鲁政委：M1弱于季节性增长——评2025年2月金融数据

张励涵 郭于玮 鲁政委（鲁政委 系兴业银行首席经济学家、中国首席经济学家论坛理事）

社融，新增人民币贷款，M1，M2

2025年2月新增社会融资规模2.23万亿元，同比多增7374亿元，社融增速较上月小幅回升，录得8.2%。政府债券方面，2025年开年以来，地方政府特殊再融资债发行速度较快，2025年2月政府债券规模同比大幅多增，融资节奏明显快于2024年同期。

信贷方面，2月新增信贷规模同比少增，其中票据融资同比多增，存在票据冲量现象，融资需求较弱。2月居民信贷同比多增，企业信贷同比少增。从居民贷款来看，尽管2月房地产交易韧性较强，居民中长贷的同比少增可能反映了居民提前还贷意愿依然较高。从企业贷款来看，融资需求偏弱叠加地方债务置换影响，各期限企业贷款均呈同比少增。

2025年2月M1回落，M2较上月持平。从M1来看，2025年2月M1整体弱于季节性增长。值得注意的是，2月居民较上月持平、企业存款增速小幅改善，2月M1增速回落可能反映了实体部门定存比例有所上行。从M2来看，新增人民币存款中，分部门来看，企业存款增速的改善或得益于化债政策的推进。市场流动性偏紧仍然是非银存款增速下行的主要原因。

事件：

2025年2月新增人民币贷款1.01万亿元，前值5.13万亿元，市场预期1.25万亿元。新增社会融资规模2.23万亿元，前值7.06万亿元，市场预期2.70万亿元。M1同比0.1%，前值0.4%。M2同比7.0%，前值7.0%，市场预期7.0%

点评：

一、政府债融资节奏加快

2025年2月新增社会融资规模2.23万亿元，同比多增7374亿元，社融增速较上月小幅回升，录得8.2%。

从分项上来看，新增人民币贷款方面，2月新增信贷规模同比少增，其中票据融资同比多增，存在票据冲量现象，融资需求较弱。政府债券方面，2025年开年以来，地方政府特殊再融资债发行速度较快，2025年2月政府债券录得16967亿元，当月政府债规模同比大幅多增10956亿元，融资节奏明显快于2024年同期。直接融资方面，2月企业债券、非金融企业股票融资规模分别录得1702亿元、76亿元，同比分别变化279亿元、-38亿元。

二、信贷融资需求整体偏弱

2025年2月金融机构新增人民币贷款10100亿元，同比少增4400亿元，信贷增速回落0.2个百分点至7.3%。其中，居民、企业贷款分别新增-3891亿元、10400亿元，同比分别变化2016亿元、-5300亿元。

从居民贷款来看，2月新增居民短贷实现同比多增，居民中长贷同比小幅少增。具体来看，新增居民短期、中长期贷款分别为-2741亿元、-1150亿元，同比分别变化2127亿元、-112亿元。春节假期错位影响下，2月，我们估算的一、二手房成交面积同比录得69.5%，较上月上行70.3个百分点。尽管2月房地产交易韧性较强，居民中长贷的同比少增可能反映了居民提前还贷意愿依然较高。

从企业贷款来看，2月各期限新增企业贷款均呈同比少增。具体来看，新增企业短期、中长期新增贷款分别为3300亿元、5400亿元，同比分别少增2000亿元、7500亿元。从票据利率来看，2月票据利率中枢较1月下行。2月中下旬以来票据利率整体回落，并且6个月票据利率与6个月NCD利率利差整体小幅扩大，反映信贷需求偏弱。从融资需求来看，2月建筑业新订单录得46.8%，较上月小幅上行2.1个百分点，继续处于荣枯线下方，建筑业相关融资需求疲弱。同时，根据Wind统计，2月共发行特殊再融资债超过7800亿元，地方债务置换也拖累企业信贷读数。

三、M1弱于季节性增长

M1方面，2025年2月M1录得0.1%，较上月下行0.3个百分点。假如剔除春节假期错位影响，我们观察春节在1月的年份M1的环比表现，可以发现2025年2月M1整体弱于季节性增长。值得注意的是，2月居民较上月持平、企业存款增速小幅改善，2月M1增速回落可能反映了实体部门定存比例有所上行。

M2方面，2月M2同比录得7.0%，较上月持平。新增人民币存款中，分部门来看，居民存款增速较上月持平，录得12.4%，企业存款增速较上月上行0.6个百分点至-1.3%，企业存款增速的改善或得益于化债政策的推进。尽管2月财政存款增长整体符合季节性，不过考虑到2月政府债净融资规模约为1.6万亿元，为有历史以来2月政府债净融资最高规模，这表明2月财政支出规模也较以往更高，化债政策继续改善企业流动性。非银存款增速较上月下行0.1个百分点至3.5%，2月DR007中枢较1月继续上行4bp，市场流动性偏紧仍然是非银存款增速下行的主要原因。