嗜血的牛市，很残酷，但这就是现实

长期征集

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文/青城桢楠

2004年，中航油套保巨亏，2020年中行“原油宝”仓位被击穿，2022年青山集团在伦镍市场，险些被强制平仓。

每隔几年，就会传来中国投资者在国际市场被狙击的消息。这一次，轮到了金属铜，遭遇的企业是洛阳钼业。

洛阳钼业被狙击

据21世纪经济报道，5月中旬，洛阳钼业全资子公司IXM在美国芝加哥商品交易所，持有大量铜期货空头头寸，正在四处购买实物铜，以期在7月完成交割。

界面新闻5月16日报道，消息传出之后，洛阳钼业的投资者互动平台突然出现大量相关问题，希望公司做出解释。

资本市场向来听风就是雨，从5月15日开始，洛阳钼业股价开始连续下跌，15日下跌3.49%，16日下跌5%。

股价大跌，加上质疑之声渐多，洛阳钼业不得不做出回应。

5月16日晚，洛阳钼业发出澄清公告。回应道：

国际贸易公司在现货贸易中通过期货方式对冲市场风险是行业通行做法。在一个市场买入，并以相同数量在另一个市场卖出的对冲交易策略也是国际贸易公司的正常业务模式。

全资子公司 IXM 是世界级金属贸易平台，作为全球重要的大宗商品贸易商在全球销售公司的产品，包括公司 100%的自产铜产品，同时 IXM 也交易大量的第三方金属和精矿产品。IXM 对金属贸易进行了 100% 的对冲，以降低其商业活动中的价格风险。

IIXM 不做单纯投机交易。IXM 从事的交易是跨市、跨期、 跨品种等对冲和套利交易策略，风险完全可控。

截至目前，公司生产经营情况一切正常，整体流动性处于历史最好水平。公司对未来铜价持积极乐观态度，2024 年年初至今未开展自产铜产品战略套保业务。2024 年创纪录的铜价和公司创纪录的铜产量，也将为业绩提供强力支撑。

第一时间澄清拦不住投资者大量卖出。截止5月23日，洛阳钼业股价从5月15日最高9.45元下跌到8.16元，下跌幅度超过15%，期间成交量在迅速放大，不少投资者选择卖出避险。

（图源：pixabay）

5月15日，据路透社报道，除了洛阳钼业旗下的IXM，大宗商品交易商托克同样面临逼空其在COMEX持有大量铜期货空头头寸，正寻求实物铜交割。

很多信号早有端倪，很多事情非常诡异

目前尚不知洛阳钼业亏损的情况，但其被逼空的过程，着实透着诡异。

如果按照时间轴追溯，本次逼空，要追溯到4月13日，当天英美宣布，制裁俄罗斯生产的铝、铜、镍三种金属。

制裁规定自4月13日起，伦敦金属交易所（LME）和芝加哥商业交易所（CME），不得使用4月13日及以后俄罗斯生产的铝、铜、镍。

消息出来之后，国内的注意力几乎集中在大量廉价的俄罗斯铝、铜、镍，一旦输入中国会产生什么后果。沪铜、沪铝会不会因此走弱，相关上市公司的利润会不会因此受损。几乎没人探讨，如果俄铜、俄铝无法交割，会有什么后果。

西方资本对很多事情的敏感度异乎寻常，索罗斯等资本大鳄就像鲨鱼一样，哪里有血腥味，就会向哪里靠拢。

（图源：pixabay）

回过头来看，4月俄罗斯被制裁为洛阳钼业们的遭遇，埋下伏笔。

据财新网消息，2024年4月份以来，在7月交割的美铜2407合约持仓量，连续大幅攀升。从3月份的3万手，迅速攀升到4月份的7万手，5月初更是达到18万手上下的天量，18万手的规模已经占到整个美铜市场持仓量的一半以上。

据中信期货的统计，他们最早从 5 月 10 日观察到，美铜挤仓愈演愈烈。5 月 17 日当周，美铜相关的各种价差均创出历史极值，其中7月合约是最先创出历史新高的。

花旗集团的研究报告表示，这段时间，美铜和伦铜合计已吸引高达 250 亿美元（约合人民币 1800亿元）的投机性多头资金。

令人匪夷所思的是，美铜上涨的幅度远远高于伦铜。

据财新网统计，从3月来时，美铜价格走势便远高于伦铜、沪铜。从3月1日至5月20日，美铜主力涨幅约32%，伦铜与沪铜主力涨幅分别在28%、27%。从5月13日至17日当周，美铜单周涨幅9%，伦铜与沪铜分别在6.7%、4%。

据兴业期货统计，5 月 14 日，在美铜库存数据创新低（跌破2万吨）的“刺激”下，美铜7月合约，挤仓行情，盘面价格直线拉涨，最高至 519.9 美元/磅，险创近三年新高。

据中信期货统计，5月15日，美铜主力的2407合约比当天伦铜主力合约高出超过1000美元/吨——这一价差也刷新了历史记录，比疫情封控、物流不畅时的最高价差都要高超200%。

据统计，历史上美铜和伦铜价差不超过5%，2009年至今多数时刻价差未超过 2%。但2024 年 5 月 15 日这一天，美铜和伦铜的价差最高时超过 10%！

更极端的是，铜合约和铜库存之间的虚实比。

据中信期货统计，历史上美铜7月合约与美铜库存比值大部分时间在 0-20 之间，但是今年 3 月中旬开始，虚实比就开始一路走高。

俄罗斯被制裁之后，4 月中下旬开始，美铜虚实比突破 50；进入5月，美铜7月合约与美铜库存比值更是逼近 100。

如此激烈的逼空，如此笃定的挤仓，背后到底藏着什么？

（图源：pixabay）

所谓逼空，是指临近交割时，逼迫空头买入平仓。

美铜按月交割，2407合约，顾名思义就是在7月交割的合约。问题在于，7月交割困难重重。想要交割，就得拿现货出来，但现在的局面是，拿不出现货。

那拿不出现货，主要是两方面原因，第一，俄罗斯铜被制裁，第二，中国铜美国不认。

据华鑫期货统计，截至 2024 年 4 月底，伦敦铜库存中，俄罗斯品牌铜和中国品牌铜分别为 4.7 万吨和 1.6 万吨，占伦铜总库存的 50%和 17%，合计 67%。

上面提到，俄罗斯被制裁之后，其库存是不被欧美认可的，有等于无。非常遗憾，可能很多人不清楚，中国品牌铜一样不被美国认可。

可用于美铜交割的品牌主要是欧美国家铜企，截止目前，美铜没有接纳任何一家中国铜企品牌用于交割。作为对比，伦铜目前有25家中国铜企注册。

库存多的时候，美铜这种特殊的认可方式，不会有什么问题，可一旦库存处于低位，美铜很可能就会被盯上，其接纳度太低，补库难度太大。

自己的铜不被认可，花钱买别人的铜运过到美国，或者把库存里美国认可的铜运到美国总可以吧。

但问题又出现了。红海危机、南海风险，各种地区危机，让海上运输成本越来越高。

（图源：pixabay）

据财联社5月14日电，5月以来，中国至北美海运突现“一舱难求”、运价飞涨，大量中小外贸企业面临出运难、出运贵问题。

5月13日，上海出口集装箱结算运价指数（美西航线）达到2508点，较5月6日涨37%，较4月底涨38.5%。该指数为上海航运交易所发布，主要呈现上海至美国西海岸港口海运价。5月10日发布的上海出口集装箱运价指数（SCFI）则较4月底上涨18.82%，创2022年9月以来新高。

正常情况下，伦铜和美铜价差主要体现的是运费差异，一吨电解铜价差在约数美元至数十美元。如今运费暴涨，光运费差额已经拉到100美元以上。

能出运费，可能拿不到货箱。据财新网报道，现在企业需提前四到六周着手预定舱位，才能订到。从5月算起，四到六周时间，刚好7月交割的时间。

据财新了解，有机构目前在中国询货，以期将中国所订南美铜直接在港口转道美国。

一切就是这么巧！

国内铜市，同样匪夷所思

5月11日，在期货圈，有一件非常重要的事情：铜精矿加工费TC历史上第一次变为负值。据华鑫期货，5月11日TC为-1.43 美元。

什么是TC加工费？简单说，就是铜精矿转化为精铜的处理费。

据华鑫期货，一般而言，当铜矿供给短缺时，矿山在对冶炼厂商的谈判中占据主动，其支付的加工费就会下降；当铜矿供给充裕时，其支付的加工费就会上涨。也就是说，加工费和铜价负相关。

3月13日，我们曾经在当周的檀几条中写道：

本轮铜价上涨，短期导火索是国内中国大型铜冶炼公司3月13日传出联合减产。按理说，冶炼企业减产是不利于铜价的，因为需求减少了，但市场的理解是，冶炼公司减产证明，铜确实紧缺，供应紧张正在加剧。

顺着这个思路，TC加工费成了负值意味着什么？铜冶炼企业不仅不赚钱，反而要倒贴，这说明铜供给严重不足。

非常吊诡的是，在于冶炼企业加工费为负的同时，国内的铜库存确在不断增长。

据南华期货统计，全球主要市场中，只有上海的铜库存是在积累的，且2024年4月份库存是近几年来最高水平。

环球老虎财经5月21日报道，据Mysteel数据统计，截至5月20日，国内社会库存40.45万吨，较上周一增0.33万吨，原本连续一周微降的库存量在5月15日交割日之后再度增加，且上期库存值再创今年最高点，也是近四年同期库存值最高的一年。

一边是铜加工费罕见为负数，一边是铜罕见不断累库，这意味着什么？

摩根大通在5月17日发布报告，称本轮铜价上涨并不能反应供需情况。相反，全球铜市的基本面相当宽松，尤其在中国。自3月以来，高铜价抑制了下游消费，中国现货铜采购基本“冻结”，电解铜长期合同也在推迟装运，目前国内现货库存在41万吨高位。

长期看多资源品的民生证券则认为，这个现象是因为，铜价上涨的时候，下游在补库导致的。需求并不疲软，根据SMM最新数据，24Q1铜的表观消费量同比增长12.6%。

小摩说的是3月以来，高铜价抑制了下游消费，库存高企，而民生用的是一季度也就是3月之前的消费来说明，铜需求不弱。两者的时间正好是错开的，小摩说的是当下。

另外，据环俄网5月22日报道，2024年4月，俄罗斯对华出口铜、镍和铝同比增长近三分之一，达14.4万吨。按金额计算出口增长50%，达5.7亿美元。

2024年4月俄罗斯对华出口镍同比增长5倍，达4200吨，铜出口量和金额分别达2万吨和1.74亿美元。俄罗斯对华铝制品出口数量增加27%，达12万吨，金额从2023年2.3亿美元增长至3.35亿美元。

俄罗斯矿产源源不断的流入中国。

（图源：pixabay）

4月伦敦铜的价格在9500美元左右，而俄罗斯出口到中国的铜，价格在8700美元左右，便宜了800美元。后续如果有更多的俄罗斯铜出口到中国，会对价格和库存造成什么样的影响呢？

也许，冶炼企业在等待更便宜的价格，才是库存不断走高的原因所在。

本轮铜周期的看多逻辑，共识度非常高。

主要有三点：

第一，全球铜矿品味在下降，开采成本不断提高，这是铜价格的底线；

第二， 主产国中，智利、秘鲁、刚果或多或少出现问题，造成供应不足；

第三， 以中国为主的国家，制造业复苏，新能源崛起对冲了房地产等行业的铜消费疲软。

基于上述三点，高盛在3月份的时候，对铜平衡表做出过一次深度调整，认为从2024年第二季度开始，铜将正式从过剩进入到紧缺。

真到二季度了，高盛还是那个高盛，但口风彻底变了。据华尔街见闻5月20日的报道，高盛最近表示，最新订单调查显示铜需求超预期疲软，随着铜价飙升，需求有所放缓，从4月开始5月进一步加剧，主要是订单延迟和规模收缩。

高盛认为，当下的情景可能类似于2021年第二季度，过高的铜价或有所回调，才能走上了一条更加温和、可持续的上涨之路。

高盛的理由和小摩几乎一模一样，高铜价抑制需求，铜需要调整。

从最近几天的走势看，外资对铜的判断相对准确，铜确实在调整。伦敦铜价格，5月21日下跌1.32%，5月22日下跌3.87%，5月23日下跌0.87%，铜价从11000跌回到10300。

高盛说，当下的情景和2021年二季度相似，那2021年二季度发生了什么呢？

铜价不断回调，一直到2022年10月底，才触底反弹。

历史上，凡是一致性预期太强的事情，多数没什么好结果。内资短期对于铜价上涨的预期太强，几乎听不到看空的声音，这一点很让人担忧。

资本市场奉行丛林法则，遵循弱肉强食，自我催眠式的讲述美好故事没用，最终要看市场的变化。无论是洛阳钼业被逼空，还是铜价高位回落，赚钱的都是外资。

（图源：pixabay）

内资企业在国际资本市场上的路，底牌变成明牌，库存不能交割。几年下来，气息相同，只是亏损的企业换了几家而已，国际产业巨头，到受伤的对冲基金巨擘，不一小心，就会被海洋里的鲨鱼围上。

吃干抹净，才能换一个战场，而明显热情的离谱分板，不过是鲨鱼即将到来的信号。

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作者：青城桢楠编辑：旦旦

图片：来源于网络，侵删

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