2023年中国房地产企业稳健经营榜、重振榜解读

近期，政策面陆续出台多项利好举措，强调要一视同仁满足不同所有制房地产开发企业的合理融资需求。

经营和财务状况越健康的房企，越能优先从利好政策中受益，获得监管机构及主流银行的青睐与认可，谋求更好的发展。

出险房企也可以利用近期的政策利好，努力改善自身经营困境，尽早重回正常经营轨道。

在此背景下，我们对未出险企业的稳健度，及出险企业的重振能力进行了综合测评。

“中国房地产企业稳健经营榜”主要从企业的财务健康、资产质量、市场竞争力、运营能力、经营稳定性及持续发展潜力六个维度对企业健康度进行综合评价分析。

财务健康主要参考企业的偿债能力、债务结构等相关指标；资产质量参考企业存货结构、城市布局及投资性房地产等相关指标；市场竞争力参考企业市场占有率、产品力等相关指标；运营能力参考周转率、盈利能力等相关指标；经营稳定性及持续发展潜力综合参考现金流管控能力、投资力度、管理层波动等。

在行业下行的背景下，50家上榜房企在抗周期方面表现突出。从销售方面来看，50家上榜房企累计销售同比明显优于行业平均。其中，28家房企销售同比出现不同幅度上涨，另有8家房企销售同比下降，但降幅低于行业平均。

从投资方面来看，50家上榜房企中于今年仍获取土地的共有37家，占比高达74%。其中，14家房企拿地销售面积比超过0.4。上榜企业在市场寒冬中寻找适合的投资机遇，也将为企业未来发展带来更好的保障。

50家上榜房企近7成为上市房企，未上市房企也曾发行债券，从企业中期报告或债券中期报告来看，基本财务相对稳健，核心指标较好。上半年末平均净负债率仅为65%，非受限现金短债比1.17。从三道红线来看，87%房企均为绿档或者黄档；个别企业暂列橙档和红档，但都是央、国企，整体风险可控。

从上榜企业的所有制分布情况来看，混合所有制房企共有3家，民营房企共18家，分别占6%和36%。而央企、国企的数量达29家，占比高达58%，且占据了主要位置；其中央企为18家，国企为11家。

前四名被央企包揽，分别为华润置地、中海地产、招商蛇口及保利发展，这四家央企的经营及财务表现均属于行业优秀水平。年内销售位列行业前五，且同比有不同程度的增长；新增货值位列行业前十，财务指标也相对优异。如华润置地2023年上半年的综合毛利率为25.7%，净利率达22%；而净负债率仅为28.5%，现金短债比2.22。中海地产上半年毛利率达22.61%，净利率维持15.94%；净负债率35.78%，扣除受限制现金后的现金短债比1.67。

从上榜的三家混合所有制房企万科、绿城中国及金地集团来看，三家房企的财务情况均相对稳健，且有多元业务加持，其中万科还获得了大股东深圳市国资委的大力支持。

截止2023年上半年，万科持有货币资金1221.8亿元，现金短债比为2.7。净负债率为49.5%，剔除预收账款的资产负债率为66.9%，“三条红线”保持“绿档”。万科整体债务结构持续优化，稳健性较高。此外，万科还拥有万物云、物流、租赁住宅及商业物业运营等业务，近期在消费类基础设施公募REITs也迎来突破。在多航道业务加持下，万科营收抗风险性相对较强。此外，万科还有大股东深圳国资委的全力支持，11月深圳国资委表示“万科是体系重要成员，必要时通过一切可能手段支持”。在国资委的背书下，万科面对未来行业不确定风险时拥有更多筹码。

绿城中国同样拥有多元业务加持，在行业下行背景下，其代建业务逆周期属性愈发凸显。2023年前10月绿城集团合同销售额2227亿，合同销售面积1091万平,同比下滑3%和上升1%；其中代建管理项目销售额744亿，同比增长12%，销售面积同比增长22%。财务方面，绿城中国同样相对稳健，2023年上半年现金短债比2.21，扣除抵押银行及预售资金监管后现金短债比1.41；扣预资产负债率71.8%、净资产负债率70.2%。

从上榜的民营房企来看，包括有龙湖、新城、滨江、卓越等。上榜的民营房企，如龙湖集团、新城控股属于均衡型房企，拥有相对稳健的财务、多元业务加持，可持续收入稳定，抗风险能力较强。而滨江、卓越等属于具有较强区域优势的开发商，多年深耕核心热点城市，拥有较为优质的储备货值，即使在行业下行背景下，项目的去化仍能有所保障。

龙湖集团多年来奉行多航道业务发展，2023年上半年租金收入及服务业务及其他在总营业收入中占比约20%。此外上半年运营及服务业务实现了50%以上的毛利占比，导致整体毛利率上升，相比2022年上升约1.2个百分点至22.4%。在偿债能力方面，现金短债比为1.96倍，剔除预售监管资金及受限资金后，现金短债比为1.27倍；净负债率为57.2%，较2022年略有下降；剔除预收后的资产负债率为61.9%，已持续7年属于绿档企业。

卓越集团聚焦珠三角、长三角以及其他核心一、二线等市场活力高的城市和地区，得益于此，近两年的销售去化优于行业平均水平。截至上半年末，卓越投资性房产账面余额共计721亿元，也集中在深圳的核心区域，每年为集团带来稳定的租金收益；同时，此类企业自持资产也是融资机构非常看中的优质资产。此外，卓越集团自2000年开始涉足旧改，于2013年成立全国首家城市更新集团。近年来，卓越城市更新板块已形成逐年阶梯式转化和每年按节奏交地的良性循环格局，每年都保持2-3个城市更新项目入市的稳定节奏，仅今年8-9月份，卓越城市更新即成功摘得深圳前海民主村、深圳龙华赤岭头一片区，深圳南山南新北项目，合计新获460亿货值。城更业务持续发力，也是卓越稳定发展不可或缺的助推剂。

滨江集团2023年上半年末的可售货值中，杭州占比60%；此外省内(非杭州)包括宁波、金华、湖州、嘉兴、温州、台州等基本面支撑度良好的城市占比22%，省外占18%。通过布局高能级城市，为滨江的项目去化提供了保障。据克而瑞统计，前11月滨江全口径销售额1430.8亿元，同比增长7.2%。财务方面，滨江上半年末持有现金较年初增长21.8%至296.31亿元，现金短债比大幅改善至2.07，净负债率大幅降至21.54%，扣除预收后的资产负债率55.71%，三条红线指标维持绿档。此外，滨江是2023年境内发债最多的民营房企之一，年内已经发行了6笔债券类融资，11月28日企业再次公告拟发行2023年度第三期中期票据，拟发行金额9亿元。

截至目前已经有近70家房企公开违约，其中部分企业已经逐渐退出市场舞台，但也有一些房企仍在积极解决问题、努力维持正常运营。

在此背景下，我们对企业的重振能力进行了综合评价分析，拟定了以下入榜理由：

1、股票正常交易

2、财报正常发布

3、销售规模仍在百强

4、资产大于负债

5、积极重组处理违约债务

6、努力完成保交付

1

融创中国

第一家重组成功的民企龙头，意义巨大。11月20日，融创中国控股有限公司发布公告，宣布境外债务重组各项条件已获满足，并于当日正式生效。这也意味着历时18个月的融创境外债重组成功。伴随着境内外公开市场债务重组全部完成，融创整体化解约900亿元人民币的债务风险，境外公开市场2-3年内无刚性还债压力。同时增加的权益资本可为“保交楼”和经营的恢复提供重要支撑，为经营恢复创造了更好条件。后续随着政策利好更多的释放，市场信心的逐步修复，恢复正常经营的核心是销售回正、重启拿地与获得公开市场融资。作为第一家债务重组成功的大型民营企业，融创的化债工作显然具有标杆性，是行业内更多企业重组化债的参考对象。

2

旭辉控股集团

境内债务积极展期，境外债务重组方向明朗。2023年11月初，公司表示今年前十月已经完成了3笔公司债及CMBS的展期工作，合计展期金额超过53亿元，待年内最后一笔公司债展期投票完成，年内所有到期债券展期全部完成。公司已于9月向境外债权人及顾问提供境外债务重组最新方案，尽调与专业分析工作已有阶段性成果，相关基础报告已具备。为兼顾不同债权人的诉求，公司也提供了短中长不同选项，用公司自己的话来说就是“短端削债，中端转股，长端保本降息”。总体来看，境外银团和债券债权人小组认可境外重组方向，并且理解公司的降杠杆逻辑。目前公司与两边债权人小组积极持续进行商业谈判，双方皆致力于不断缩小分歧，寻求兼顾各方利益的解决方案。

积极保交付，财务指标有优化空间。根据最新的月度通信，2023年截至10月，公司已交付超8.8万套新房，积极完成保交付，交付率高于行业平均水平。公司2023年半年报口径扣除合同负债的资产负债率为73%，仍然达标，净负债率为109.4%，仍有进一步优化空间。

3

远洋集团

境内债务展期，积极筹备境外债务重组方案。2023年8月，远洋集团于2024年到期票据获足够赞同票达成违约豁免，于2024年、2027年和2029年到期的三笔美元债票息展期方案也正式通过。8月31日，远洋集团完成“18远洋01”债券展期，为缓解现金流压力创造了积极条件。9月15日，远洋集团发布公告，旗下8笔境外美元证券自2023年9月15日上午9时起在香港联合交易所有限公司停牌。同时，远洋集团将暂停支付所有境外债务，进行全面重组。同时集团委任华利安诺基（中国）有限公司为其财务顾问，并委任盛德律师事务所为其法律顾问，协助公司针对现有资本结构和流动性挑战进行评估并制定最佳解决方案。

践行社会责任，积极保交付。远洋集团表示，2023年以来，在行业销售和融资环境未明显改善的形势下，集团协议销售额快速下降，资产出售不确定性增大，融资活动持续受限。为应对日益严峻的流动性压力，集团一直与债权人对话、主动管理负债，尽管如此，流动性中短期内仍面临挑战。但公司仍将保交付作为首要任务，今年1至8月，远洋集团在上海、深圳、广州、武汉、杭州等27座城市顺利交付2.3万套住宅。在2023年8月24日中国人寿中期业绩发布会上，作为远洋集团的大股东，中国人寿表示：对于远洋集团近年来在全力以赴保交楼、保民生、保稳定方面，以及偿还债务等方面做出的艰苦努力和不易的成绩，表示赞赏、赞同。中国人寿会认真履行股东职责，督促远洋集团竭尽所能平稳经营和化解风险。

4

中南建设

积极处理境内外违约及存续债务的后续偿付问题。2023年6月，公司发布“关于逾期有息负债的承诺”，针对出现违约情况的有关银行和非银行金融机构借款，公司保证自本承诺出具之日起半年以内，将与有关机构达成新的借款方案，或偿付有关借款。针对境外子公司发行并存续的全部4.5亿美元优先票据，公司保证自本承诺出具之日起半年以内，将与有关投资者达成重组协议。目前初步重组方案为，原有票据持有人在获得现金兑付1%持有票据的情况下，将剩余票据转换为期限分别为3年和4年的新票据。其中3年期新票据和4年期新票据的比例为3:7。

积极开展保交付工作。在2023年半年度业绩发布会上中南建设总经理陈昱含表示，2023年上半年，中南建设在近40座城市累计履约交付项目17个，交付80个批次，涉及项目171万平方米，共计4.5万套房屋。今年下半年，中南建设将围绕保交付、推进定增和企业债券发行事宜、扭亏为盈三个方面开展工作。中南建设在三四线城市的保交付任务中占有重要位置，最新的2023年三季报显示，截至2023年9月末，公司全部开发项目470个，其中在建项目规划建筑面积合计约1,632万平方米，未开工项目规划建筑面积合计约646万平方米，可竣工资源总面积2,278万平方米，其中一二线城市面积占比约35%，三四线城市面积占比约65%。在行业销售下行，市场信息不足的情况下，三四线居民的保交付需要给予更多的关注，中南建设在保交付的工作上取得了不错的成绩，但仍有很长的路要走。

5

中骏集团控股

保交付工作进展有效，财务指标较好。中骏集团在保交付任务完成过程中展现了自身的责任感，保交付完成率高于行业平均值，处于同业中上水平。在积极推进交付工作的同时，在旗下债务出现违约后，公司及时组织重组工作。11月3日晚间，公司发布《整体境外债务管理的最新情況》相关公告，委任海通国际证券有限公司为财务顾问，协助评估本集团目前的资本结构及流动资金，并探讨舒缓目前流动资金问题的可行方案，务求尽快为债券所有持份者达到一个最佳结果。截至2023年中报，公司扣除合约负债的资产负债率为69.58%，净负债率为80.18%，属于财务指标管控相对较好的公司。

2023年发行了两笔中债增全额担保的票据，高质量投资物业托底。中骏集团此前是比较受监管层认可的民营房企，于2023年1月及8月分别发行由中债增全额担保的15亿及7亿中期票据，是2023年首批获得“中债增”支持成功发债的民营房企。截止2023年6月，中骏集团连同其合营公司及联营公司共持有53个投资物业，总建筑面积约400万平方米（应占建筑面积约365万平方米），分别分布在北京、上海、厦门、杭州及苏州等26个城市，其中27个投资物业已开始营运。中骏集团表示，未来在两翼业务上，在注重客户需求的基础上，优化效率和成本管控，推动服务性营收稳健增长，进一步优化投资回报。

6

宝龙地产

境内外债券进行展期或交换要约，投资人给予认可。2022年至2023年，为缓解公司流动性压力，公司对旗下一系列境内境外债进行了展期或交换要约，如23年5月底对6月到期（回售）的“21宝龙03”及“21宝龙MTN001”进行展期两年的方案，及23年7月对旗下三只美元债进行交换要约。随着债务的展期成功，公司的流动性压力获得了一定程度的缓解，同时也反映出投资人对公司有能力度过眼前危机表现出的认可与信任。

成功出售旗下商业资产，换得宝贵的现金流。近期，宝龙集团与青岛本土企业达翁集团签约，出售经营12年的李沧宝龙广场，其总体量18万平方米，商业面积13.5万平方米，停车位超过2000个，位于青岛人气最旺的商圈之一——李沧商圈。目前，宝龙的商业板块已有较大规模，截至上半年，宝龙商业已开业零售商业物业达95处，总建筑面积约1070万平方米。在目前住宅项目变现较为困难的情况下，快速出售旗下有价值的商业资产也是减轻公司资金及运营压力的方法。截至2023年半年报，公司扣除合约负债的资产负债率为67.4%，相较2022年年报的68.2%有所下降，若公司对其体量控制得当，预计此指标还会有进一步下行的空间。

商业资管业务逐步轻量化，减少公司大额沉淀资金。行业下行期，多数企业逐步由自持运营的重资产模式向输出管理运营服务的轻资产模式转型，预计宝龙在商业的规模拓展将持续侧重于不需要大额资金沉淀的轻资产模式。2022年全年，在新增的11个项目中，独立第三方项目占到了7个之多，宝龙自身的项目仅有4个，而2023年上半年，宝龙仅外拓新增了两个第三方项目。2023年下半年，宝龙预计开业11个商业项目，包括7个宝龙广场、2个宝龙天地以及2个宝龙星汇项目，在目前消费基础设施公募REITs正式落地的情况下，宝龙资管又多了一个有效退出的新机会。

7

合景泰富集团

可售货值质量高，同时拥有高质量投资物业。2023年，合景泰富的可售货值主要集中于大湾区及长三角区域的一线城市及强二线城市。实际上，今年以来，随着房地产市场的逐步回暖，尤其是一二线城市市场需求较大，去化相对较强。同时作为老牌的高品质代表的粤企，合景泰富通过多维保障，全力保证交付品质。在「保交付」、「保民生」的政策号召下，公司在多区域通过推出现楼、准现楼，聚焦竣工竣备，提升交付质量，全力保交付。2023年上半年，合景泰富共交付房屋接近10,000套，交付面积达85.24万平方米。销售端有较好保障的同时，公司还拥有一定体量的投资性物业。截至2023年半年报，公司已开发47个投资性物业，其中商场11个、写字楼10个、酒店26个。写字楼坐落在广州、上海、成都、苏州、南宁等一二线城市的核心商务区域。酒店包括国际酒管集团合作以及自有品牌酒店，遍及北京、上海、广州、成都、苏州、杭州、重庆等核心城市。

资产变现持续推进，积极解决境外债务问题。2023年5月12日，合景泰富公告出售上海6个项目100%股权给中国平安，总代价约7.5亿元，总建筑面积约37.3万平方米。8月15日，公告以20.72亿元出售3项目予绿城，交易所涉及标的项目为杭州春来晓园项目，以及苏州朗月滨河雅苑、明月滨河项目。与此同时，合景泰富启动了债务重组计划，选择对境外债务进行全面重组，已委任融资顾问评估资本架构和流动资金，探索所有可行的解决方案，尽快缓解目前的流动资金问题。合景泰富主动进行债务重组，对维持企业的正常运营也是利好，特别是对保交楼而言，可以为企业创造更好的支持保交楼的工作环境和条件，也可以支持企业和产业链上下游供应商、服务商之间更好的合作，来促进保交楼任务的顺利完成。

8

富力地产

投资物业资产质量上乘，为公司创造高质量安全垫。从年报等公开数据来源可以看到，公司的投资物业组合主要分布在一、二线城市，包括甲级写字楼、购物商场、多种零售物业及主题公园等。截至2023年半年报，公司投资物业组合的总建筑面积总共约355.2万平方米，其中运营中的投资物业组合总建筑面积约197.3万平方米，在建或规划中的投资物业组合总建筑面积约157.9万平方米。公司已拥有91间运营中的酒店，总建筑面积约为405万平方米，总客房数为 28,164间，分别由知名酒店管理集团如万豪国际酒店集团、洲际酒店集团、希尔顿酒店集团、凯悦酒店集团、雅高酒店集团、万达酒店管理集团及其他酒店集团管理，另有38间在建及规划中的酒店。

国内首家境内外债券整体展期成功的公司，彰显投资人信任。公司于2022年11月完成8笔境内债、合计135亿元加权平均展期期限3年以上；此前2022年7月完成10只美元票据整体展期3—4年，合计49.43亿美元，成为国内首家境内外债券全部整体展期的房企，同时富力地产是国内首次尝试境内债券整体展期成功的房企，彰显投资人对其的认可。

9

绿地控股

积极出售资产，同时解决境外债务问题。在早前召开的投资人会议中，绿地控股公布了未来三年计划出售2000亿资产，每年安排500亿-700亿。如果将目标设定为500亿，2022年公司完成了不到8成，2023年上半年完成了四分之一左右。虽然受内外部环境影响，资金回笼的效率有所减缓，特别是受美联储持续加息影响，公司境外大宗项目出售速度减缓。但随着目前局势逐渐变化，料想美联储加息因素将在2024年逐渐削弱，因此公司的回笼工作料可重新提速。此外，9月公司的9只美元债延期请求也获得了投资人的同意，就会议内容来说，绝大多数投资人对公司表现出的解决目前问题的态度给予了肯定和支持。另外，绿地控股有息负债中75%为银行贷款，包括开发贷及流动资金贷款，该项下资金较为稳定，作为上海的老牌国有企业，目前境内银行结合公司的经营现状仍旧给予了稳定的授信，料想只要公司公开债券市场不出现大的波动，银行贷款方面预计不会出现大的变数。

公司2023年半年报口径扣除合同负债的资产负债率为81%，净负债率为95.8%，略高于标准，若公司资产回笼变现得当仍有很大的修复空间。

10

龙光集团

境内公开市场债务整体展期已完成，积极与境外债权人沟通重组方案。11月初，龙光集团表示，近期向债券持有人发出了一份拟定的境外债重组方案。这份方案给出了多项选择，包括对境外债务中最多13.33亿美元的债券本金按照8.5折支付；在债转股的方案中，最多6亿美元的债转股，价格为3港元/股；对最多6亿美元的债务进行债转股，价格为4.25港元/股，同时会给予5年期的优先票据，在第3年支付首笔摊销款；给予8年期的优先新票据，在第4年支付首笔摊销款。虽然非最终方案，但也反映龙光的境外债务重组工作有了有效的进展。至于境内债务，龙光集团境内公开市场债务整体展期已于2022年12月完成。龙光集团表示将持续与全体债权人积极沟通，公平对待所有债权人。境外整体债务管理方案通过及实施后，将能缓解集团境内外偿债压力，生产经营进入良性循环，修复资本结构，实现资产潜在价值和增强集团运营现金流，保障集团境内外债权人及各利益相关方的利益。

努力保交付，财务指标有达标潜力。在积极处理境外债务重组的同时，龙光集团也在努力开展保交付的工作。据调研结果，龙光集团的保交付水平高于行业平均水平。截至2023年半年报，公司的扣除合同负债的资产负债率为80.4%，预计在公司持续的债务控制下仍有三条红线要求达标的潜力。

我们认为《2023年中国房地产企业重振榜》上的企业，如果给予合理的金融政策支持，这些企业有很大机会可以重整、修复、改善其经营情况，最终走出困境。