妙可蓝多大跃进

作者 | 蓝鲨消费 魏强

妙可蓝多披露的2024年业绩快报（3月22日公布年报）显示，利润0.9亿元-1.3亿元，与上年同期6,343.95万元相比，增加2,656.05~6,656.05万元，同比增长41.87%～104.92%。

这是一份2024年7月后合并了蒙牛奶酪的财报（合并了840万新增利润）。据公开数据，2023年蒙牛奶酪业务营收12.73亿元。这一份利润预增的快报，却没有让妙可蓝多的股价大涨，反而一直在20元/股的低位徘徊。

为了显示对中国奶酪市场未来增长的信心和鼓舞公司士气，曾4年时间就超越法国奶酪企业百吉福，成为中国第一的妙可蓝多，3月初抛出了一份员工股权和一份期权激励计划，这份被业内称为激进的激励计划，背后是妙可蓝多新一轮的大跃进。

4年超越百吉福

妙可蓝多是一个靠"豪赌"崛起的品牌。

2001年，广泽乳业公司成立，老板是柴琇。出生于1965年的她，毕业于吉林省商业专科学校，是乳品行业老将。她一手创立的广泽乳业一度是吉林省头部的液态奶品牌。

2007年，柴琇到法国参加世界食品博览会 ，她发现全球乳业基本遵循了"奶粉-液态奶-奶酪"的发展路径。奶酪是乳制品高端形态的代表，一斤奶酪需要由十斤左右的牛奶制成，蛋白质、钙含量较高，被称为"奶黄金"，毛利率也远高于液态奶等产品。柴琇判断，未来奶酪在中国一定会成为大趋势。她开始将精力放到奶酪上。

2015年广泽股份收购妙可蓝多，进入奶酪食品业务，后将主业逐渐向奶酪转移。2016年，妙可蓝多已成为全国性奶酪品牌。2017年，妙可蓝多奶酪营收1.93亿元，2018年营收为4.56亿元（排第七），增长非常迅猛。2019年，广泽股份更名为妙可蓝多。

到2021年，妙可蓝多营收为44.78亿元，占整个中国奶酪行业市场份额为30.8%，超越法国企业百吉福（长期中国市场排名第一），成为中国第一。

（来源：前瞻产业研究院）

妙可蓝多短时间内成为中国奶酪市场的老大，这跟创始人柴琇准确预判到了市场机会有关——在百吉福当老大的时间里，中国市场消费的奶酪基本是国外进口，中国企业有平替的机会。跟国外奶酪主要在家庭餐桌消费不同，妙可蓝多抓住中国奶酪消费零食化的机会，并针对高势能群体，推出了爆款奶酪棒，从儿童群体开始覆盖。

2018年，妙可蓝多奶酪棒爆红后，伊利和蒙牛都推出了相关产品，奶酪博士、妙飞等新品牌应运而生。

2019年，柴琇贷款5亿元，在央视综合频道、少儿频道以及分众传媒猛砸广告，改编自《两只老虎》的广告歌曲视频随处可见。这轮豪赌让妙可蓝多声名鹊起，市场份额迅速进入TOP2。

蒙牛对奶酪业务看好，除了自己做，从2020年1月开始，首次花费2.87亿元，以14元/股的价格获得了妙可蓝多5%的股权。此后，蒙牛通过定增、上交所的集中竞价等方式增资妙可蓝多，直到控股。

蒙牛的加持，让妙可蓝多弹药充足，可以通过请明星代言等迅速将品牌声量放大，蒙牛强大的牛奶供应链、数字化和渠道能力，都有助于妙可蓝多做大做强。加上这一时段，新冠疫情让国人对摄入高营养的产品（比如奶酪棒、保健品）充满热情，甚至有囤货行为。2020-2022年，妙可蓝多营收分别为：28.41亿元、44.78亿元和48.30亿元，实现了高增长。妙可蓝多市值一度超400亿元。柴琇凭借这一战绩，成为人们口中的奶酪女王。

2023年，随着新冠疫情的结束，人们降低了对高密度营养的奶酪的购买热情，以及奶酪棒对儿童市场的充分覆盖后，难以找到第二大增长曲线，妙可蓝多的营收、利润大跌，营收同比下滑16.16%到40.49 亿元，利润下滑53.90%到0.63亿元。

区别对待的股权和期权激励计划

2023年中国奶酪行业面临两位数的跌幅，可以用"很艰难"来形容，但柴琇依然看好奶酪行业的未来。2024年7月，她指出，妙可蓝多产品上要"从单一大单品到构建多元奶酪爆款产品家族"，人群上要"从儿童到青年、中老年全年龄段人群的覆盖"。

更重要的是，作为妙可蓝多的母公司，蒙牛2024年上半年收入446.71亿元，同比下降12.6%；归母净利润24.46亿元，同比下降19.03%，主要受原奶周期供过于求、原料粉库存减值及应占联营公司损益由盈转亏影响。奶酪作为一种可以大规模消耗原奶的产品（10：1炼就），且毛利率高，对于改善蒙牛集团经营和利润状况有帮助，自然更受重视。

2024年6月蒙牛集团将蒙牛奶酪业务放进妙可蓝多这个平台，有助于集中资源放大奶酪业务。

经过整合蒙牛奶酪，扩品、扩消费群体的调整后，妙可蓝多交出了一份不错的2024年年报，利润预增超40%。这让柴琇觉得自己又行了，又可以带着团队打大仗了。

2025年2月底，在妙可蓝多的年会上，柴琇说，妙可蓝多2024年取得了斐然的业绩。她野心勃勃地要在未来3年实施3大战役——奶酪棒增长之战：通过创新产品、丰富消费场景、强化双品牌策略及拓宽渠道，实现持续增长；成人奶酪破圈之战，线上线下同步发力，推动成人奶酪市场的深度拓展；B端市场的突围之战，聚焦大客户开发，优化供应链体系，使B端业务成为新的营收与利润支柱。

宏伟目标提出后，柴琇开始给团队"画饼"——3月初，妙可蓝多员工股权和期权激励计划推出。

其中股权激励计划的股份来自于2021年-2022年回购的股份，总计1000万股，均价为48.85元/股。这次拿出800万股对核心员工进行激励，获得员工持股计划激励的员工，可按9.90元/股的价格购买回购时花了48.85元/股收购的股票。如按妙可蓝多历史上股价最低的11元/股的价格计算，获得股权激励的核心员工稳赚不赔啊（11-9.9元=1.1元）。

（妙可蓝多持股计划截图 来源：妙可蓝多）

同期推出的股票期权激励计划，授予207名高管和核心骨干也是800万份期权，但行权价格为15.83元/份（激励计划草案公布前1个交易日股票交易均价的80%，每股 15.83 元；公布前120个交易日的公司股票交易均价的80%，每 股14.29 元），总计1.2664亿元，这个期权激励，如果行权时妙可蓝多股价高于15.83元/股，员工卖掉有差价可赚；如果行权时价格低于15.83元/股，那么员工持有的股票期权如同废纸。

（妙可蓝多期权激励计划 来源：妙可蓝多）

这两份股权和期权激励计划，股权激励计划行权成本较低，因此柴琇等高管可认购份数比较高，没有低于15万股的，高管购买占了30%，198名核心员工分剩下的567万股（占总激励股权的70.87%），每人平均认购2.86万股。期权激励计划里，行权成本较高，高管购买份数最高也只有10万股，总计90万股，剩下的710万（占总激励期权的88.75%）股由198核心员工分，人均3.586万股。

当然，柴琇等高管对于能否实现经营目标起到决定性作用，因此其股权激励计划里认购比例高一些无可厚非。

但这两个激励计划有一个问题，妙可蓝多的高管薪资过高，股权和期权激励对他们激励或许不足。2023年，妙可蓝多总经理柴琇年薪为536万元，执行总经理任松为441.4万元，行政总经理蒯玉龙为303.8万元。以柴琇为例，即便她能以9.9元/股购买50万股激励股权，股价涨到20元每股，其获益不过是500万元，还要分三年兑付，一年不过160多万元，跟其年薪比，吸引力并没有想象的那么高。当然，如果股价能涨到40元/股，那么其回报将超1500万元，这就"诱使"他们努力实现经营目标，拉升股价。

但这样一份激进的股权和期权激励计划能实现吗？

激进的目标

妙可蓝多本轮的股权激励、期权激励计划，都设定了比较有挑战性的目标：

（妙可蓝多激励计划考核业绩目标 来源：妙可蓝多）

而据妙可蓝多财报，2020-2023年，妙可蓝多营收的巅峰在2022年（疫情管控最严的一年），达48.30亿元。2023年，其业绩一路下滑到40.49亿元，下降了近8亿元，利润则从1.38亿元下滑到0.63亿元。

2024年业绩预告称利润会重回0.9亿元-1.3亿元的区间，但这是2024年7月蒙牛将其奶酪业务合并给妙可蓝多带来的新增量（840万元利润新增）。蒙牛奶酪2023年的营业收入为12.73亿元。两者并表，2024年妙可蓝多的营收有可能超越50亿元（即便2024年没超过，2025年超过是大概率事件）。

50.40亿元的营收对赌，妙可蓝多团队2025年应该能完成，不过利润对赌要从2024年的1.3亿元涨到2025年的1.89亿元（同比增速45.38%），依然颇有压力。

2026年和2027年妙可蓝多股权激励的对赌营收目标分别是58.5亿元和70.20亿元，增速分别为16.07%、20.1%，这对于2022年后营收增速从来没有超过两位数的妙可蓝多来说依然是高目标。

（妙可蓝多历年营收 蓝鲨消费整理）

从各大业务板块分析，妙可蓝多第一增长曲线是奶酪棒，更多来自于儿童的消费。中国出生人口2021年后一路走低，无论是飞鹤等奶粉企业，还是妙可蓝多等奶酪棒企业都在承压，尽管国家出台了生育补贴政策，但未来中国出生人口可能还会继续下降。

妙可蓝多看重的成年奶酪市场（尤其是银发市场），目前还处于早期，需要做大量的教育，短期能拓展的是年轻人户外消费场景，充当能量棒。业内人士透露，日本、韩国等跟中国文化相似的国家，成人奶酪市场也教育了30年才慢慢成熟。

目前最可能带来增长的应该是2B市场，比如给披萨、西餐等企业提供奶酪配料。蒙牛将蒙牛奶酪业务合并给妙可蓝多，有助于其抢占B端市场。随着国人对烘焙、茶饮、咖啡等西式生活方式的青睐，跟其配套的甜品等需要大量使用奶酪，这会给妙可蓝多带来稳定的营收和利润。但这块市场要求的能力跟2C又不一样，对于靠打爆款崛起的妙可蓝多也存在适应周期。