辉作为天津棠棣之华的普通合伙人，持有0.25%的股份，上述众人构成一致行动人关系，为52TOYS最大股东。

　　而在招股书之前的儒意1.44亿元投资中，陈威就通过卖老股直接套现了1000万元，同时，陈威等也通过天津棠棣之华的合伙人持股平台又分别套现了2727.54万元及2045.65万元，因此，陈威及其合伙人共计套现5773.19万元。

　　此外，根据招股书，苏州启明融科持股10.67%，中金文化消费基金持股10.65%，前海投资持股8.9%，国中基金持股7.24%苏州博祥持股5.19%，其他股东持股20%。值得一提的是，篮球明星易建联家族也参与了乐自天成的投资，持股0.51%。

　　据52TOYS招股书援引灼识咨询报告，2020年至2024年，以GMV计，中国IP玩具市场是全球IP玩具市场中增长最迅速的区域之一，规模从486亿元增至756亿元，预计在2029年进一步增至1675亿元。不过，从招股书数据来看，52TOYS尚未展现出实力。2022年至2024年，52TOYS收入从4.63亿元增至6.30亿元。这一收入规模在热度高涨的IP玩具行业里算不上突出。

　　作为对比，2024年，泡泡玛特全年营收规模130.38亿元，仅LABUBU所在的IP THE MONSTES系列营收就高达30.4亿元。另外，定位于泛娱乐产品的卡游全年营收突破了100亿元；而IP潮玩品牌布鲁可年营收规模在22.41亿元。

　　不仅如此，曾被市场视为52TOYS最大竞争对手的TOPTOY同样表现亮眼。这家2020年成立、背靠名创优品的潮玩品牌，2024年营收已达9.8亿元，并对外释放拆分上市信号。

　　在收入增速方面，52TOYS也有些“掉队”，2022年至2024年，52TOYS收入年复合增长率为16.7%，远低于同期卡游55%的年复合增长，更与布鲁可超150%的年复合增长差距显著。这也或意味着，52TOYS在IP玩具行业的竞争力正面临考验。

　　三年累计亏近2亿

　　据招股书，52TOYS在2022年—2024年营收分别是4.63亿元、4.82亿元、6.3亿元，复合年增长率为16.7%；年内亏损及全面开支总额分别为170.8万元、7193.4万元、1.22亿元。这意味着自2022—2024年，52TOYS三年共计亏损1.95亿元。

　　此外，2022年—2024年，其毛利分别为1.34亿元、1.95亿元和2.52亿元，整体毛利率分别为28.9%、40.5%、39.9%，公司自有IP产品毛利率较高，在36%~47%之间，授权IP的毛利率在27%~42%之间。对比之下，作为潮玩IP公司的泡泡玛特2024年毛利率为66.8%，另外一家布鲁可整体毛利率为52.6%，可以看出，52TOYS的毛利率和竞争对手存在明显差距。

　　若深究其中原因，一方面是由于52TOYS的自有IP仍较弱势。2022—2024年，授权IP产品为52TOYS带来的收入分别为2.32亿元、2.86亿元、4.06亿元，在总收入的占比为50.2%、59.3%、64.5%，而自有IP的营收占比分别为28.5%、27.0%和24.5%。可以看到，依赖于授权IP的情况呈现不断增长，自有IP反而逐渐走弱，而其中，仅蜡笔小新这一授权IP就创造了超过6亿元的GMV。

　　并且，靠授权IP支撑的52TOYS需要不断续约头部IP来维持收入。2022年、23年及24年，52TOYS支付给IP的授权金分别为3377.3万元、2321.8万元及4575.5万元，三年已花费超过1个亿。并且，52TOYS的授权IP大部分都不是独家获得授权，根据招股书，其独家获得授权的IP仅有Pouka Pouka。

　　另一方面，其依赖于经销商而非直营门店。招股书显示，截至2024年底，52TOYS在中国和海外分别有336家和90家经销商，但品牌直营店在国内仅有5家。2022—2024年，来自经销商的收入分别为3.08亿元、3.0亿元和4.21亿元，分别占总收入的66.7%、62.1%和66.8%。52TOYS指出，自身对于经销商控制有限，经销商可能无法一直遵守相关法律法规，也可能在没有官方监督的情况下向次级经销商销售商品，并且还可能出现经销商之间的价格竞争，这些都会对其经营业绩和财务状况产生不利影响。

　　授权IP藏隐患

　　陈威曾明确表示“不想做泡泡玛特第二”，在品牌定位上52TOYS要做“收藏玩具”。

　　行业分析师张书乐认为，该品牌依然没走出帮别人造玩具的框框。本质上52TOYS和泡泡玛特的运营逻辑并无不同，都是借用拥有较大影响力的IP去衍生周边产品。他指出，由于此前国内二次元周边市场荒漠化，基本是被海外正版高价潮玩和国内盗版低质仿品切割。因此，也让两家公司成功扩张了市场。但这个市场扩张是建立在授权IP之上的，且产品自身并没有技术上的护城河，一旦失去授权，则很可能既有市场被新获授权的同行所占据。

　　在张书乐看来，52TOYS有了来自万达的资源投入，将不再限于动漫，影视IP的市场更广、受众更多，且一直在国内没有太多开发，其想象空间更大，仅粉丝经济一项就可能带来巨大利益。但同时，目前国内潮玩，最大的竞争关键不是原创IP，而是挖掘不一样的潮玩形态，让IP乐意授权，且通过技术专利确保自身的独创性和市场占有。显然，目前国内潮玩都没有此类突破，更多是玩法体验上的创新，而玩法体验是可以被友商复制的。