深度丨中国私募股权市场从“资本驱动”转向“政策+科技”

·聚焦:人工智能、芯片等行业

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前言：

在过去很长一段时间里，私募股权市场可谓是资本驱动的天下。

但好景不长，这种单纯依靠资本驱动的发展模式逐渐暴露出诸多问题。

一方面，大量资本涌入热门领域，造成投资泡沫严重。

另一方面，资本驱动模式下，投资机构往往过于注重短期利益，对被投企业的长期价值和核心竞争力关注不足。

作者| 方文三

图片来源 |网 络

国资存在感与影响力正在增强

随着美元基金的影响力逐渐减弱，人民币出资人已成为主导中国一级市场的核心力量。

在这些出资人中，国家资本（包括各级政府引导基金、国有企业资金等）的存在感和影响力日益增强。

除了美元基金的衰退，过去机构募资的其他来源，如上市公司、第三方财富管理机构、家族办公室、银行及保险资金等，也因宏观经济形势或监管规则的变动而出现收缩。

近年来，外资在私募股权市场的投资态度趋于谨慎。

受国际经济形势、贸易摩擦等因素的影响，外资对中国市场的投资策略更加保守。

这使得市场上的资金供给出现一定缺口，政府资金和国资控股机构为了维持市场的稳定和发展，不得不加大投入力度，填补外资撤离留下的空白。

在一些战略性新兴产业领域，如新能源汽车、人工智能等，由于投资周期长、风险高，民间资本和外资的参与度相对较低，政府资金和国资控股机构则积极发挥引领作用。

政府资金和国资控股机构的主导地位，深刻地重塑了私募股权市场的格局。

当前私募股权市场还面临着严峻的退出挑战。

2024年IPO收紧，私募股权市场退出困难，影响资金回流和出资意愿。

在私募股权市场的风云变幻中，政府资金和国资控股机构成为出资主力这一现象，无疑是当下市场最为显著的特征。

这一转变背后，是政策引导与市场需求的双重驱动，既反映了国家对经济结构调整和产业升级的战略意图，也体现了市场在面对复杂环境时对稳定资金来源的迫切需求。

这一转变背后，有着政策大力扶持、经济转型需求以及突破技术瓶颈的迫切需要等多重因素的驱动。

国内私募股权市场的主要资金来源特性显现

当前，中国的私募股权市场正处于从初级阶段向成熟市场快速演进的过程中。

据《中国私募股权市场出资人解读报告2025》所示，机构LP出资额连续四年呈下降趋势。

至2024年，机构LP认缴出资总额为1.27万亿元，大约相当于2020年出资额的六成。

其中，国资性质资金（政府资金+国资控股机构）的出资比例达到88.8%，实际出资额约为1.13万亿元。

值得注意的是，国资性质基金在私募股权投资市场的出资比例近五年来一直保持在80%左右的高位，之后持续上升，至2024年达到新高，LP结构呈现明显的[国资主导]趋势。

其中，政府引导基金在2024年逆势增长，出资额不降反升，达到2299亿元，同比增长44%。

更为活跃的是省级引导基金，累计出资额达到1286亿元，成为政府引导基金中出资额的主要部分。

至2024年，省级引导基金出资额远超其他类型引导基金，各省纷纷[集中全省之力]，将市级及区县级资金统筹至省级引导基金。

在国资方面，2024年，地方国资参投基金数量首次出现下降，降幅为19%。

观察上市公司的结构，可以发现高新技术企业和战略性新兴产业企业在资本市场中的比重正逐步上升。

目前，我国科创板的[硬科技]、创业板的[三创四新]、北交所的[专精特新]格局已经确立，资本市场的科技含量显著增加。

在政策引导与市场规律的相互作用下，中国私募股权市场正展现出[政府托底、科技攻坚、区域分化]的显著特征。

硬科技领域在全球科技竞争中占据主导地位

在互联网创投的繁荣时期，美元基金对阿里、腾讯、百度等互联网巨头的发展起到了重要的推动作用。然而，近年来，其影响力已显著减弱。

2023年一级市场美元募资金额下降幅度达到82%，美元基金在总盘子中的占比显著下滑，新基金数量占比从2020年的27%降至2023年的5%，同期募资金额占比从38%降至7%。

这一现象主要归因于国际政治经济形势的变化，部分美元基金缩减了在中国的团队规模，其出资人明确表示不再投资国内某些领域；

同时，国内如芯片、数字经济等活跃且受政策支持的行业并不适合美元资金，加之一些原本计划在美国上市的企业考虑到政治经济环境的变化，转而寻求境内资金。

2024年，面对全球经济形势的复杂多变，中国风险投资/私募股权投资市场中，半导体、人工智能、医疗器械等硬科技领域的投资规模逆势增长。

特别是在半导体行业，大规模融资项目屡见不鲜，动辄达到百亿元级别。例如，皖芯集成成功完成了95.5亿元的巨额融资。

国有企业资本与产业资本在中国市场中扮演了重要角色，国有资本在新能源、半导体等关键领域起到了稳定器的作用。

与此同时，产业资本（CVC）通过技术赋能和订单支持等策略，持续压缩了纯粹财务投资机构的生存空间。

根据投资市场的统计数据，硬科技创业企业在完成C轮融资的案例中，成功者不足2%。

许多企业未能度过这一阶段，主要问题可能在于产品可量产化的瓶颈。

可量产化的核心指标在于产品是否能够利用民用供应链，实现大规模生产、高良品率和低成本。

然而，硬科技成果转化的周期较长，这与当时投资互联网的高回报、快周期形成了鲜明的对比。

例如，半导体投资周期长，而当时互联网投资回报快、成功率高，这导致早期很少有人愿意投资半导体。

最初，硬科技创投的关注者较少，资金主要来源于国家引导基金和地方政府引导基金，市场化资金较为稀缺。

随着产业结构调整的不断深入，投资偏好逐渐转向处于初创期的A轮企业，而[硬科技]领域已成为投资热点。

出资的上市公司主要集中在电子信息、生产制造、生物医药、新能源、汽车交通等行业，其出资行为围绕产业链布局的特点十分明显。

由[市场主导]向[国家战略引领与市场运作]模式转变

尽管国资创业投资的资金来源相对稳定，但市场化资金的参与度却呈现下降趋势。

特别是在[早期投资、小型项目]方面，由于项目风险较高，市场化资金往往难以充分施展。

国家发展和改革委员会主任郑栅洁在3月6日召开的十四届全国人大三次会议经济主题记者会上宣布，将设立国家创业投资引导基金。

这是官方首次正式公开宣布设立[国家创业投资引导基金]。

人工智能、量子科技、氢能储能、生物制造、具身智能、6G等前沿科技领域，均可能成为国家创业投资引导基金的重点投资方向。

为解决国资创业投资所面临的融资难题，即将成立的国家创业投资引导基金预计将从多个方面着手推进。

相关管理部门的官员指出，国家创业投资引导基金将通过[母基金+参股+直接投资]的方式，带动地方资金和社会资本总额近1万亿元，显著拓宽国资创业投资的资金渠道。

这种模式不仅为国资创业投资提供了稳定的资金来源，还能够吸引更多市场化资金的参与，缓解国资创业投资资金来源单一的问题。

结尾：

硬科技投资是否能穿越经济周期实现预期目标，政策[活水]如何激发市场化生态，将决定私募股权投资市场下一阶段的发展质量。

对于投资者而言，在政策红利中寻找结构性机会，同时警惕过热赛道的估值陷阱，可能是2025年的生存之道。

部分资料参考：创投日报：《千亿国资[托底]，8000家硬科技企业融资透视》，耐心资本V：《创投生死局：万亿资金杀向硬科技》，张员憧：《股权投资发展现状及未来发展趋势分析》，ESG vc国际资本：《史诗：创投资本涌入硬科技》，经济观察报：《国资创投圈炸了！国家创投引导基金来了》，中国经济周报：《创投新动向：资本涌向硬科技》，融中财经：《[科技板]来了，头部VC/PE大利好》

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