研客专栏 | 2025年PVC展望：寻底之年

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文 |朱晓宇

来源 |油市小蓝莓

编辑 | 杨兰

审核 | 浦电路交易员

核心观点

【2024年回顾】全年1700点波动。5月基本面叠加地产政策及交割库容等因素暴力上涨，9.24会议之后再度跟随宏观反弹，两次上行之后均回归基本面。近期01仓单压力较大。12月受会议及限仓影响，盘面波动加剧。

【2025年展望】总体来看，2025年供应增速继续大于需求增速，全年或依旧维持累库；我们预计伴随着持续的亏损及烧碱价格的下跌，PVC将会寻得支撑。持续的反弹要看到产能的出清。当空PVC成为共识，做多将迎来机会。

【供给】1）新增计划投产170万吨，其中电石法30万吨，乙烯法140万吨。名义产能增速6%，有效产能增速为5%。2）存量产能一方面由于供应有弹性，利润能够调节生产，另一方面关注长时间停车的装置动态及是否有产能退出。

【需求】1）2025年传统的地产需求依旧有压力（-5%），“平急两用”、保障性住房、城中村改造、基建将提供一定的支撑（+4%）。2）非地产端的需求有望随着整体需求的恢复而提升。整体来看，全年PVC需求增速-1.49%。

【出口】美联储将降息周期，但人民币汇率升值、海外潜在的（温和）衰退、原油如果下跌，乙烯法的成本优势显现或抵消降息带来的需求好转。印度GDP增速较好，对PVC依然存在进口需求。全年出口维持24年水平。

【估值】PVC价格区间在4800-6200。

【策略】年内给到相对低的价格则可考虑做多05、09机会；59/91逢低正套；双卖权。

【关注点】供应端是否有能耗双控、供给侧改革、安全生产问题；出口重点关注印度补库节奏。

行情回顾

PVC行情回顾

• 阶段1：春节累库后的反弹。节后第一天增仓下行。随后开启反弹，出口好，05交割库容问题助推盘面上行。

• 阶段2：交割扩容会议、下游调研情况反馈订单偏弱、印度反倾销、电石下跌预期等消息叠加。

• 阶段3：暴力上涨。一方面基本面边际好转，电石反弹、V检修。另一方面，地产大招频发，多品种大涨，低估值品种受资金关注。叠加交割库库容紧张。节能降碳助推。

• 阶段4：回到起点。供应回归、海运费高影响出口、增加交割库交割逻辑缓解。盘面回归基本面定价。

• 阶段5：内外双弱。国内管材、型材开工下滑不足4成。地产数据较弱。

• 阶段6：政策刺激。9月24日降准50基点、存量房贷利率下调0.5个百分点左右、降低首付比例等政策。股市亢奋，商品空头节前减仓。盘面大幅反弹。

• 阶段7：回归基本面。国庆之后股指回调，商品情绪衰退，回归基本面。V供应回归，内需及出口较弱。同期烧碱表现较好，以碱补氯。

供需回顾

供给回顾：2024年产能兑现情况

• 2024年计划投产140万吨，实际仅投产落地90万吨，且并未开满。实际产能增速3.1%。

数据来源：紫金天风期货研究所

供给回顾：2024年存量装置变化情况

• 2019年以来，一些装置存在长期停车。2022年-2023年，长期停车产能137万吨。2024年虽有两家企业停车，但并非完全退出。2024年以碱补氯的情况下，负反馈并不严重。

数据来源：紫金天风期货

全年供给

• 2024年PVC整体开工负荷预计达76.6%。较2023年提升0.3个百分点。

• • 一季度开工较为平稳，二季度开工受检修影响大，7-8月检修及计划外降负较多；

  • 三季度，9月开工回升，10月阶段性检修，11月至今开工回升至80%以上高位。

数据来源：紫金天风期货

今年整体需求走弱

• 表需下滑。2024年全年表需约2050万吨，去年2080万吨，出口增加、国内老旧小区改造、保交楼部分抵消地产前端的下滑。

• 制品开工分化。2024年PVC下游管材平均开工率为42.2%，去年全年为45.2%，环比提升1.2个百分点；型材开工率为39.2%，去年同期为35.8%。开工率提高3.4个百分点。下游制品的开工数据来看，管材开工下滑，型材需求环比好转。

数据来源：紫金天风期货

地产：2024年累库&降价

• 商品房累库。截至今年10月末，商品房待售面积7.3亿m²，同比增长8.6%，库存压力大。地产自2022年2月放松以来，库存增加28.07%。

• 房价仍未止跌。70大中城市新房、二手房价格指数继续下探。

数据来源：克而瑞，紫金天风期货

全年出口增速或小幅下滑至14%

• 2024年1-10月PVC粉累计出口217万吨，全年估计达259万吨。同比增长14%，增速较23年降1.7个百分点。

• 出口印度占比提高。1-10月出口印度115.2万吨占比53%，比例提高。

• 1-10月PVC粉进口量为18.32万吨。全年预估进口20万吨，较去年减少16万吨。

数据来源：紫金天风期货

地板出口结束上升趋势

• 1-10月地板累计出口390万吨，全年预计出口470万吨，与去年基本持平。

• 按照1吨地板消耗0.3吨PVC粉计算地板出口消耗PVC粉141.2万吨，出口累计消耗PVC粉400万吨。PVC出口占产量近17%，海外需求占比提高。

数据来源：紫金天风期货

PVC产业链库存交割（增加新交割库）

• 上游——库存去化较好。

• • 直销比例增加，上游厂家直接对接下游工厂，不经过社会库存。

  • 社会库存库容较满，影响库存周转。

• 中游——PVC社会库存增加交割库之后，高位累库。

• 关注库存的转移。

• • 长期以来，PVC的C结构给到无风险机会，使得很多货锁在盘面。如果盘面无风险消失，库存可能将往上游转移。增加上游压力。

数据来源：紫金天风期货

2025年供给展望

2025供应展望

• 2025年计划投产170万吨，增速6%。有效产能增143万吨，增速5%。从产能投放节奏来看，上半年投产较多。

• 存量装置，关注长期停车的产能情况。

数据来源：紫金天风期货

2025年需求展望

社会总需求依然在修复的过程中

• 在2022年年底，防疫政策正式放开，从两年的经济数据来看，还是有提升的潜力。疫情期间消费能力的损耗需要时间去修复，消费能力、信心的恢复是一个循序渐进的过程，需要时间。放开后第二年、第三年都会环比继续改善。社零数据在逐步好转、调查失业率有所下调。

数据来源：紫金天风期货

需求不可忽视的因素：宏观预期

• 作为宏观品种，PVC受宏观政策的影响较大。如2022年12月-2023年1月中旬，2024年9月PVC在基本面较弱的情况下持续上行；

• 关注明年美联储加息降息动作，及随后国内政策空间。

数据来源：紫金天风期货

地产：周期之中

地产继续下滑，预计25年下滑幅度收窄

• 传统地产需求较弱

• • 受前期新开工、投资的下滑，2024年地产需求依然大幅走弱。宏观杠杆率高企制约居民购房需求。

  • 预计2025年在24年低基数的基础上，房地产降幅收窄。

• 关注老旧小区改造

• • 2024年，全国计划新开工改造城镇老旧小区5.4万个。1-10月，全国新开工改造城镇老旧小区5.3万个。

出口：高位维持

出口：2025年或高位维持

印度需求强劲。

• 2019年至今出口印度的占比逐年提高（2020年疫情较为特殊），今年全年出口印度占比超50%。

• 近年来印度GDP增速较快，2021年达8.95%，2024年各大机构预计印度增速6.5%以上。印度自身的PVC产能不足，我国是主要进口来源地之一。印度虽然通过反倾销及BIS认证保护本国企业，但产能的不足的情况下，依然对我国的PVC有需求。

数据来源：紫金天风期货

PVC估值

低波动、低估值

• 2024年波动加大。截至12月9日，全年低点4916，出现在12月；最高价6664出现在5月。上下波动1748点，超过23年振幅。

• 2025年价格区间或将有所收窄。价格区间4800-6200，价格中枢5300-5700。

• • 全年底部：成本坍塌、出口较差、供应较高、宏观真空或较弱。山东外购3100对应PVC成本6060，烧碱全年利润相对高点1000，烧碱利润完全弥补PVC亏损后氯碱亏损400，PVC4910。情绪折价后4800。

  • 全年顶部：原料供应扰动、开工低、出口好、宏观预期加持。

数据来源：紫金天风期货

PVC策略推荐

• 策略一：单边4800-6200区间操作。按照目前需求及最新的供应来评估，PVC是偏过剩格局。地产放开、城中村改造改造等等带来的需求增量目前还难以量化。买，主要基于低估值时的成本支撑及利润调节开工、宏观预期、出口阶段性较好。空，基于偏过剩格局，利润修复后装置重启，海外阶段性的躺平。但要注意交易节奏，评估好盈亏比。

• 策略二：月间正套。5-9、9-1给到安全边际，逢低正套。

• 策略三：卖权策略。逢低卖put，逢高卖call收取权利金。

• • 注意卖权的两个要点：1）控制量，切勿超卖；2）波动率起来再卖。

数据来源：紫金天风期货

PVC平衡展望

PVC月度平衡表

数据来源：紫金天风期货

官方网站：http://bestanalyst.cn

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