方正证券：多因素下啤酒需求承压 行业升级持续但放缓 板块表现分化

智通财经APP获悉，方正证券发布研报认为，即饮渠道(餐饮&夜场)消费承压、南方地区极端天气、部分企业基数较高等因素影响下啤酒销量承压且升级趋势放缓，各酒企收入表现有所分化。但结构升级方向仍具备确定性。利润端看，当前原材料中大麦、玻璃、瓦楞纸价格仍维持低位，叠加各家在费投上仍较为谨慎，以利润为考核重点，并未出现市场担心的恶性竞争，以价换量等现象，方正证券预计下半年行业盈利端将延续增长趋势。

收入端：多因素下需求承压，升级持续&速率放缓，板块表现分化。啤酒行业在：1)即饮渠道(餐饮&夜场)消费承压;2)南方地区极端天气;3)部分企业基数较高等因素影响下销量承压+升级趋势放缓。各酒企收入表现有所分化，其中：Q2燕啤&珠啤受益于高端化大单品亮眼表现，Q2吨价分别提升高/中高单位数，Q2收入实现高单位数增幅;青啤&百威承压明显，24Q2收入下滑高单位数;润啤(啤酒业务)24H1收入低单位数下行(yoy-1.4%)。具体拆分量&价端表现看：

1)量端：Q2多因素下，量普遍承压。其中青啤&百威(中国)量端承压明显，量端下滑高单/双位数;重啤&珠啤表现相对较优(但Q2增幅也只有低单位数)。

2)价端：升级延续但速率放缓，各酒企表现分化。在1)即饮渠道消费疲软，高端单品表现有所承压;2)成本下行，直接提价举措减少，更多依靠结构升级拉动的情况下，啤酒行业升级趋势有所放缓，各家受高端化基数差异等因素影响，吨价表现分化。其中，24Q2青啤/重啤/百威(中国)受吨价基数较高及消费疲软影响，吨价承压明显(同比持平&下滑)。燕啤&珠啤受益于高端化大单品燕京U8&珠江纯生的亮眼表现，Q2吨价分别提升高/中高单位数。

成本&费用端：原材料下行红利进一步在报表端兑现，带动毛利率提升;销售费用率有所增加，但费用率整体表现较稳定，毛利率改善下，盈利端表现优于收入端。

1)成本&毛利端：原材料下行红利进一步在报表端兑现，带动毛利率提升。随着低价原材料逐步投入使用，24Q2青啤&珠啤吨成本下行幅度进一步扩大。成本红利叠加吨价变动，带动啤酒行业主要公司毛利率提升(重啤受佛山工厂投产影响，Q2吨成本同比增加，叠加ASP有所承压，毛利率24Q2小幅下滑，同比-1.0pcts)。

2)销售费用率&毛销差：在啤酒行业整体销量表现疲软的背景下，除珠江啤酒外，各酒企Q2销售费用率有所提升，但整体提升幅度可控(不超过1.5pcts)。虽然销售费用率小幅提升，但在毛利率更高幅度提升拉动下，Q2青啤&燕啤毛销差仍有2pcts+的改善，珠江啤酒在毛利率高增+销售费用率节省下，Q2毛销差增幅亮眼(同比+5.2pcts)。

3)管理&研发费用率：除青啤/百威亚太外，主要啤酒企业管理&研发费用率均有不同幅度节省。其中燕京啤酒改革成效持续在报表端兑现，管理&研发费用率节省幅度较高，同比-3.0pcts。(Q2收入端表现优异，摊薄效应明显叠加去年同期管理费用中确认辞退福利较多)。百威亚太/润啤24H2管理+研发费用率分别同比变动+0.8/-0.3pcts。

4)利润端：除重啤/百威亚太外，主要啤酒企利润端均有增长，其中：燕京啤酒&珠江啤酒同时受益于高端化表现较优(Q2收入增幅亮眼，同时带来规模效应)+成本红利+费控较好影响，利润端增幅较高(Q2归母净利实现35%+增长)。

展望&投资建议：展望未来，方正证券认为虽然受消费环境影响，升级速率或延续放缓趋势&销量端有压力。但结构升级方向仍具备确定性。利润端看，当前原材料中大麦、玻璃、瓦楞纸价格仍维持低位，叠加各家在费投上仍较为谨慎(以利润为考核重点，并未出现市场担心的恶性竞争，以价换量等现象)方正证券预计下半年行业盈利端将延续增长趋势。

建议关注：高端大单品U8势能充足，持续引领结构升级;减员增效进一步推进、供应链体系进一步优化改革成效有望持续在报表端释放，未来盈利端弹性仍充足的燕京啤酒(000729.SZ)当前估值已降至近5年历史低位的华润啤酒(00291)、青岛啤酒(600600.SH)、重庆啤酒(600132.SH)、百威亚太(01876)。

风险提示：市场竞争加剧，原材料价格上涨、高端化不及预期等