龙头失色 九阳股份业绩“翻身仗”怎么打？

独立 稀缺 穿透

效率、精准度、前瞻性一个不能少！

作者：安宁

编辑：李慧

风品：依然

来源：铑财——铑财研究院

换帅不一定如换刀。

经历2021年、2022年连续营利双降后，2022年底九阳股份创始人王旭宁卸任董事长，由前总经理杨宁宁接任，同时引入戴森大中华区前总裁郭浪任总经理。

2024年3月29日，这对掌舵组合交出首份年度成绩单。遗憾的是，仍然营利双降、并未力臂狂澜、扭转下滑态势。

同频低迷的还有二级市场，2023年2月触及高点19.98元/股后，开始震荡下行，2024年2月跌至低点9.52元/股，截至2024年4月17日收于11.3元，一年多时间较高点累缩43.44%。

不禁疑问，九阳股份怎么了？

01

营利三连降 龙头底色追问

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变是唯一不变。

年报显示，2023年九阳股份营收96.13亿元，同比下滑5.54%；归母净利3.89亿元，同比下滑26.58%。

对此，中金公司研报中直言“公司业绩低于我们预期”，认为主要由于行业景气度低、竞争加剧及公司渠道调整导致内销收入下滑、利润承压。

的确，行业日子不算好过。据奥维云网(AVC)数据显示，2023年厨房小家电整体零售额549.3亿元，同比下降9.6%；线上零售额422亿元，同比下降10.7%；线下零售额127亿元，同比下降6.0%。去年双十期间，厨房小家电线上零售额42.2亿元，同比下降16.7%；线上零售量2190万台，同比下降12.2%，小家电“卖不动”趋势显现。

作为行业龙头，九阳股份感知或许更甚。以2023年为例，综合毛利率同比减少2.83个百分点至25.86%。

分产品看，食品加工机系列、营养煲系列、西式电器系列、炊具系列营收为29.4亿元、36.97亿元、23.06亿元、4.2亿元，对应增速-10.18%、-0.24%、2.6%、-33.66%。西式电器虽保持正增，毛利率却仅为23.15%，同比降幅达8.25个百分点，食品加工机系列、营养煲系列则减少2.83个百分点、0.02个百分点。主营业务不振，业绩自然承压。

实际上，拉长时间线，近三年表现也不讨喜，承压已是常态。2021年-2022年公司营收105.4亿元、101.8亿元，对应增速-6.09%、-3.45%；归母净利润7.013亿元、5.225亿元，对应增速-23.46%、-25.49%。换言之，企业已连续三年营利双降。

从销售地区看，境内市场是基本盘。销售收入73.74亿元，占比76.71%，同比下滑16.68%，进而拖累整体营收下滑。

诚然，这有行业因素。问题是同样营商环境下，竞品悲欢却不相通。如苏泊尔2021年-2023年营收增速16.07%、-6.55%、5.62%，归母净利5.29%、6.36%、5.42%；小熊电器2021年-2023年Q3营收增速-1.46%、14.18%、22.96%，归母净利为-33.81%、36.31%、31.24%，整体表现均优于九阳股份。成长性稳健力是否有些掉队了？

著名的冰激凌效应告诉我们，寒冬往往是一颗试金石，折射出头部企业的抗压能力、成长活力。看看九阳股份业绩单，龙头底色够足么？到底哪里出了状况？

年报中，九阳股份表示，中国小家电市场空间巨大，部分新厂商也在试图进入该领域，随着新的竞争对手加入，市场竞争将日益加剧，可能导致公司产品的利润率下降……，针对此，公司将继续加大技术创新、加强知识产权保护、坚持价值登高、坚持走品牌之路、以用户需求为导向，主动推出更多迎合新时代消费者需求的产品。

02

四年销售费超64亿 什么更重要

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不着急也不行了。

回望1994年，研制出“全球第一台电机上置式豆浆机”后，王旭宁创办了九阳电器。乘着时代红利，九阳豆浆机红极一时、企业业绩连增，2008年登陆资本市场时，豆浆机年销量已破1000万台。

然风光背后，集中依赖隐忧也逐渐凸显。管理学者查尔斯·汉迪曾为企业可持续增长指明一条关键路径——开辟增长第二曲线。核心即打开企业和个人成长的思维束缚，以“面向未来”的思维和行动方式不断成长。

客观而言，九阳拥有风险意识，不乏多元扩展，陆续推出电饭煲等厨房家电。数据显示2008年，九阳股份豆浆机系列营收已降至70.34%。

只是，好市场从不缺竞争者。伴随美的、苏泊尔、小熊等纷纷涌入，赛道竞争日益白刃。为抢占市场先机，九阳股份大举投入营销，2020年-2023年销售费分别为18.68亿元、15.8亿元、15.93亿元、14.26亿元，累计投入64.67亿元，而同期归母净利总和不足27亿元，可见重视程度。

问题在于，企业业绩却没支棱起来，反掉队向下：营收从2020的112.24亿元降到2023年的96.13亿元，净利从9.4亿降到3.89亿元，缩水超两倍。毛利率从32.05%变动至25.86%；净利率从8.16%逐渐滑至4.06%。

发力方向精准么、精细化水平有无提升空间？

波特价值链告诉我们，用户不是产品上市后的最后一环，而是贯穿整个价值链。企业需设计和用户互动的关键时刻或体验点，以确保产品服务是客户需要的。行业分析师王彦博表示，营销只是面子，虽能短期快拉业绩，长期增长却要靠产品力里子，背后的口碑体验离不开研发创新、品质打磨。想要真正黏住市场，表里合一最重要。

2020-2023年，九阳股份研发费为3.46亿元、3.57亿元、3.9亿元、3.89亿元，研发费用率从3.08%涨至4.05%、值得肯定，但较销售费及占比，仍有数倍差距。

浏览黑猫投诉，截至2024年4月17日20时，九阳股份累计投诉729条，其中不乏产品质量质疑。

例如3月22日，投诉编号17372096573显示，一消费者称，购买九阳的破壁机时，宣传上写的是低音，但用了几次之后，遭到邻居投诉，说我大早上在装修，我仔细听了之后，确实声音很大，可以说是噪音了，比一般的豆浆机声音都大，并未达到宣传上所谓的低音效果，咨询客服，客服说这是打豆子的正常声音，破壁机在客厅，我在卧室关的门都能听见很大的声音，怪不得邻居投诉我......

再如投诉编号17371725443显示，一消费者称在京东九阳旗舰店买了一个平底锅，每次用都有一股很奇怪的化学物质味，本来以为是新锅就没在意，后面每次用都有，联系客服不给退货退款。

（以上投诉均已经过平台审核）

说千道万，产品力才是打动消费者、稳健业绩的终极利器。诚然，用户千人千面，人人满意并不现实。上述评价或有偏颇片面色彩。但身处一日千里的家电快消赛道，品质体验、口碑传播是企业发展基线也是不争事实，毕竟市场从不缺选择。多些查漏补缺、反思精进不是坏事。

03

第二增长线路漫漫

哪里差些火候

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为走出困境，九阳股份早有行动。

例如，早在2010年，就收购了韩国皮克布朗净水器公司的中国业务。2015年起布局炊具等周边产品，2018年又收购了尚科宁家51%股权，后者为美国清洁电器龙头Shark在中国内里设立的子公司，旗下有吸尘器品牌shark、蒸汽除菌拖把、扫地机器人等；2021年正式成立炊具生活部，至此产品线涵盖餐饮具、厨房工具、煎炒、汤蒸等范围，构成了厨房小家电+清洁+净水+炊具的“1+3”策略。

遗憾的是，至少从前述业绩观，该策略收效还差些火候。2022年底，创始人王旭宁卸任董事长，杨宁宁接棒，郭浪为总经理。

公开资料显示，郭浪曾担任戴森（上海）贸易有限公司中国销售总监、大中华区总裁；欧莱雅（中国）有限公司卡尼尔品牌全国销售总监；广州宝洁有限公司销售经理；杨宁宁曾任九阳股份总经理、副总经理、财务负责人。两人均为70后。

由此，外界认为该掌舵组合肩负着公司年轻化的重任，一度对企业的第二曲线拓展、业绩改观不乏期许。

两人上任后，也是动作不断。在2023年9月一份投资者调研报告中，公司表示，将继续“1+3”策略，目标是将前述三大品类发展成像厨房小家电一样的市场地位。

不止说说而已。2023年12月，九阳收购了深圳甲壳虫智能有限公司68.4517%股权，意在布局扫地机器人市场。同月还对全资子公司九阳香港公司增资2亿美元，建设科技创新中心项目，意在满足境外市场的研发与供应需求，与国际机构组织建立产学研行机制，吸引国际化科研技术人才。

2023年报网上说明会上，杨宁宁称，2024年公司将继续聚焦发展小家电主业，发展厨房小家电、清洁小家电、水家电等产品线。“将继续坚持以用户为中心，以零售动销为导向，努力推动市占率和NPS值的增长。公司过去所做的基于长期主义的投入及主动型的策略调整，或将带来积极的变化，助力公司实现更高价值的发展。”

字斟句酌，发展信心满满、努力孵化新曲线、讲出新成长故事难能可贵。只是，从期许到现实常有一条鸿沟待越。更多扩容，能带来更多可能性，也带来更多投入、更多竞争、更多品控风控、专业性特色化要求。

浏览2023财报，并没将“清洁电器”系列的收入单独列出，以其为关键词搜索，也没检索出相关内容。浏览京东商城，以九阳扫地机器人为例，展现的店铺分别有200+人、300+人付款。而搜索石头科技扫地机器人和科沃斯扫地机器人，展现的店铺付款人数有8000+人、2万+人、5万+人付款等。

行业分析师王婷妍表示，实现“九阳=豆浆机”向“九阳=品质生活小家电”转型，九阳股份是有进化意识、扩容驱动力的，但第二曲线孵化从不是易事，极度考验战略定力、前瞻力、实操精准力、产品特色力。作为小家电传统大品牌，这几年九阳爆款产品不足，主业收入承压、业绩连降，企业需要反思上述四力有无提升空间、有无功课要补。

的确，需要更快更准些了。2019年、2020年，九阳股份股价2年合计上涨约158%。而2021年至2023年，股价合计下跌约56%。截止2024年4月17日收盘价11.3元，较开年累跌约11%。

04

突围战、翻身仗

产品为王、定位为先

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好在，九阳股份怀有忧患意识，也在推新唤新，拥抱市场。

3月29日的一份调研活动记录表中表示：2024年春节相较2023年春节后延20天左右，因此影响了渠道的备货时间安排，进而影响了2023年底的收入表现，以及公司也面临着一些行业负面影响，尤其是优势品类如破壁机、空气炸锅等2023年均出现较大波动。但公司通过提升运营效率，提高运营质量，实现了销售费的比例稳步下降，逐渐实现提质增效。

2023年，九阳股份销售费同比减少10.45%至14.26亿元，销售费用率14.84%，同比下降0.81个百分点。而研发费仅减少0.31%至3.889亿元。

深入产品端，2023年，公司主打太空系列2.0产品，重点布局在厨房小家电的中高端产品线，引领行业全新发展方向，推出了0涂层不粘电饭煲、速嫩烤空气炸锅、变频轻音破壁机等众多新品。

在清洁电器业务板块，公司产品逐渐全系列布局防缠绕功能，并在洗烘一体洗地机、洗拖一体扫地机器人等主流产品上，创新使用履带滚刷活水洗涤技术和四维立体热风快烘技术，真正实现全链路的抑菌除味。

渠道方面，主要采取自营与经销相结合的销售模式。为更好接触服务消费者，报告期内着重发展直营团队、自营店铺建设。

2023年继续积极布局和拓展新兴渠道，重点发展抖音、小红书等内容电商平台，组建用户研究、数据分析、内容创作、视频直播等专业团队与部门，搭建完成了以自播为主的直播矩阵和“种草——购买——分享”的闭环。

受益于此，2023年内销有所下降，境外销售则同比增长68.79%达到22.39亿元，占比升至23.29%，俨然成长为新驱动力。

可见，九阳股份在日拱一卒、持续进化升级中，也有基本面改善的A面。都说起跳之前先蓄力，单从此看，市场各方还需给予企业、杨宁宁郭浪组合更多耐心信心。

4月10日，太平洋证券发布研报，给予九阳股份买入评级。评级理由主要包括：企业2023H2外销高速增长，西式电器双位数增长；2023Q4盈利能力较为稳健。而风险提示为：主要原材料价格波动、海外市场需求下降、汇率波动、市场竞争加剧、海运运力紧张等。

机遇挑战并存，意味着行业洗牌与回暖交织，九阳仍在负重前行。市场竞品都没闲着，想要不掉队擦亮龙头底色，最验效率精准度。2023年，相较销售费大降，九阳管理费反上升1.28%至3.81亿元，管理费用率增加0.27个百分点达到3.96%。

有业内观点指出，九阳问题并不出在营业成本、产品条线领域，品牌定位更重要。疫情催生了宅家经济，深刻改变小家电格局，从业者全方位覆盖细分需求，九阳豆浆机光环被淹没在同类产品中，其功能被破壁机等新品替代。对个性化厨电而言，更多瞄准品质改善型需求、新品窗口期缩短，如何适应新市场步调对九阳股份是一个挑战。

好在截至2023年底，九阳货币资金约24.31亿元，同比增加54.89%，流动资产合计达到约56.27亿元，同比增加13.99%，运营资金周转率达到6.809次，同比提升20.67%，或说明九阳股份能更有效利用资金，产生销售收入。

运营效率质量提升、叠加“包袱”较轻、资金流改善，都为九阳的个性化突围、新曲线破壁打下根基。但资产负债率54.20%，同比上升1.22个百分点，也提醒企业全力进击的同时要稳健兼顾。

能否擦亮龙头底色、打个漂亮的市场突围战、业绩下降阻击仗？杨宁宁、郭浪的自证时间多也不多。