中信证券：转口贸易或在酝酿之中 关注关税博弈背景下潜在转口需求受益标的

智通财经APP获悉，中信证券发布研报称，在美国大幅提高进口关税背景下，探讨短期集运转运的可能性，后续仍需关注关税谈判进展对供应链的边际影响。中信证券预计2025年全球集运市场有效运力（需-供）增速差-1.8pcts，假设2Q~4Q25北美需求下降15%~35%，测算2025年全球集运需求增速或从+2.8%降至+0.6%/-0.6%/-1.8%，实际供需差将自-1.8pcts扩大至-3.9/-5.2/-6.4pcts。

复盘上一轮贸易摩擦，据外媒，2019年3月美国自墨西哥/越南/马来西亚进口金额同比增加占同期中国大陆减少绝对值的48.4%/29.0%/13.1%。分工况测算本轮关税加征对全球集运需求的潜在影响，极端情况下若年化70%中美集装箱需求下降&10%转运或导致2025年全球集运周转量需求同降5%。转口贸易或在酝酿之中，关注关税博弈背景下潜在转口需求受益标的。

中信证券主要观点如下：

关税扰动叠加联盟重塑，集运供应链或迎再次重构。

我们预计2025年全球集运市场有效运力（需-供）增速差-1.8pcts，假设2Q~4Q25北美需求下降15%~35%、分工况测算2025年全球集运需求增速或从+2.8%降至0.6%/-0.6%/-1.8%，实际供需差将自-1.8pcts扩大至-3.9/-5.2/ -6.4pcts。

截至2025年4月11日，中国对美出口大部分货物可面临145%关税税率。考虑4月9日特朗普宣布对部分国家暂缓加征对等关税90天&新加坡等国家或地区原始加征比例较低（10%），且中国制造业性价比突出，复盘2018年探讨短期转口贸易存在的可能性。

据Clarksons预测，2025年全球集运名义（需-供）增速差-3.4pcts。假设2025年拆解运力和闲置运力占比分别提升至0.6%和3.0%，我们测算实际运力增速收窄1.6pcts至4.6%。假设25Q2~25Q4北美需求下降15%/25%/35%三种工况，我们测算全球集运需求端增速从+2.8%转为+0.6%/-0.6%/-1.8%，实际供需差将自-1.8pcts扩大至-3.9/-5.2/-6.4pcts。

2025年2月全球集装箱航运联盟重组&2M联盟解散，联盟集中度的下降或将导致不同联盟之间的定价竞争有所提升，但仍需时间进一步检验新联盟的成色。关税扰动背景下叠加联盟重塑，或引致全球供应链再次重构。

分国家及地区复盘2018年贸易摩擦扰动对货源结构的影响，拉美/东南亚或承接转口贸易增量，主要品类为汽零、电气设备、家具、玩具等。

从幅度看，具有替代产能的价格敏感型产品更易受影响。2018年中美贸易摩擦，加税共分4轮&历时1~1.5年，美国对中国平均关税税率自2018年7月3.8%逐步提升至2019年年底21.0%左右。

据彭博社，从美国进口结构来看，2019年3月对中国大陆进口占比下降2.9pcts至15.3%、同期自墨西哥/越南/马来西亚进口占比同增0.8/0.6/0.3pct至14.7%/2.6%/1.6%，同月美国自墨西哥/越南/马来西亚进口金额同比增加金额占同期中国大陆减少金额绝对值的48.4%/29.0%/13.1%。

排名前5增长的国家或地区分别为墨西哥、越南、中国台湾省、马来西亚、韩国，分品类看，墨西哥、越南、马来西亚主要增长的品类为汽零&电气设备、电气设备&家具、电气设备。分月度看，2019年中美直航贸易单月最高受损幅度为50%左右（以进口金额计），且具有替代产能的价格敏感型产品更易受影响。

分工况测算本轮关税加征对集运需求的潜在影响，极端情况下若年化70%中美集装箱需求下降&10%转运或导致2025年全球集运周转量需求同降5%，后续仍需关注关税谈判进展对供应链的边际变化。

参考上轮贸易摩擦情况，2019年美国自中国大陆进口前五大品类金额中单月最大降幅为45.4%（汽零，2019年12月），我们以集运箱量减少50%作为本轮贸易争端的基准猜想。基于上述假设，我们测算2025年中美线需求降幅30%/50%/70%时，对全球周转量需求（箱海里）影响2.1%/3.5%/4.8%，同时保守假设中美线下降需求中10%由第三国承接转往美国。对应2025年全球集装箱周转量需求同比增速自基准情况-0.2%下降至-2.3%/-3.6%/-5.0%，后续仍需关注关税谈判进展对货流格局的边际变化。

转口贸易或在酝酿之中，关注关税博弈背景下潜在转口需求受益标的。

区域集运：考虑本轮贸易摩擦中美国对部分国家或地区暂缓加征关税90天，同时新加坡等东南亚国家或地区关税相对而言较低。参考上一轮贸易摩擦，关注东南亚/东北亚等国家或地区转口贸易的可能性。

内贸集运：贸易摩擦、出口承压背景下内循环或为应对外需冲击的关键变量，同时若部分运力外调区域集运市场，则有望进一步推动运价弹性的释放。

投资策略：关注关税博弈下潜在转口需求受益标的。

推演极端扰动下，本轮关税加征或致2025年全球集运需求同降5%。后续建议关注部分国家暂缓加征关税90天带来的转口贸易潜在需求，区域集运船东或因此受益。