青岛万象城估值80亿？

1月24日，以青岛万象城为首发资产的华夏华润商业REIT进行网下询价，询价区间为6.784元/份-7.269元/份。

这是首批消费公募REITs中，第三只启动网下询价的产品，也意味着其距离上市公开发售，又推进了一大步。

据招募说明书显示，华夏华润商业REIT底层资产为青岛万象城，资产估值81.47亿元，是首批4只消费基础设施REITs中发行规模最大的一只。

消息一出，引发了市场对青岛万象城的关注和热议。青岛万象城是否被高估？未来又能否支撑起这80亿元的估值？

凰探第1232期

撰文/张慧

审校/庄建成

先来认识一下REITs，也就是房地产投资信托基金，简单来说就是将流动性低的资产（如青岛万象城这类商业体）设计成标准的、能交易的金融产品，由专门投资机构进行投资经营管理，并将投资综合收益按比例分配给投资者，形成一种公开市场产品。

此番所涉及的以青岛万象城为首发资产的华夏华润商业REIT，是我国首批获批的消费基础设施公募REITs之一。

2023年10月20日，证监会发布了《关于修改〈公开募集基础设施证券投资基金指引(试行)〉第五十条的决定》，将公募REITs试点资产类型拓展至消费基础设施。

一个月后的11月26日，华夏华润商业资产封闭式基础设施证券投资基金等首批4只消费基础设施公募REITs正式获得证监会准予注册的批复，华夏华润商业REIT在深交所注册生效。

其底层资产为青岛万象城，估值81.47亿元，拟募资69.23亿元，拟发售10亿份，初始定价为6.9227元/份，拟计划于2024年一季度完成发行。

作为首批4只消费基础设施REITs中发行规模最大的一只，华夏华润商业REIT为首发资产青岛万象城估值超80亿元，占首批消费基础设施REITs资产估值（约142亿元）的近六成，这也让市场对青岛万象城颇为关注。

2009年底，华润置地首入青岛，以超67亿元拍下位于青岛市中心的地块，打造成如今的青岛万象城。据招募说明书显示，近年来青岛万象城营业收入总体保持上涨态势，从2020年的3.8亿元上涨到2022年的5亿元。

不过净利润方面，因为要按照一定年限扣除买地+建安成本等的折旧摊销，所以从2015年一期建成开业一直到2022年，青岛万象城的净利都是亏损的，直至2023年，青岛万象城才真正开始盈利。

据悉，公募REITs资产评估方法为收益法，即将折现期内运营净收益折现加总得到评估值。

也就是说，青岛万象城超80亿的估值，是建立在其运营业绩好、未来增长性强、运营净收益高的基础之上。据华润置地介绍，青岛万象城2024年预计运营净收益可达到4.41亿元。

对于青岛万象城能否支撑起超80亿元估值的质疑，华润置地方面表示，青岛万象城未来的预测租金增长率显著低于历史租金增长率，收入、成本均审慎预测，为未来收入提供了充足的增长空间。

且地处青岛市核心商圈，毗邻市政府、五四广场，各大金融机构、公司总部聚集，同时坐拥两条地铁交汇上盖，各个地铁联通青岛市各大旅游景点、办公区、居民区，可以源源不断地聚集全市客流。

另青岛万象城庞大的会员规模和华润万象生活专业的运营体系，为其吸引了众多国际品牌、新兴品牌，也为青岛万象城引领青岛商业潮流持续提高了商业竞争力，充分保障项目未来的稳健运营和经营业绩的持续增长。

但实际上，与2021年首批公募REITs发行相比，此次消费公募REITs的募集和发行脚步已明显放缓节奏。

比较不同版本的招募说明书可以发现，同批几个购物中心的估值都在路演后有所调低，青岛万象城从最初82.02亿元变成81.47亿元，下调了5500万元。

可以说，REITs在国内仍是新事物，投资者普遍持偏谨慎态度，消费公募REITs的投资价值尚未得到资本市场的追求认可。

此外，向来作为公募REITs重要投资者的保险资金，在此番消费公募REITs中并不活跃，如嘉实物美消费REIT战略投资者中，保险资金占比仅为1%，网下拟认购对象中保险资金占比不足1%；华夏金茂商业REIT的战略投资者中没有出现保险资金的身影，网下拟认购对象中，保险资金占比同样不足1%。

加上此前险金频频入手商场，业界人士猜测，相较于消费公募REITs，或许直接买资产的资本化率更具性价比。进而也导致了投资者对青岛万象城等“产品”本身的估值产生争议，得出“发行阶段估值高了”的结论。

不过，REITs最吸引投资者的优点之一是它的“定期强制高分红”，国产REITs的分红需保证基金年度90%以上可供分配金额以现金形式分配给投资者；且基础设施基金的收益分配在符合分配条件的情况下每年不得少于1次。

华润置地方面也公布，华夏华润商业REIT预计2024年和2025年的分派率分别为4.93%和5.27%。当然，这个分红率是建立在未来青岛万象城的租金收入规模不断提升的基础上。

目前来看，华润置地对首发REITs十分看好，但预期终究不是最终结果，未来青岛万象城想要真正支撑得起这80亿元的估值、带动其商业租金持续增长，仍然任重道远。

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