刘婧等：VIE架构SaaS企业迈富时港股上市—从中国律师角度的分析

在中国企业迈向数字化转型的浪潮中，SaaS市场迎来了迅猛的发展势头，随着云计算、大数据、人工智能等技术的不断进步，SaaS解决方案提供商融合前沿技术已成为行业发展的重要趋势。

2024年5月16日，SaaS解决方案提供商迈富时管理有限公司[1]（“迈富时”）在香港联合交易所（“联交所”）正式上市。

根据联交所网站公布的迈富时招股书[2]，迈富时在通过SaaS向中国企业客户提供营销及销售软件解决方案的同时，也提供精准营销服务，帮助广告客户在头部媒体平台投放广告，有效触达目标受众；迈富时SaaS业务的技术基础设施即包括云计算、大数据和人工智能。

迈富时持有或所需的业务资质也代表了营销及销售SaaS解决方案企业所需的典型资质，对此类行业企业境外上市架构搭建、业务及资质的分析较有参考性。

此前，迈富时于2024年2月6日取得中国证券监督管理委员会（“中国证监会”或“证监会”）下发的境外发行上市备案通知书。迈富时成为采用VIE架构并已完成《境内企业境外发行证券和上市管理试行办法》（“《境外上市管理试行办法》”）项下中国证监会备案且成功上市的三家[3]公司中的一家（注：另外两家分别为于香港联交所主板上市的J&T Global Express Limited（极兔速递环球有限公司，股票代码01519.HK）以及于美国纳斯达克证券交易所上市的Cheche Technology Inc.（车车开曼公司，股票代码CCG））。

本篇文章旨在从迈富时的上市架构、业务及资质、外商投资准入、VIE架构必要性、证监会备案等与中国法律紧密相关的维度对迈富时的招股书进行简要介绍/分析，以期为相关企业的境外上市提供洞见和参考。

一、上市架构

根据迈富时招股书的披露，迈富时申请上市采用的架构为100%VIE架构[3]，具体见下方招股书披露的架构图：

二、业务及资质

根据迈富时招股书的披露，迈富时通过Marketingforce平台提供营销及销售SaaS解决方案，除此之外，还提供包括在线广告解决方案服务及在线广告分发服务在内的精准营销服务。

虽然SaaS业务及精准营销业务本身不需要取得特别的业务资质或许可，但因该等业务均与迈富时的Marketingforce平台底层技术基建层高度整合、关联且密不可分，而Marketingforce平台底层技术基建层提供的云计算及互联网数据中心服务及功能属于互联网数据中心业务（包括互联网资源协作服务）（“IDC业务”）的范畴，需要取得互联网数据中心服务类型的增值电信业务经营许可证（“IDC许可证”）。

除IDC许可证外，根据迈富时招股书及《中国法律意见书》[4]的披露，迈富时还持有内容分发网络业务（“CDN业务”）、互联网接入服务业务（“ISP业务”） 、在线数据处理与交易处理业务（仅限经营类电子商务）（“EDI业务”）类型的《增值电信业务经营许可证》。

有关增值电信业务的主要法规包括：

此外，根据迈富时招股书的披露，迈富时通过网站及微信小程序利用生成式人工智能技术提供包含文字生成及图像生成服务的SaaS产品，受《生成式人工智能服务管理暂行办法》（“《人工智能服务管理暂行办法》”）规定的约束，其已按照《人工智能服务管理暂行办法》完成了安全评估，且其已根据《互联网信息服务算法推荐管理规定》就一项算法完成备案手续，而另一项算法则正在等待审核。

经大成律师在互联网信息服务算法备案系统（https://beian.cac.gov.cn/#/index）查询，迈富时进行备案的算法名称为珍岛文生文内容生成算法，算法备案的发放日期为2024年4月12日。

有关生成式人工智能服务及算法备案的主要法规包括：

根据迈富时招股书及《中国法律意见书》的披露，迈富时境内运营实体持有的业务资质矩阵情况如下：

三、外商投资准入情况

根据《外商投资准入特别管理措施（负面清单）》（2021年版）（“负面清单”）的规定，迈富时目前从事的SaaS业务及精准营销业务本身不受严格的外商投资限制，但根据迈富时招股书的披露，该等业务开展所依赖的Marketingforce平台基础技术基建层面提供的云计算及IDC功能及服务属于IDC业务，需要持有IDC许可证。进一步地：

01

根据负面清单，外国投资者仅被允许投资中国入世承诺中已开放的电信服务[5]，而IDC业务目前尚未被纳入中国入世承诺范围中；

02

根据《内地与香港关于建立更紧密经贸关系的安排》及《内地与澳门关于建立更紧密经贸关系的安排》及其后续修订（“CEPA”）的规定，符合CEPA规定中资格要求的香港及澳门服务提供商被允许在中国内地成立中外合资企业以经营IDC业务，该等合资格香港及澳门服务提供商可持有合营企业的股权比例不超过50%。

此外，根据中国入世承诺，CDN业务及ISP业务亦未纳入入世承诺范围，但根据CEPA的规定，符合CEPA规定中资格要求的香港及澳门服务提供商同样被允许在中国内地成立中外合资企业以经营CDN及ISP业务，股权比例亦不超过50%（为上网用户提供互联网接入服务不受持股比例限制）。

根据工信部于2024年4月8日发布的《关于开展增值电信业务扩大对外开放试点工作的通告》（“扩大开放试点通告”），在获批开展试点的地区[6]（“扩大开放试点”）取消IDC业务、CDN业务、ISP业务、EDI业务，以及信息服务（“ICP业务”）中信息发布平台和递送服务（互联网新闻信息、网络出版、网络视听、互联网文化经营除外）、信息保护和处理服务业务的外资股比限制。

综上，IDC业务、CDN业务及ISP业务与ICP业务及EDI业务所适用的外资准入情况有所不同，具体而言：

四、VIE架构必要性

根据联交所HKEX-LD43-3号上市决策（“HKEX-LD43-3”），联交所对VIE架构采取“Narrowly Tailored”原则，即联交所要求发行人只能在必要的情况下采用VIE架构解决外商投资的限制，且必须持有境内运营公司的最大持股比例。

根据迈富时招股书的合约安排章节披露，尽管迈富时的SaaS业务及精准营销业务本身不受严格的外商投资限制，但其基于下述原因仍有必要搭建VIE架构：

迈富时SaaS业务及精准营销业务均与集团Marketingforce平台底层技术基建层高度整合、关联且密不可分，而其提供迈富时的核心技术能力，即云端运算技术、大数据分析及人工智能，并要求取得IDC许可证。

根据入世承诺，中国未对外资开放IDC业务投资准入；尽管根据CEPA的规定，对符合CEPA资格要求的香港或澳门投资者有特定的开放措施（可持有公司不超过50%的股权），但根据公司与业务主管部门就IDC业务进行的咨询、确认：

01

为满足CEPA资格要求，境内公司（即经营业务受IDC许可证规限的实体）的外国股东（不论直接或间接）应持有香港工业贸易署或澳门经济及科技发展局授予的有效香港/澳门服务提供者证明书；迈富时仅有三家香港附属公司，但该等主体并未在香港开展实质性业务或在香港进行实质性商业经营，且三家香港附属公司均无拥有或租用与其业务范围和规模相符合的业务场所从事任何实质性商业经营，因此均不大可能取得《香港服务提供者证明书》；

02

基于迈富时的非香港/澳门股东无法持有香港/澳门服务提供者证书及迈富时后续可能存在的外国股东，境内公司（即经营业务受IDC许可证规限的实体）的该等间接外国股东[7]将不会被视为符合CEPA资格要求的港澳服务提供者，因此即使迈富时集团体系内的香港联属公司符合CEPA资格要求，工信部也不会向境内公司授予IDC许可证；且

03

如不具有香港/澳门服务提供者证明书的境外股东直接或间接收购集团已持有IDC许可证的境内公司的股权，该境内公司将无法交付及提供IDC基建功能。

因此，虽然IDC业务对符合CEPA资格要求的香港或澳门投资者对港澳有特定的开放措施（可持有公司不超过50%的股权），迈富时仍需要采取100%VIE架构。

五、证监会备案

根据《境外上市管理试行办法》的规定，中国境内企业通过直接或间接方式[8]在境外发行上市的，均须向中国证监会备案，并报告相关信息。

根据迈富时境内法律意见书披露的信息，迈富时本次发行及上市符合境内企业间接境外发行上市的标准，应向中国证监会报送材料并完成备案程序。

2024年2月6日，中国证监会公示了迈富时境外发行上市备案通知书。

此前，针对迈富时的备案申请，中国证监会在公示的《境外发行上市备案补充材料要求》（2023年5月12日至2023年5月18日）中，问及了有关VIE架构控制的有关问题：

关于协议控制架构，请说明：

01

协议控制架构设立的合规性，包括但不限于搭建及返程并购涉及的外汇管理、境外投资等监管程序情况、税费依法缴纳情况等；

02

协议控制架构下的相关主体之间的具体交易安排，包括但不限于对境内主体资金支持的时间、金额、途径和方式，有关资金往来、利润转移安排等情况。

中国证监会公布的迈富时境外发行上市备案通知书中提出要求：「公司应当按承诺严格落实国家发展改革委、商务部、工业和信息化部等提出的整改要求，在境外发行上市过程中应严格遵守境内外有关法律、法规和规则」。

类似的，中国证监会公示的大部分采用VIE架构的公司（如Cheche Technology Inc. （车车开曼公司）以及J&T Global Express Limited（极兔速递环球有限公司）等）的《境外发行上市备案通知书》同样体现了：「公司应当按承诺严格落实发展改革委、工业和信息化部、商务部等部门提出的整改要求」。

基于前述情况，采用VIE架构上市的企业在准备上市的进程中需格外留意VIE架构设立的合规性以及相关主体之间的交易安排，不仅需要在外汇管理、税务、境外投资监管等方面保证合法合规，也需要对相关主体之间的资金往来、利润转移安排进行留意，避免因VIE架构的不合规情况给上市进程带来阻碍。

此外，《境外发行上市备案补充材料要求》亦提及了关于「2022年央视“3·15”晚会报道，公司境内子公司珍岛网络涉嫌利用虚拟账号“自问自答”操控网络口碑和搜索结果。请说明公司是否接受了相关管理部门的调查、处罚结果及整改情况」的问题。

根据迈富时招股书业务章节进行的披露，经有关监管部门调查以及公司确认：

「公司的SaaS业务及精准营销服务业务营运不涉及虚假账户，该指控是由公司雇员向记者作出旨在达成交易的虚假陈述所致，公司并无提供新闻报道中所述的该等功能。相反，迈富时要求用户提供实名信息，并仅在认证后为用户启用该功能，作为防止用户通过公司产品以虚假账户发布营销内容的部分执行措施。经有关部门调查，确认未发现任何违反相关法律法规的情况。」

这也体现了证监会备案过程中对发行人负面舆论的关注，拟上市企业应留意加强业务合规的管理和强化。

六、借鉴意义

对于增值电信业务为公司主营业务的企业而言，应特别关注其开展的增值电信业务是否为中国入世承诺开放的增值电信业务类型，是否为根据CEPA的规定只对港澳投资者开放的增值电信业务类型，以及是否满足外资准入的条件，或是否满足扩大开放试点通告的批复要求；进而确定其境外融资或间接境外上市所适用的架构（如：100%VIE架构，部分VIE架构，或者股权红筹架构），以更好地推进上市进程。

此外，随着数字化转型的不断深入，关于新技术应用相关的新规新政也会随之出台或相应更新，应用云计算、人工智能等技术的企业应留意及时更新跟进对行业相关法律法规的了解，及时完成包括但不限于可能涉及要求办理的大模型备案及算法备案等手续，避免出现不合规经营的情形，导致上市进程受阻。

后续，我们也会从中国律师角度针对行业较有影响力的典型企业或热点招股书发布其他解读文章，欢迎关注。

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