何为资本化率Cap Rate？国债利率是否会影响租赁住房资产估值？

投资视野·导读

对于不动产物业，国际通用的静态资产估值法是NOI除以资本化率（Cap Rate）。此前，ICCRA专文讨论了NOI的概念内涵及其之于租赁住房资产价值估算的意义（NOI 还是 EBITDA？如何估算租赁住房资产价值？| 投资视野）。那么， Cap Rate 又是什么？哪些因素会影响其高低？

首先，Cap Rate 如何影响估值，我们用一个例子来说明。假设某青年公寓运营稳定后，一年的NOI是500万元。如果其Cap Rate是6%，那么该青年公寓的估值就是8333万元；而如果Cap Rate是5.5%，那么这个公寓的估值就会上涨到9091万元，估值提高了9%，可见Cap Rate对于静态资产估值是极其关键的指标。那么它受哪些因素影响呢？

利率因素

作为资产估值的基础，利率的重要性不言而喻。尤其是10年期国债利率，由于其被视为零风险资产，常常被用来作为计算Cap Rate的基础回报率。在租赁住房的价值评估中，风险和回报成正比，由于不动产投资的风险通常高于国债，从理论上讲，Cap Rate应该高于国债利率。但是，国债利率的波动会对Cap Rate产生直接影响，进而导致资产价值的变动。

刚刚结束的中央经济工作会议透露出“稳中偏松”将是2024年货币政策的主基调，一季度央行大概率将继续降准或降息。偏宽松的货币政策，会使利率维持在相对较低水平，预期也会导致Cap Rate也会有所下调。

那么，如果利率持续下调，Cap Rate也会随之下跌，导致租赁住房的价格出现大幅度的被动增长吗？答案是不会的。因为实际操作中，Cap Rate的高低还受到除利率之外的其他因素的影响。

项目未来的收入或租金增长率

除了利率，租赁住房项目的未来收入特别是租金增长率也是关键因素之一。如果一个项目目前的NOI不高，但未来有很大的租金增长潜力——比如项目所在区域即将通地铁、计划建设产业园，或者周边商业配套设施在逐步完善，这些都预示着未来租金的增长以及资产价值的提升。在这种情况下，投资者可能愿意支付更高的价格购买这类资产，导致用于估值的Cap Rate会相对较低。

反之，对于那些租金增长空间有限的项目，投资者会采用更高的Cap Rate进行估值。例如，项目所在区域的租房人口基数不足，产业结构调整导致产业人口即将大量迁出，租金增长潜力有限，或者存在显著的租金天花板，投资机构则会采用更高的Cap Rate来反映这种风险和潜在的收益限制。

这种估值方式反映了投资者对未来收益预期的不同，不仅仅是简单地基于当前的收益水平。实际上，Cap Rate的设定是一个综合考虑市场环境、项目本身特性及未来发展潜力的过程。

投资市场供需平衡关系

在考虑利率和未来租金增长率的基础上，另一个重要因素是投资市场的供需关系。市场的资金充裕与优质资产的稀缺性之间的关系，即资产荒或供需失衡，会对Cap Rate产生显著影响。以住房租赁市场为例，现阶段市场优质资产数量有限，投资机构通常愿意支付更高的价格来争夺这些稀缺资产，就会导致用于估值的Cap Rate偏低。

当市场上的资金过剩，且投资者寻求稳定和可靠的收益来源时，对高质量资产的需求就会上升。这种需求上升通常导致租赁住房资产价格上涨，而Cap Rate则相对降低。这种趋势在资金充裕的市场环境中尤为明显，尤其是在那些经济稳定、政策支持的区域。

此外，Cap Rate还受到地区特性、物业特征和投资者对住房租赁市场的信心等因素的影响。比如，如果物业的土地使用权剩余年限较短，就会降低物业的长期价值，进而影响Cap Rate。这种情况下，投资者可能要求更高的回报率来补偿土地使用权即将到期的风险，从而提高Cap Rate。

Cap Rate的确定是一个复杂的过程，涉及利率、租金增长潜力、市场供需关系等多方面因素的综合考量。这些因素的交织作用，共同决定了Cap Rate的水平，进而影响着租赁住房资产的估值。