昆仑万维，没有技术的“风口”终究是泡沫

导读

从“独角兽捕手”到“韭菜收割机”，周亚辉的“资本游戏”该收手了。

近日，昆仑万维披露的2024年年报和2025年一季报，将这家曾经凭借AI概念股价飙升的明星企业推向舆论风口。财报数据显示，2024年昆仑万维净亏损15.95亿元，经营活动现金流净额大幅下滑；2025年一季度亏损持续扩大至7.69亿元。

这份成绩单不仅终结了公司上市以来的盈利神话，更撕开了其"AI概念股"光环下的真实面目——一家依赖资本运作、追逐市场热点的投机者，而非真正的技术创新者。当周亚辉的"投资笔记"逐渐淡出公众视野，当方汉的技术理想遭遇现实碰壁，昆仑万维的转型之路注定充满荆棘。

财务迷局

2024年，昆仑万维上演了上市以来最惨烈的业绩变脸：净利润巨亏15.95亿元，相当于亏掉了2020-2023年四年净利润总和。这场崩塌在2025年一季度持续加剧，单季度再亏7.69亿元。更令人警觉的是，其经营活动现金流净额同步大幅缩水，意味着自我造血能力正在枯竭。

曾贡献超25%营收的游戏业务，如今已沦为边缘角色。2024年游戏收入暴跌至4.44亿元，较2020年缩水63%。《部落冲突》等明星产品边缘化，自研爆款长期缺席，折射出这家企业在游戏赛道的核心竞争力流失。

经营现金流净额的大幅下滑，揭开了公司造血能力的虚弱。2024年经营活动现金流净额同比下降67%，2025年一季度继续恶化。

这种现金流危机，与昆仑万维激进的资本运作形成鲜明对比：2023年6月，周亚辉前妻李琼精准高位减持套现13亿元，并将一半资金以2.5%利率借给公司，既规避了股权稀释风险，又锁定稳定利息收益。这种“股权变债权”的财技，本质是将上市公司变为私人提款机。更讽刺的是，昆仑万维2024年股息率仅0.4%，远低于李琼的借款利率，中小股东利益被肆意践踏。

财报显示，2024年昆仑万维整体毛利率同比下降5.61个百分点至73.4%。这个看似高企的数字背后，是主营业务竞争力的全面失守。广告业务和Opera搜索业务虽然贡献了营收增长，但成本增速远超收入增速，本质是"赔本赚吆喝"。而曾经的核心业务游戏和社交网络，毛利率分别暴跌12.3%和8.7%，印证着产品竞争力的江河日下。

更值得警惕的是，赖以生存的"投资神话"正在破灭。2024年公允价值变动收益为-8.73亿元，2025年一季度进一步扩大至-4.93亿元。这意味着其通过股权投资获取收益的模式遭遇重创，曾经贡献超九成净利润的"投资绝技"彻底失灵。

在监管趋严、商誉减值压力骤增的背景下，昆仑万维的"收购-并表-推高估值"模式已难以为继。2024年公允价值变动损失8.73亿，2025年一季度再亏4.93亿，这种"投资反噬"正在吞噬公司利润。当一级市场估值倒挂、二级市场股价腰斩，昆仑万维的资本游戏面临双重夹击。

AI风口上的"资本魔术"

2023年4月，昆仑万维高调发布"对标ChatGPT的双千亿级大语言模型天工3.5"，并斥资11.45亿元收购实控人关联企业奇点智源。这场资本运作的荒诞性在于：收购标的总资产仅456万元，却背负近4000万元负债；实控人王立伟曾是昆仑万维前高管。更讽刺的是，沙利文《2024年中国大模型能力评测》显示，天工大模型在15个国内主流模型中排名垫底，通用基础能力最弱。

这种"技术注水"在商业化层面原形毕露。2024年AI软件技术业务仅贡献0.39亿元营收，占比0.68%；短剧平台业务1.68亿元收入中，AI技术含量微乎其微。当DeepSeek等真正技术驱动的企业崛起时，天工大模型迅速湮没于市场。

从2023年9月斥资6.8亿元收购成立仅两个月的AI芯片企业艾捷科芯，到2022年增资成立仅1个月的新能源企业北京绿钒，昆仑万维的收购逻辑始终如一：追逐市场热点，制造概念题材。艾捷科芯至今未有芯片产品流片，北京绿钒在风口过后被迅速剥离，这些操作与其说是产业布局，不如说是资本市场的"故事会"。

2024年销售费用同比激增42.23%，2025年一季度更是飙升92.11%，远超营收增速。这种"烧钱换增长"的模式，在AI产品毫无竞争力的情况下，不过是维持股价的权宜之计。当全球消费级AI应用榜单上难觅昆仑万维产品踪迹时，巨额营销投入最终沦为"打水漂"。

从"追风口"到"活下去"的生死抉择

2024年11月，公司AI研究院院长颜水成离职，其在任时间仅14个月。这位机器学习领域的顶尖学者，曾主导天工3.0大模型等核心产品研发。他的出走，不仅导致天工大模型开发受阻，更暴露出公司技术实力的真实水位——当顶尖人才用脚投票，所谓的"AI战略"便成无源之水。

2023年9月，周亚辉卸任董事长，由互联网老将方汉接棒。这场看似"去周亚辉化"的权力交接，未能改变公司的投机基因。方汉治下的昆仑万维，继续着追风口、炒概念的路径依赖，AI芯片收购、AIGC应用开发等操作，与周亚辉时期如出一辙。这种治理结构的僵化，使得战略转型沦为空谈。

在Chatbot Arena全球AI模型榜单上，通义千问、腾讯混元等国内模型频频入围前20，天工大模型却始终缺席。这种技术实力的差距，在AI人才争夺战中尤为致命。当行业进入"神仙打架"阶段，昆仑万维既无资金实力与大厂比拼，又无技术积淀与创业公司竞争，陷入进退维谷的困境。

从趣店万字辩护文到ClubHouse跟风，从元宇宙投资到新能源布局，周亚辉展现着“风口猎人”的极致生存术。这种能力曾让昆仑万维收获“独角兽捕手”名号，如今却成为企业发展的致命短板。

当投资收益成为利润支柱，主业萎缩便成必然。更危险的是，这种路径依赖已渗透至企业文化，形成"概念包装-资本运作-减持套现"的恶性循环。

面对AGI（通用人工智能）研发的高投入与不确定性，昆仑万维被迫转向AIGC（人工智能生成内容）应用开发。AI搜索、AI社交、AI短剧等十余款产品密集上线，却无一在中文互联网掀起波澜。这种"机海战术"暴露出公司对AI商业化的根本迷茫——既无杀手级应用，又无差异化优势，只能在红海市场中苦苦挣扎。

曾经贡献超九成净利润的投资收益，如今成为公司最大的风险敞口。2024年公允价值变动损失8.73亿元，2025年一季度继续扩大，印证着"靠天吃饭"模式的不可持续。当股权投资从"提款机"变为"碎钞机"，昆仑万维失去了最重要的财务支柱。

从2023年5月股价创下70.55元历史高点，到2025年5月股价腰斩，资本市场用脚投票。同期Wind人工智能指数上涨22%，行业分化加剧。这种反差，折射出投资者对昆仑万维"伪AI"属性的清醒认知。当概念炒作失效，公司估值面临重估压力。

这家曾凭借元宇宙、新能源、AI大模型等风口概念股价飙升的“追风王者”，靠并购包装、概念炒作维系估值的套路，终于走到了尽头。

昆仑万维的困境折射出中国AI产业的深层矛盾：当资本狂欢退潮，真正能穿越周期的，永远是那些坚守技术初心、创造真实价值的企业。对于昆仑万维而言，从"风口上的猪"蜕变为"价值创造者"，不仅需要战略定力，更需要对技术本质的敬畏。这场转型，没有捷径可走。