风暴眼中的万科，如何才能脱困？｜钛媒体财经风云第三期

春节以来，地产“优等生”万科负面缠身，债务疑云、评级下调、销售下滑，甚至连董事会主席郁亮都被烟台市百润置业等10家企业联名举报了。

万科被业内人士誉为“地产敲钟人”，因其对地产行业的判断一向以精准著称。早在2018年，万科就喊出了“活下去”，2022年判断“房地产行业进入黑铁时代”。照理说，能够预判市场走向，万科就应该尽早着手准备规避风险，然而何以还是走了大多数同行的老路？当前万科面临的最大风险是什么？到底该不该救万科或者该如何救万科呢？漩涡中的万科对整个房地产市场会产生何种影响？未来房地产市场朝何处去呢？

第三期《钛媒体财经风云对话》，主持人钛媒体副总编辑胡润峰，特邀中国房地产数据研究院执行院长、复旦大学住房政策研究中心副主任陈晟，亿翰智库研究中心总经理于小雨来探讨当前万科面临的问题及未来房地产市场走向。

重点观点提炼：

1、对于万科为何会走到如今的地步，于小雨认为一是预判和实际的偏差，二是金融杠杆高，三是短钱长用，最终给企业带来负面影响。

2、陈晟认为，房地产行业正面临超调，一旦整体市场发生好转，万科自身能做到四点：品质卓著，品牌卓越，治理现代以及产品创新领先，再外加市场的包容，它就有可能走出危机。

于小雨认为万科目前应该考虑负面舆论带来的影响，即使市场环境变好，舆论影响仍在。

3、于小雨认为企业虚增资本、挪用资金、影子银行、逃税等行为在经济大环境不佳的背景下容易暴露，这会影响企业的声誉和品牌，更有甚者影响企业的生存。

4、应对已披露出的负面信息，陈晟认为万科应该公开问题或者风险的存在，积极和保险公司合作，多维度挽救品牌。

5、对于政府是否应该干预拯救房企，陈晟和于小雨均认为，政府不应无限制的兜底式的包治，存活的关键仍在企业自身。

6、陈晟认为将优质资产进行交易，盘活现金流，重新制定负债率是万科未来应该努力的方向。

于小雨认为企业仍面临预售资金监管严、融资落地难的问题，因此企业应该用最紧缩的状态进行压力测试，进行资金安排。

7、陈晟认为，房企应该建立新发展模式：以人为本，以产品品质、以服务为核心，这样才可能重新提振房地产市场的信心。

于小雨认为，只有当价格预期、交付预期以及收入预期同步转为平稳或者均为正时，市场才基本完成筑底。

8、陈晟认为未来房地产的格局是房企卖的不是房子，而是一种生活方式。

判断偏差以及经营上变化不及时导致风险无法避免

胡润峰：万科是房地产行业优等生且过去能较准确预测到行业风险，2018年就喊出了“活下去”，令业界震惊。既然早有预判，何以还是走到今日？

陈晟：万科从2008年开始，对房地产企业的研究、行业政策的研究，均处于比较领先的地位，并保持了很多年。从它的战略体系，包括财务稳健性、治理结构、组织架构等各个方面看，我都觉得是非常领先的。万科甚至有专门的政策研判小组紧跟国家各方面政策，从某个角度来说万科在政策预判上不会出现较大偏差，如今出现这些问题的原因是整个房地产的发展模式已经发生改变。如果我们站在现在的时点观察过去，我们会觉得是存在问题的，但是万科一路走来，整体上我认为万科的治理结构等各个方向是正确的。

从某个角度来说，我认为万科、碧桂园、龙湖等等前列房企应该会有相对稳定的发展机会，只是因为现在整体市场表现不太好，从而对万科造成了全面的影响，因此经营人也要对应地尽快做出相应的调整。

从2021 年起我们就强化了“房地产的金融稳定”，它强调的不是强，不是大，也不是规模，而是金融稳定。总体从万科的负债率来说，包括海外债、国内债，如今受到销售的影响，包括资金在项目上的监管，万科如今面临还债等一系列困难，再叠加信息上的不透明，又遭遇被举报、融资困难等问题，但是从整个行业的角度来说，万科不应该出现类似恒大的问题，相对平稳地过渡更可能发生。

于小雨：我觉得有三点原因造成万科如今的困境，第一，万科可以说是地产从业人员的信仰，它很多时候都能比较超前地对政策、环境、形势作出判断，包括一些决策和业务上的打法也是比较超前的，但这一次的预判跟实际却存在偏差。2023年的数据和以往的高位数据确实大幅下跌，按统计局的口径，销售于高位下降 36%，新开工下降超58%，竣工下降7%，开发投资下降25%。其实，很多企业在年报中提到，2022年已是比较低谷或者低迷的年份，没想到2023年更艰难，甚至从2024年一季度的数据，或者体感上看，2024年也是非常难的一年，包括万科在内的企业，都存在现实和预测的偏差，所以在拿地和融资方面的安排可能是出现了一些问题。

第二点，我觉得与金融杠杆的使用有关。回顾万科过往的发展，其通过小股操盘的方式，也在一定程度上过度使用了金融杠杆，在现阶段，对于企业来说是比较难受的。

第三点是短钱长用。万科在后期进行了很多扩张和业务多元化，整体业务范围和规模很广，在地产行情好的时候，这些前期投出比较大且短期很难产生现金流的长期投资业务是没有太大问题的，但在市场行情下行的时候，就有可能出现问题，因为它所贡献的现金流和利润往往是比较有限的，这对企业来说就出现了负向作用。

总体来说，在以上三种问题的叠加作用下，企业受制于环境，加上企业本身的判断的偏差，以及业务上的变化和经营上的问题使得如今的万科出现了一些情况。

改变自身和消除负面舆情才能摆脱目前的困境

胡润峰：是否可以暂时把万科的困难定性为受市场环境不利导致的流动性问题？一旦市场好转，万科就有望摆脱困境？

陈晟：首先这一批企业发展了 30 多年经历了很多周期，但是遇到如此剧烈震荡的周期，即使美国次贷危机，整个美国的房价调整也没有超过30%。目前新开工、销售面积、销售金额等数据都出现了超调状态，这是所有企业都没有面临过的。

当一个市场从 18 万亿一下子降到 12 万亿，6万亿凭空消失了，我认为这不仅仅是万科的问题而是整个行业的问题，目前万科的状态还算是好的，至少它还没有出现海外债违约的情况。我觉得万科现在最大的问题是销售，包括融资的方法出现了变化，原先是总对总的，现在是各个项目公司资金管控的，所以它的总部的资金都在流出，并且因为要保交付，施工款是一定要付的，这就导致了它存在现金枯竭的可能性，所以它要动用所有合法的融资办法、各种的经营贷等手法进行融资。

我觉得只要市场恢复到正常的状态，各方对万科这一类“三好生”企业抱有相对的宽容度，同时万科本身也要做到以下四个要求：第一是品质卓著，用好产品保证资金流；第二是品牌卓越，处理好问题，不要再有负面信息；第三是治理现代；第四是产品创新和领先。做到以上四点它就有可能走出危机。

于小雨：我觉得 2024 年还是一个磨底之年。对于现在的万科来说，我觉得不仅仅是市场整体恢复的问题，它还需要面对负面舆论对它的冲击，目前我们已经看到负面消息给它带来股债双杀。万科目前处在舆论的中心，利益相关方包括购房者、潜在的购房者、提供或者即将提供金融支持的金融机构、政府、上下游供应链等都会怀疑万科能否成功应对这些难关。这些负面的舆情其实已经对万科有一个比较深的影响了，股债双杀便是最明显的体现，接下来可能即使整个市场好转，负面舆情也可能导致潜在的购房者在置业的时候存在交付顾虑。

此外，政府应适度协助企业进行保项目，目前这种支持的力度并不大，但是舆论对企业的伤害是很大的。如果行业未来将有所好所，企业能否在这一波负面舆论中坚持也是比较关键的问题，这对于现阶段的万科是一个比较大的挑战。

保交楼是首位，企业应以生存为大前提

胡润峰：对于万科负面舆情中提及的虚增资本、挪用资金、影子银行、逃税等行为，在行业中一定程度上是存在的，于老师怎么看？

于小雨：我有三个观点，第一，对于一家民营企业，在行业上行期时，可能存在这种情况，但是现在处于行业下行期，可能是双方利润分配出现了问题包括利润分成没谈拢、没分够，或者可能是小股东或合作方想下牌桌，但是万科没处理好……这些负面信息早在8 个月前已有举报，事情也在持续发酵，甚至部分城市的负责人出现了被带走的情况。万科2023年年报中，山东隶属的北京区域净利润亏损2.5个亿，我认为是因利润分配问题导致了很多隐藏在企业背后或者行业背后的事情被拿到明面上来。

第二点是负面的舆情可能会给万科带来更严重的后果，不仅仅是股债双杀，企业品牌以及销售的问题，还有舆情对于品牌信誉、企业的信用、销售的负面影响都是立竿见影的，这对于企业来说是非常严重的。

第三点当下应该如何解决问题，我觉得从高层或者整个企业经营角度出发，保交楼是首位，企业应以生存为大前提。

公开透明才是解决问题的关键

胡润峰：烟台合作方实名举报酿成大的负面舆情已不是首次，但本轮风波愈演愈烈，最新消息万科济南总经理正接受调查，陈院长怎么看万科这一轮的负面消息？

陈晟：我觉得首先舆情对万科是造成的影响是一种模糊的影响，万科该如何做好自己的品牌维护工作才是重点，首先万科与股东及合作方，包括代建等，表现均比较强势，中间埋下的许多问题在之前快速增长的时候都掩盖了，现在大环境背景下就可能出现问题。

目前要怎么处理这些问题，我给万科三条建议，一是告诉公众此类合作项目存在多少风险，对于以往合作项目可能存在的问题和风险，万科应及时披露和承认，不可因小失大，影响自营项目的运转。

二是舆情翻身之战应做好相关的准备，第一是树立金融稳定的品牌，万科要告诉所有金融机构它的现金流应该如何覆盖？市场会恢复到什么程度？或者市场不恢复，但万科依旧会进行相关的业务等，同时还要有以人为本，以项目、以客户为中心的品牌建立。

第三个建议是万科所有推出的楼盘都与保险公司合作，如果交不了楼，保险公司进行赔付，老百姓也将敢于购买。

政府不应无限制地兜底，存活的关键仍在企业自身

胡润峰：从整个行业和宏观经济的角度讲，除了企业自身的努力之外，政府该不该救万科，如果要救的话应该怎么去救？

陈晟：我觉得没有明确的救或者不救，这一轮对企业进行出清是很正常的，对万科甚至碧桂园这一类的企业，我们如果认为这些带有民营特点的企业还是好企业，我们就要“治病救人”，它的治理结构体系还是相对完好透明的，但存在一些瑕疵，这一类企业如果出现大震荡是对整个房地产市场的不负责任，对市场的冲击将会更大，因此目前万科应该以稳定为主。此外，随着市场的调整，我们不要盲目地认为市场好了所有问题就可以解决或者遮掩了，要实质上解决问题，还是应该从企业本身出发落实前面提到的四个问题。

首先企业得有拿得出手的产品；第二金融稳定品牌、消费者品牌、金融机构品牌，尽可能弥补损失；第三是治理现代化；第四是新形势下的创新领先，调研目前仍受欢迎的楼盘是如何满足购房者需求的，所以我觉得首先企业自救使市场保持相对稳定，然后政府再进行干预，对这类企业进行一定的呵护和关心。

于小雨：我的观点和陈院长有点类似，放眼整个行业，目前市场上处于保项目不保企业的思路，因此万科如果倒下的话并不让人意外。举个例子，华南城和特区建发的关系就好比万科和深铁的关系，深圳国资或者深铁对万科的帮助也是有目共睹，他们在债务、认购等方向上给了一定的支持，甚至在去年的会议上也喊出了比较明确的支持，但是从高层会议或者表态上看整个融资支持依然遵循市场化、法制化的原则。企业肯定是希望政府帮忙，但是现阶段要去救一家企业，政府需要考虑是否存在道德风险等多种问题，因此企业的积极自救才是比较现实的。

万科的优势在于手里好的资产还是非常多的，2023年以来万科交易的动作也开始频繁起来，包括七宝万科广场的出售，高层在业绩发布会提出在2024年将继续扩大大宗交易等，我觉得如果企业坚持不躺平，进行极端情况等多方面考量并进行相关的资金安排、现金流复盘等，在现阶段，企业靠自己比靠外部支持可能更有效。

盘活现金流，解决融资难题是当下应该做出的调整

胡润峰：万科账面资金看上去能够覆盖一年内到期有息债务，但实际上很多是受限资金，并不能很灵活地运用到解除流动性危机上，两位嘉宾觉得在政策上会不会做一些相应的调整呢？

陈晟：我觉得是会的。首先企业要保证保交楼项目，从融资角度，上海央行召开 12 家房企有关经营贷的问题的座谈会，这能给万科提供很好的资金缓解。第二是整个项目上的资金监管更加严格，我相信在保交楼保项目上还会加大相应的融资松动支持，这对万科的情况将起到缓解作用，因为它今年保交付施工款支付太多了，接下来可能会好过一些。第三只要是为了企业正常经营运营的资金都应该支持，而不要因为担心担责问题而控制企业的资金，这将对企业造成一定的困难。

当然万科还有一个重要的工作，尽快把自己的存量资产，包括一些优质资产通过各种平台进行交易。今年它的任务是 300 亿，我希望他能够再交易更多一点，保证有经营稳定的现金流，然后再测算保证平稳运作的负债率是多少，并且对应的现金需要多少？我觉得这也是它未来应该努力的方向。

于小雨：首先是我觉得万科账面的资金可观，但是关键是预售资金监管层面无法得到这么多的现金，根据测算可调配现金估计就一半左右。对于售资金监管的优化，虽然说国家高层以及民间都在建议推行，但是落到地方执行是几乎是不太可能的，因为保交付是压实在地方，如果资金出现了问题，等同于地方政府去兜底了，所以地方政府监管严格的可能性更大。

整体来看，我觉得企业不要对于政策抱有过多期待，得进行压力测试和测算，更多要考虑这些刺激性的政策、支持性的政策已经存在两三年了，但并没有带来市场和监管的大幅转变，在这种情况下，企业的极端测试就更应将这些因素考虑在内。

目前企业确实存在融资难的问题，像“三支箭”、金融16 条、融资协调机制等政策也是比较到位，但是落实到项目上的金额仍要看实际情况。2023年政策要求银行提供保交楼2000亿的贷款，但最后只用了两位数的额度。因为金融机构也是利益导向的，它也需要考虑钱的风险性，所以接下来主要就是要解决的执行难、落地难的问题。

另外融资政策确实给企业带来了希望，但是说实话，能用上这些政策支持的企业是少数的，万科算是其中之一。万科发行REITs，但是发行的额度也不大。因为发行REITs需要考量持有类物业的质量，它还有很多规则，比如税收规则、独立性规则，也有合规上的问题，都是需要时间去消化，不是短期内就能立竿见影的。此外，经营性贷款，可能会对持有性物业较多的企业有一定的助力，但这类企业整体上来看是少数。

总体来说，企业资金方面，监管放松是很难的，融资要看具体落地，更多的企业应该用最紧缩的状态进行压力测试，进行资金安排。

2024依然是磨底之年，市场调整周期可能要到 2025 年

胡润峰：除了少数央国企之外，民营房企和混合所有制房企2023年年报数据都显示亏损和下滑，很多高管认为整个行业需要时间来修复，市场信心对于行业的发展至关重要。应该如何恢复当前市场的信心？

陈晟：跳出房地产行业看，现在大家不买房不是没有需求，而是取决于潜在购房者对自己未来收入增长和工作稳定性的预期，或者是对未来的经济预期存在不确定性，这种传导性的问题对市场的影响是巨大的，从而传导到消费端，再到供给端，最后到企业端，因此我觉得最关键的是房地产企业要充分意识到中国经济未来的走势。

我认为市场调整周期可能还要到 2025 年，对于住宅 10 万亿的需求还是在的，目前包括中介公司、物业公司粗略统计有 12 万家房地产各类企业，我觉得 2/ 3 要被去化掉，我们希望万科是留存下来的1/3。对于房地产行业来说，要从过去的高杠杆、高周转的错误模式中进行改变，建立新发展模式，以人为本，以产品品质、以服务为核心的新时代，紧紧地围绕客户的需求去展开业务。

于小雨：我觉得关于整个市场修复的问题核心在于三个预期变化，价格预期、交付预期和收入预期。收入预期正如陈院长所说，我也认为是跟经济直接挂钩，地产现在相当于是经济的朋友，如果经济好转，大家对于收入预期好转，整个的购买意愿和能力也会上升。

现在房地产市场价格的调整已经蔓延到核心城市，甚至核心城市的新房也出现打折现象，我觉得在新价差体系形成之前，市场预期较难企稳。当新房的价格优于二手房，倒挂不存在时基本上调整完毕，这就是价格预期的稳定。

至于交付预期，它紧跟政策导向，政府一直力推保交付，很多新出的地块要求现房销售，包括一些在售楼盘已经是现房了了，可见目前交付预期已有初步修复。我觉得价格预期、交付预期以及收入预期同步转平稳或者是正向时，那么市场筑底已基本完成。

关于整个市场2024年的判断，我认为依旧承压，是一个磨底的年份，企业面临的压力比较大。从目前一季度的数据、政策变化以及经济形势来看，并没有看到太多的好转。

现在市场环境下，企业的竞争格局已经发生了明显的变化，基本从原来的三七开变成七三开，原本民营企业能占七成，而现在只占三成左右，剩下的七成里面更多国企可能占到50%，央企大概占到20%的状态，可以说是一轮大换血。

未来房企卖的不是房子，而是一种生活方式

胡润峰：假设这一轮房地产市场调整结束，行业出清完成，之后中国的房地产行业大概会呈现什么样的面貌？

陈晟：我觉得房地产企业要利用好这次危机，在现在这种压力测试之下能够生存下来的便是好企业。所有的房企应该深度反思在这次行业调整的各种应对行为，由此我们要切割过去高规模、高周转、高负债的“三高模式”，并进入以人为本，以产品为核心的新时代，我认为万科具备一定的后发优势，这包括了它的商业部分，持有物业部分，物流部分等。

新时代在供需要基本平衡的情况下，房企应该尊重我们的消费者，甚至未来可能要请消费者来“设计”房型、户型、居住环境、物业社区等定制化产品，未来房企卖的不是房子，而是一种生活方式。房地产作为和建筑行业并存的支柱产业，行业中必然存在许多优秀的企业的，只要符合新时代的要求，便可以在这个市场上存活下去。（本文首发于钛媒体APP，作者｜李婧滢，编辑｜刘洋雪）

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