“没事就吃溜溜梅”背后的资本故事 实控人套现红杉撤退

《投资者网》吴微

2025年4月，“没事就吃溜溜梅”的母公司溜溜果园集团股份有限公司（以下简称“溜溜果园”）向港交所递交招股书，开启继2019年A股IPO折戟后的第二次资本冲刺。

六年间，这家曾以“青梅零食第一股”为目标的企业，陷入收入结构单一、核心产品毛利率下滑、研发投入不足的增长瓶颈之中。

值得注意的是，与前次申报相比，早期投资方红杉资本在上市前夕以减资的方式清仓离场，个人股东李青也以出让股权的形式退出，而实控人杨帆却通过股权转让在公司申报前出售了2880万元的股权。此外，产品品控遭遇质疑的溜溜果园，之前引发市场关注的环保问题却依旧存在。

转道港股，溜溜果园的再次尝试，能否“梅”障碍呢？

转道港股 对赌承压

“没事就吃溜溜梅”由杨幂代言的这句广告词，已成为很多人尘封的记忆。依靠在行业中的布局，2019年，溜溜果园向深交所创业板提交了招股书，冲击“青梅零食第一股”。

不过，溜溜果园的首次上市申请却并不顺利。一方面，公司出现了增收不增利的情况；另一方面，溜溜果园频频因环保问题而遭到环保部门的处罚。因此，在溜溜果园提交创业板申报资料后不久，公司就撤回了资料。需要注意的是，2024年10月，溜溜果园还因污水经破损管壁渗流进雨水管网，而被芜湖市生态环境局通告；但因公司加强了管理，并主动履行生态赔偿责任，而未予处罚。

与2019年溜溜果园创业板申报时大不相同，转道港股后，溜溜果园背后的股东已发生了较大变化。2019年，曾以1.03亿元参与溜溜果园增资的自然人股东李青，将其持有的5%股权，以1.19亿元的交易对价转让给了深圳君荣，2016年-2019年间李青投资的总收益率仅为15.05%，年化收益率在5%左右。

2024年6月，A轮投资方红杉资本，也以减资的方式清仓，其退出前公司估值曾在2020年C轮融资中达24亿元，而2025年D轮融资时，溜溜果园的估值却回落至22亿元。需要注意的是，在溜溜果园此前融资的过程中，公司与红杉信远、李青签署有对赌协议。而在李青出让股权后不久的2020年，实控人杨帆也通过股权转让的形式出售了2880万元的股权。

数据来源：招股书

在引入新投资人的过程中，溜溜果园也签署了对赌协议。约定溜溜果园若2025年底未上市，公司需要以6%年息回购新投资人的股权。而在激进扩张后，2024年溜溜果园的短期借款达3.12亿元，账面现金仅有7805万元。

收入单一 吝啬研发

与6年前的申报相比，目前溜溜果园的收入结构并未有较大改变。截至2024年末，公司收入还主要由青梅及西梅制品提供，但与此前相比，溜溜果园的销量并无较为明显的增长。2015年，溜溜果园销售了2.58万吨的青梅、李梅及西梅等产品，而到了2024年，溜溜果园销售的梅干及西梅产品的总量仅为3.32万吨，在9年多的时间内仅增长了28.68%。

除了销量增长较慢外，溜溜果园的梅干零食还面临“量增价跌”困境；其单价从2022年的39.4元/公斤跌至2024年的35.2元/公斤，毛利率也由2022年的39.6%下降至2024年的32.1%。溜溜果园的西梅产品虽然价格由2022年的38.1元/公斤增长至2024年的39.6元/公斤，但受成本增加影响，其毛利率也由2022年的36.7%下降至2024年的32.4%。

不过，撤回申报资料期间，新开发的产品梅冻，却成为了溜溜果园的“第二增长曲线”；销量从2022年的0.85万吨增至2024年的2.2万吨，收入占比也提升至25.4%。但为抢占市场其单价还是从2022年的27.2元/公斤跌至2024年的18.6元/公斤，但梅冻产品的毛利率却由2022年的36.2%增长至2024年的47.8%。

在新品为公司提供主要收入增长的情况下，溜溜果园的研发投入却并不高。截至2024年底，公司研发人员仅26人，2024年研发费用为1895万元，不足三只松鼠（300783.SZ）同期的67%。而为控制成本，溜溜果园的部分原料腌制、晒制工序外包给第三方进行，导致质量问题频发。黑猫投诉平台关于溜溜果园的投诉累计高达400余条，主要涉及产品发霉、有异物、防腐剂超标等。

需要指出的是，在线上购物逐渐成为主流的情况下，溜溜果园的收入还主要依赖零售商与经销商，公司自营网店的布局并不顺利。2022年，自营网店仅为溜溜果园提供了1.48亿元的收入，在当期公司收入中的占比为12.6%；到了2024年，溜溜果园的自营网店收入下降至1.39亿元，在当期公司收入中的占比仅为8.6%。

数据来源：招股书

溜溜果园的二次IPO，是对其能否突破“青梅依赖”、修复资本与消费者信任的双重考验。在休闲零食行业增速放缓至8%的2025年，单一品类超80%的收入结构已显脆弱，而研发投入不足、治理结构集中等问题，更让其难以适应“健康化、多元化”的消费趋势。

港股市场对细分龙头的估值逻辑，或将更严苛地审视其“营销驱动”模式的可持续性。当“没事就吃溜溜梅”的广告语褪去流量光环，这家企业能否用扎实的产品力和治理改善，兑现资本市场的“梅”好预期，仍是未知数。（思维财经出品）■

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