东京写字楼市场复苏：租金连续九个月上涨，房地产投资信托（REIT）迎来触底反弹机遇

今年夏天，被誉为全球银行“盟主”的高盛时隔约20年，将在東京都港区六本木新城的办公室搬迁至2023年启用的虎之门之丘车站大厦，反映了东京办公市场正在出现的新潮流。

根据办公楼中介公司三鬼商事的统计，10月份东京都心五区的办公楼空置率平均为4.48%，这是时隔四年首次低于被视为供需平衡标准的5%，也是近四年来最低点。与美国纽约持续维持在约20%的空置率相比，东京写字楼市场活跃度尤为引人注目。

东京办公室租金连续9个月上涨

随着企业积极吸引人才并逐步恢复线下办公模式，港区等热门地区的办公空间需求迅速增长，租金已连续9个月上涨。推动办公室搬迁和扩张的原因，不仅仅在于疫情后的经济复苏和企业回归办公室的趋势。

根据三鬼商事的调查，东京都心五区的办公室每坪（约3.3平方米）平均租金已超过2万日元，并连续9个月呈现上涨趋势。

房地产投资信托（REIT）是办公室租金上涨趋势中的受益者之一。在上市REIT所运作的物业中，按用途划分，写字楼约占40%，而且许多位于市中心区域。如果业主方推进强势的租金谈判，投资者获得的分配金有望直接得到增加。

日本目前规模最大、市值最高的写字楼REIT公司—Nippon Building Fund（简称：NBF），其投资物业中有57%位于东京都心五区。到2024年6月期，NBF的出租率上升至97.8%，每单位分配金达到2616.40日元（按分割调整后基准），恢复到自2022年6月期以来的水平。

日本生命基础研究所的佐久间诚主任研究员认为，除了通胀的持续和企业业绩的改善外，企业开始将办公室费用定位为成长性投资，而不仅仅是成本支出，这一点也为强势的租金谈判提供了支撑。

随着企业以人为本的资本管理理念的逐渐普及，办公室租金的上涨可能成为一种长期趋势。

REIT市场即将触底反弹？

从REIT整体来看，东证REIT指数未能突破1月创下的年初高点（1844点），其走势持续受压。REIT被地方银行等投资者视为债券替代型收益产品。在市场对日本央行可能进一步加息的预期挥之不去的情况下，REIT容易受到冷遇。

市场人士中逐渐出现了类似观点。摩根士丹利MUFG证券分析师竹村淳郎认为，如果日本央行加息的利空出尽，REIT市场可能迎来反弹机会。

图源：日经中文网

在空置率低于5%的水平上，由于租金上涨预期，办公类REIT品种被认为更有可能触底回升。目前分配金收益率平均超过5%，已经亮起低估的信号。还有一些REIT开始进行自有投资份额回购，以提升资本效率。

里索那资产管理公司的高级基金经理奥村敦子表示：“REIT市场现在可能已经触底。”

当前，REIT市场处于复苏的早期阶段，值得投资者去提前挖掘有潜力的投资标的。

东京办公市场“出人意外”表现出色

日本不动产资产管理公司社长小岛正二郎对办公市场的表现表示满意。他认为，从春季以来，切实感受到办公需求的强劲。由于通胀导致各种成本上升，租户也更容易理解租金上涨的合理性。

该公司运营的办公类REIT—日本不动产投资法人，其投资份额价格在9月创下约一年以来的新高，截至11月14日较6月底上涨8.7%。

图源：日经中文网

从夏季开始，部分流向日本股市的投资资金回流至办公类REIT，其中NFB和大和证券办公楼投资法人分别上涨了14.3%和6.4%，表现稳健。

东证REIT办公楼聚焦指数上涨1.8%，与东证REIT整体指数下跌4.0%及日经平均股价下跌2.6%形成鲜明对比。可见，市场表现超出预期，状况持续改善。

根据三鬼商事的数据，东京都心五区10月的平均空置率为4.48%，自2023年6月的约6.5%以来持续下降。5%的空置率被认为是供求平衡的基准，业主更容易对租户进行强势的租金谈判。

从估值角度来看，REITs（房地产投资信托基金）目前显现出明显的低估迹象。截至11月14日，上市REITs的加权平均预期分配金收益率为5.1%，而同期东证一板所有股票的预期股息收益率为2.5%，显示出REITs相对更具投资吸引力。其中，稼动率（即出租率）超过96%的Ichigo Office REIT投资法人和One REIT投资法人的收益率均达到6%以上。

目前，海外投资者正在采取行动。根据东京证券交易所公布的买卖动向数据（按投资部门划分），7月-9月海外投资者净买入金额达1326亿日元。尽管10月由于日元贬值背景下出现586亿日元的净卖出，但卖出趋势正在逐步缓解。

瑞穗证券高级分析师大畠阳介分析指出：市场整体的NAV倍数（类似于股票的PBR=股价净资产比）处于0.8倍的低估水平，海外投资者认为下行风险较小，因此转为买入。

物流改善，住宅REIT低迷

在REIT市场，今年上半年涨幅最显著且估值偏高的住宅REIT正逐渐被资金转移至其他品种。继因市况改善而被寄予收益增长厚望的办公类REIT之后，物流设施和酒店类REIT也备受关注。

由于运用与物价挂钩或浮动租金机制，这类REIT被广泛认为是“能够抵御通胀的品种”。

图源：日经中文网

冈三证券的高级分析师并木幹郎推荐将物流REIT作为继办公REIT之后的投资首选。尽管物流设施市场环境并不理想，截至2023年的大量供应导致空置率呈上升趋势，但物流REIT所持有的优质地段物流设施依然需求强劲，能够维持较高的出租率。

他指出“引入与物价挂钩的租金体系正在加速推进”这一点值得关注。通过采用与物价挂钩的租金体系，可以在合同期间内进行租金调整和增加。

通常，物流设施的合同期限比办公楼等更长。如果在合同更新前无法调整租金，就存在租金收入无法增长、被物价上涨侵蚀的风险。

GLP投资法人有80%的合同附带与消费者物价指数（CPI）挂钩的租金自动增减或通过协商调整租金的条款。2024年8月期的合同期内租金增长达5.6%。

除了物流设施REIT外，酒店REIT也很有潜力。酒店REIT中采用浮动租金合同的物业较多。在访日游客需求的推动下，酒店的住宿单价和入住率持续上升，从而带动租金收入的增长。

日本国家旅游局公布的最新数据显示，10月访日游客人数为331.2万人，1～10月访日游客人数约为3019万人次，超过3000万人。2023年同期为1989万人，增至约1.5倍。与新冠疫情前的2019年同期的2691万人相比也有所增加，达到3000万人的速度是历史最快的。

藤原预测，“访日游客的增长将向地方扩展，住宿单价仍有上升空间。这一趋势预计可持续2至3年。” 尽管相比疫情后复苏阶段，利润增长率预计会有所放缓，但他认为，“仍可期待5%至6%的增长，且能够将成本转嫁，从而抵御通胀。”

从整体市场来看，短期内的上涨预期并不高。当前东证REIT指数低于1700点，被视为“超卖”，但由于日本央行加息前景不明，市场买盘仍然有限。与租金增长相比，分配金略显不足，这也拖累了住宅REIT的表现。

推动全面复苏的关键在于利率走势。虽然长期利率的上升预期对市场形成压力，但随着美国逐步降息，利率进一步上涨的可能性正在减弱。如果利率上升幅度没有市场此前担心的那么大，那么REIT的投资价值可能会重新受到关注。

结论

随着新冠疫情带来的影响逐渐消退，企业活动恢复，尤其是对人才竞争日趋激烈的背景下，吸引优质人才成为各大企业的重要任务。这一趋势促使企业选择搬迁至设施更为现代、交通便利的写字楼，以提升办公环境的吸引力，进而推动写字楼市场需求的增长。

尽管2025年将有大量写字楼供应入市，但目前来看，东京写字楼的需求依然坚挺，尤其是IT行业和金融行业企业的扩张需求持续旺盛。预计2024年内的东京写字楼空置率将维持在4%区间。

新栏目《最新动向》

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山梨县高尔夫球场投资项目

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