上海
国金证券研究 国金证券研究 2024-05-17 07:57 上海
什么是“固收+”？
新“国九条”以来，随着分红监管实施及退市常态化、经济增速进入新稳态，具备“固收+”属性的龙头标的将成为较为理想的资产配置选择。
——“固收”属性即公司现金流带来潜在股息率的安全边际，其现金流稳定充沛，潜在分红率较好；
——“+”指潜在行业&公司的增长爆发力；
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中国核电
“双碳”重要一环，展望长期投资价值
许隽逸
石油化工首席分析师
执业编号：S1130519040001
张君昊
公用环保研究员
报告导读
一、公司介绍
1、国内核电“双寡头”之一，核电主业增长稳健。
● 公司拥有国内最多的核电堆型，核心资产优质且稳定，核电装机容量和发电量市占率都保持40%左右的占比。23年公司总售电量1974.5亿千瓦时/+5.6%，其中核电售电量1744.6亿千瓦时/+0.7%；23全年营收749.6亿元/+5.2%；归母净利润106.2亿元/+17.9%。1Q24营收179.9亿元/+0.5%；实归母净利润30.6亿元/+1.2%。
2、长期看，核电折旧完全后度电利润可观，成本结构稳定，具备高分红潜力。
● 核电度电成本中折旧占比近40%，目前大亚湾电站折旧完全，加之对港售电，度电净利润水平接近于其他广东省内核电站的2倍。由于核燃料成本占比15%，使得市场将核电与水电资产对标时有所担忧；而考虑到两家运营商均是通过向集团内其他子公司采购，预计签订天然铀长协价+购买组件能够平抑运营端成本波动。
二、量：行业发展进入政策加持期，公司是国内“双寡头”之一，核电主业稳步增长
● 在“双碳”目标、新型电力系统建设目标提出后，核电因其清洁、高效的优势，地位得到加强，连续投产的序幕拉开，24~26年核电龙头企业均装机/电量增速约5%。自19年核准重启以来，19~20年年核准新机组4台，21年《政府工作报告》提出“积极有序发展核电”，同年核准5台机组；22年两批次共核准10台机组，超出预期，核电机组审批和开工的节奏明显加快。仅中国核电与中广核（含控股股东委托管理公司）两家，当前在建三代机组容量合计已达18.3GW，平稳投运、24-26年装机容量年均增速约5%（考虑惠州1/2号机组如期并入上市公司体内）。短期看，24年中核漳州1号与中广核防城港4号均有并网计划，有望带来业绩增量贡献。
●“十四五”装机规模计划翻倍，主要增量在新能源。公司规划到2025年运行的电力装机总容量为 5600 万千瓦，对应新能源装机预计达3000万千瓦。随着新能源电量增长持续，作为大型电力央企中少有的，依托单一平台——中核汇能发展新能源，有望充分发挥资金、土地等集团资源优势。
三、价：定位于清洁基荷电源，电价预期稳定
● 煤电价格影响各类电源市场化电价。核电作为可与煤电竞争的基荷电源，通常和煤电一起参与各省的电力市场交易，市场交易电价与当地煤电交易电价基本一致，之前也都低于核电机组的核准上网电价。在电力市场中受益于煤电市场电价的上涨，核电也于近两年从折价转为溢价。
● 核电市场化改革对电价影响有限。核电市场化比例相较火电仍然较低，分地区看，福建、广西核电市场化比例较高，而两省份供需存在趋紧的态势，市场价格风险有限。此外，广东/广西针对溢价部分开展了回收机制。其中广东明确成交均价与市场参考价之差85%回收的机制。即使核电市场化逐步推行，“电量/电价双稳”的定位预计不会改变。
风险提示：核安全事故引发政策变动风险；核电建设进度不及预期风险；电价不及预期风险；风光装机不及预期风险；近期限售股解禁风险
报告原文
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