电动汽车正在为小米估值打开上升空间

公司未来估值弹性将基于汽车交付情况以及传统业务韧性。

5月23日晚，小米（1810.HK）公布了SU7上市后的首份财报，市场关注重心包括公司毛利率变化以及汽车业务加成。

报告期内，小米收入同比增长27%至755亿元，经调整净利润同比增长101%至65亿元，毛利率同比提升2.8%至22.3%——彭博分析师此前预计，小米本季度收入为734亿元，经调整净利润51亿元，毛利率21.3%。

一季度收入超出预期，主要是由手机业务驱动——期内出货量同比增幅达33.7%；毛利率提升则来自IoT与生活消费产品和互联网服务。

今年以来，小米共计回购股票22.5亿港元，已经超过了去年全年。

由于资本市场已经消化部分业绩预期，小米股价截至5月24日收盘下跌3.38%至18.3港元，60日内上涨38.43%，年初至今涨幅达到17.31%。其中，汽车业务进展是公司股价动力之一——3月12日SU7官宣之初，小米股价飙升11.34%；3月28日晚上市后，小米股价在下个交易日（4月2日）上涨8.97%。

一季报中，汽车业务的业绩贡献并未体现。目前，SU7交付量已经突破1万辆大关，后续还需提升产能保证下个阶段交付。摩根大通、华泰证券、浦银国际等机构已将汽车业务纳入小米估值考量，给出公司目标价在23港元-25港元之间。

小米高层在电话会上表示，SU7得到了市场广泛关注，并且收获强劲的订单需求。公司预计二季度开始，将单独公布汽车业务的收入和毛利情况。

接下来，市场将继续关注小米汽车的成长性，以及传统业务的“造血”能力。

SU7带来估值增量

3月28日发售以来，“小米汽车”相关词条频繁登上微博热搜。5月15日，小米宣布第1万台SU7销售达成，距离4月3日正式交付仅用了43天时间，成为销量最快破万的新势力车企之一。其中，四月汽车交付量为7058辆。

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来源：企业公告

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“小米汽车的目标是6月单月销量破万，全年交付量超过10万台，甚至挑战12万台。”小米集团总裁卢伟冰表示。

如果产能顺利跟上，小米汽车达成10万销量并不困难——截至4月30日，小米已收到8.8万份确认订单。在销售网络方面，小米计划到2024年年底汽车销售门店覆盖46城、达到219家，服务中心覆盖86城、达到143家。

摩根大通认为，小米业绩表现的关键催化剂仍为旗下电动车业务，公司未来数季的销售量及订单都可能会保持强劲，预计2024年汽车出货量超过10万辆。

目前，交付周期是SU7面临的最大挑战之一——小米汽车APP显示，用户锁单后预计29-32周交付。正如小米集团创始人雷军所说，SU7在同级产品中属于“爆品”。可是，“50万以内没有对手”有些乐观——在20-30万价格带，特斯拉Model 3、比亚迪汉EV、极氪007、智界S7、小鹏P7、蔚来ET5等明星车型，都可能“截胡”SU7。

为此，卢伟冰称汽车工厂的产能爬坡正在全力提速，6月将开启“双班”。“我们的确也有新车型开发，但现在公司的全部精力都在SU7交付上。”卢伟冰说。

由于SU7从4月开始交付，一季报中没有披露相关业绩贡献，只提到包括智能电动汽车等创新业务费用为23亿元。同时，公司研发投入同比增长25.4%至52亿元，与去年单季均值基本持平。

在4月召开的投资者日活动上，雷军预计，小米汽车毛利率大概会在5%-10%——这个区间对于新晋车企并不低，但距离盈利还有较长路程。

与之对比，除了特斯拉（TSLA.O）和比亚迪（002594.SZ、1211.HK）两家业内龙头，能够持续盈利的理想汽车（LI.O、2015.HK），一季度平均月销达到2.7万辆，汽车毛利率达到19.3%。一季度，小鹏汽车（XPEV.N、9868.HK）平均月销为7274辆，汽车毛利率为5.5%；蔚来（NIO.N、9866.HK）平均月销1万辆，当季汽车毛利率尚未公布。

华泰证券预计，2024-2026年，小米汽车相关业务收入将依次达到240亿元、480亿元和720亿元；毛利率分别为3%、6%和7%。也就是说，该机构看好小米汽车未来三年的成长性，但何时盈利仍未可知。

目前，已有多家机构对小米汽车进行估值。其中，华泰证券给予公司智能汽车业务2.5倍2025年预测市销率，对应每股5.2港元，约占公司目标估值的20.9%；浦银国际给出2倍2025年预测市销率，对应每股4.1港元，估值占比约为17.3%。

SU7上市初期，小米汽车凭借产品塑造、流量生态和渠道协同，在竞争激烈的新能源汽车市场杀出一条新的路径，为公司估值贡献了力量。中长期来看，品牌与产品能力、前沿技术实力、需求结构变化、供应链保障等多重因素，都将影响小米汽车后续发展。

卢伟冰特别提到，智能驾驶是新能源汽车战略高点，小米目标是完成端到端的全程自研。公司计划在智驾领域一期投入47亿元，今年预算15亿元。一季报显示，小米预计5月底前在中国大陆10个城市开通城市驾驶辅助（NOA），8月在大陆全面开通NOA。

“人车家全生态”转型期

相较于高成长性的汽车业务，小米智能手机业务表现稳定，一季度继续回暖——出货量同比提升33.7%至4060万部，带动收入同比增长32.9%至465亿元。期间，小米新款智能手机14 Ultra于2月上市。

根据Canalys统计，一季度，全球智能手机市场同比增长10%，达到2.96亿部，在经历了十个季度后首次迎来双位数增长。其中，小米以14%的市场份额保持行业第三，较去年同期提高3%。在中国大陆市场，小米并未进入出货量榜单前五。

来源：Canalys

小米出货量增长主要来自海外市场扩张。印度受挫之后，小米从2023年开始加码新兴市场。小米财报援引Canalys数据称，一季度，公司在中东、拉美、东南亚和非洲智能手机市场份额分别为20.9%、15.3%、16.5%和10.6%，同比均实现增长。

由于ASP（平均售价）较低的境外市场收入占比增加，小米手机的ASP同比减少0.6%至1144.7元。不过，得益于产品结构改善以及核心零部件成本下降，智能手机业务毛利率并未下滑，同比提升3.6%至14.8%。

对比苹果（AAPL.O）手机，按照iPhone一季度收入460亿美元（约合3333亿元），以及Canalys统计的4870万部出货量推算，iPhone的ASP约为945美元（约合6846元）。

“下半年，我们会延续同比增长态势，全年出货量应该超过1.6亿部。”卢伟冰表示，高端化方面，小米在4000-6000元价格段站得很稳，下一步是对6000-10000元价格段的突破，接下来大家也会看到我们的动作。

手机业务之外，IoT与生活消费品的收入同比增长21%至204亿元，其中平板收入同比增加70.5%；毛利率同比提升4.1%至19.9%，主要由平板及可穿戴设备带动。1月，小米发布了Xiaomi Pad6s系列平板。

互联网服务（包括广告、游戏及其他增值业务）收入同比增长14.5%至80亿元，毛利率同比提高1.9%至74.2%。基于持续扩张的海外业务，小米境外互联网服务收入同比增长39%至25亿元，在整体收入中占比为31.2%，同比提升5.5%。

上述因素综合作用下，小米一季度毛利率实现了同比、环比的双增长。

来源：公司财报

制图：《巴伦周刊》中文版

从收入结构来看，高毛利率的互联网收入占小米收入的比例依然不高。想要获得更高毛利率，小米在坚持高端化战略的同时，还要进一步提高互联网收入。卢伟冰称，有了手机和汽车这两大品类，对于其他品类的高端化将有非常大的加持作用。

目前，小米智能座舱搭载了澎湃OS系统，可以实现车机和手机跨端互联、车机和米家智能设备互联，这也是小米“人车家全生态”战略的基础布局。随着SU7销量提升，互联网收入有望继续增长。

来源：公司财报

制图：《巴伦周刊》中文版

在2024投资者日上，小米管理层给到2024年的公司指引是，主营业务收入超过3000亿元，包括汽车在内的新业务研发上投入为110亿-120亿元——超过小米汽车在过去三年研发投入总和100亿元。

目前，小米的现金储备较为充足——截至3月31日同比增长34.7%至1273亿元，可以支撑小米汽车业务投入。截至3月31日，理想汽车和小鹏汽车的现金储备分别为989亿元和414亿元。

一季报过后，SU7为小米估值带来了新的增量空间，公司未来估值弹性则基于汽车交付情况以及传统业务韧性。相对确定的是，2024年是小米“人车家全生态”转型的一年，也是“搅乱”新能源汽车市场的一年。

文 | 曹妍

编辑 | 喻舟

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