研客专栏 | 液碱基差变化将是下个阶段行情的重要看点

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文 |陆甲明

来源 | 申万期货

编辑 | 杨兰

审核 | 浦电路交易员

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烧碱行情回顾

2-3月国内烧碱期货价格大幅下挫。基本面角度，烧碱期货的波动趋势较大。一方面，去年12月至1月国内液碱供需相对较好，同时在下游节前备货以及一些中期下游投产项目潜在的备货预期的推动下，烧碱期货价格大幅走强现货。同期现货价格虽然有所回暖，但总体表现温和，期货升水现货明显，在春节之前表现出了较强的预期性的因素。另一方面，春节之后，市场开始逐步回归现货供需的视野。其中，2月份春节之后的第一波下跌基本将年前的充足预期的价格波动变化逐步消化。一段下跌之后一度有所反弹基差也有所收敛。奈何进入3月烧碱期货开始了第二波下跌。

实际上，春节的烧碱累库以及之后终端开工的时间差导致的节后2次累库，实际都在市场预期之内。不过，库存回升之后的市场信心伴随着下游品种期货价格的松动而持续跟跌，目前盘面的价格下跌至2550元水平，期货贴水现货情况较明显。而从一些基本面的数据来看，目前下游的氧化铝生产企业开工率整体较高。同时，纸浆的开工率也在回升。细分领域的粘胶1-2月的产量同比也有增加。液碱自身的库存在之前见顶之后，近来处于逐步消化的过程当中。而从现货多地的价格水平来看，山东，江苏，浙江的液碱折百之后的价格也均明显升水期货。估值端来看，今年氯碱产业链依然维持着以碱补氯的格局。因此，近期虽然山东地区的液碱现货价格略有松动，但是其他区域的液碱供需依然较为顺畅。现货虽有消化库存的需求但是仍会兼顾利润端的情况。因此，烧碱期货的深跌之后，基差未来的变化就成为了市场的焦点。

图1：烧碱期现行情回顾（元/吨）

图2：全国烧碱现货市场（元/吨）

资料来源：Wind、卓创资讯、申万期货研究所

图3：山东地区液碱现货（元/吨）

图4：烧碱现货区域价格（元/吨）

资料来源：Wind、卓创资讯、申万期货研究所

02

烧碱供给

综合钢联和卓创资讯的数据信息，烧碱行业产能利用率84.5%，环比下降了0.9%。目前烧碱装置检修数量增加，从公开的检修计划来看，3月已经检修的装置有7套将陆续开始检修。4月份处于检修状态的企业目前有8家，涉及停产产能264万吨。5月具有检修计划的有6家。今年行业整体开工处于稳步调整当中，后市伴随着检修的逐步展开，有利于烧碱供需平衡的修复速度调节。

图5：烧碱周度产量（万吨）

图6：烧碱检修损失量（万吨）

资料来源：Wind、卓创资讯、钢联数据、申万期货研究所

图7：烧碱产能利用率（%）

资料来源：Wind、卓创资讯、钢联数据、申万期货研究所

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状烧碱需求

2-3月烧碱下游氧化铝行业存在一定的运行波动。一方面，伴随着去年相对较高利润，今年氧化铝新增产能兑现相对确定，现货价格走低。产品的生产利润承压，也因此在价格的层面对于烧碱构成压力。观察已经公布的1-2月氧化铝的产能同比增加明显，同时3月氧化铝行业整体开工率维持，因此在量的层面对于烧碱依然构成支撑。其他需求端，纸浆方面伴随着进入3月中旬，行业开机率出现明显回升，对于烧碱的需求开始形成正面的反馈。在黏胶行业，从已经公布的1-2月的产量来看，目前同比保持增加，对于烧碱的需求构成小增量支撑。因此，从总体需求端的角度而言，伴随着3月中下旬下游主要消费领域开工进入常态，对于烧碱的需求支撑正在逐步体现出来。

图8：氧化铝库存（万吨）

图9：氧化铝成本与加工利润（元）

资料来源：Wind、卓创资讯、申万期货研究所

图10：纸浆开工率（%）

图11：纸浆青岛港口库存（万吨）

资料来源：Wind、卓创资讯、申万期货研究所

图12：粘胶月度产量（千吨）

资料来源：Wind、卓创资讯、申万期货研究所

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烧碱出口

2024年12月中国出口液碱30.23万吨，同比增加了19.29万吨。12月出口片碱3.77万吨，环比下降了0.41万吨，同比下降0.57万吨。总体而言，12月烧碱总体出口数据同环比维持增加，在国内下游消费淡季消化了供给的压力。

图13：液碱出口（吨）

图14：固碱出口（吨）

资料来源：Wind、卓创资讯、申万期货研究所

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国内烧碱库存

3月以来国内烧碱生产企业库存自春节之后见顶回落。周度数据来看，最高点约48万吨。目前为45.97万吨。目前的库存水平，同比2024年的春节之后基本持平。同时，从目前终端的开工情况来看，已经逐步恢复，并有望进一步从需求端来确认去库的短期运行轨迹。对于3月下旬而言，伴随着终端需求的逐步释放上游液碱的库存或延续去库的趋势。

图15：液碱厂内库存（万吨）

资料来源：卓创资讯、申万期货研究所

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国内氯碱企业加工利润

2-3月国内氯碱企业的生产利润较去年4季度总体下行，进入3月小幅反弹。估值端收缩的主要原因在于液碱价格的环比小幅走弱。今年氯碱行业总体而言，碱端依然承担了较为明确的盈利需求。这点从液碱和片碱在全国主要地区的现货价格总体保持高位可见。同时，氯元素端的下游，比如PVC目前已然处于供需的弱势格局。因此综合而言，3月对于氯碱企业的利润估值提升依然以来碱端实现。

图16：液碱加工利润（元）

资料来源：卓创资讯、申万期货研究所

07

结论

目前液碱期货大幅贴水现货。市场表现延续了前期的空头格局。然而，液碱基本面来看，目前主要地区的液碱折百价格，50度液碱以及片碱价格均高于期货盘面。从液碱主要下游的开工率来看，目前正处于相对的常态生产状态。虽然价格层面氧化铝表现弱势，不过，也要看到液碱下游需求并不仅仅依赖氧化铝，且去年氧化铝也长期处于生产利润较高的水平，因此从氧化铝到液碱的估值打压驱动并不完全成立。站在液碱现货的角度，目前现货价格总体维持前期价格高位，一方面体现现货消费的强度；同时也意味着期货和现货的分歧依然存在，这实际更主要依赖于未来终端需求能否带动液碱的供需去库能快速实现。从这个角度而言，已经逐步清晰的液碱库存向下拐头，以及国内内循环为主的消费刺激政策将是接下来时间里面液碱期货能否修复基差的重要变数和观察点。因此，对于液碱的5月合约而言，目前相对较低的估值包含了充足的悲观预期，后市基差修复行情将是下个阶段的重要看点。

八、风险提示

终端消费不及预期、国内外宏观超预期变化

官方网站：http://bestanalyst.cn

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