公交资产证券化，能解公交企业经营困境吗？

今年以来，部分城市公交公司宣告停运的情况多次出现。针对这一行业的困境，10月9日，交通运输部等九部门联合印发《关于推进城市公共交通健康可持续发展的若干意见》（以下简称《意见》）。

从内容来看，《意见》主要包括五个方面15条举措。除完善补贴、价格机制等政策，银柿财经注意到，《意见》提到拓宽企业融资渠道，支持符合条件的公交票款收益权资产证券化。

作为城市公共服务的重要组成部分，公共交通肩负着公益性和市场化的双重责任，既要满足公益性低票价，又要在市场经济环境下获取经济效益。

据了解，传统的公交交通基础设施建设主要依靠“政府财政投入+银行贷款”的模式。在今年多家民营公交公司发布的停运公告中，“政府补贴不到位”因素常被提及。但在近年来客流大幅减少的情况下，公交公司已经难以维持收入支出平衡。据国家统计局数据，2022年我国全年完成城市客运量755.11亿人，比上年下降24.0%。其中，公共汽电车客运量353.37亿人，下降27.8%。同时，人工、燃料、维修等成本也在攀高。

再加上公交日常运营对财政补贴依赖度较高，财政补贴又具有滞后性。也因此，公交公司资金筹措方式较少、融资压力较大。如今，公交票款收益权资产证券化不失为一个新的融资渠道。

那么，公交票款收益权资产证券化对破解公交困境究竟能起到多大的作用？

资产证券化，指的是以基础资产所产生的现金流为偿付支持，通过结构性重组增信，形成可以在金融市场上销售和流通的证券，并据以融资的过程。

其中，“基础资产”具有一定的条件，即符合法律法规规定，权属明确，可以产生独立、可预测的现金流的财产权利或者财产。除此之外，基础资产历史上还要有稳定经营的数据，有良好的信用记录和运营效果，便于评级和定价。

这些都是资产证券化的实施支撑，《意见》中明确支持的也是“符合条件”的公交票款收益权资产证券化。

从操作过程来看，作为原始权益人，公交企业以公交收费收益权作为基础资产，将其进行打包转让，并通过资产支持专项计划，由管理人承销在证券交易所面向投资人发行。在这一资产证券化过程中，参与方还包括监管银行、增信主体等。

在翻阅公交票款收益权资产证券化相关研究论文资料时，银柿财经在发表于2019年的《T公交公司经营收费收益权资产证券化融资模式研究》一文中看到了一个更为简明的解释：“企业经营收费收益权资产证券化本质上还是通过结构化设计将未来一段时期的收费收益权利所产生的现金流提前变现。”

需要指出的是，公交公司属于公益性行业，整体盈利能力偏弱甚至长期亏损，其持续经营能力具有不确定性。针对这点，这类产品设计上通常会以内部增信、外部增信的方式，来最大程度地降低公交公司未来经营不善导致的现金流波动风险。

这些增信的手段主要有超额覆盖、差额支付承诺以及外部担保。在外部担保上，这主要是增信主体对公交公司正常运营提供流动性支持，对不足预期的现金流承担差额补足义务或对于证券兑付承担保证担保义务。

银柿财经了解到，公交票款收益权资产证券化在行业内并不是一个新鲜的融资方式。例如，在浙江省内，2022年11月，嘉兴公交曾成功发行公交收费收益权资产支持证券。嘉兴市交通投资有限公司顾军在《城市公共交通》上撰文介绍，嘉兴公交收费收益权资产支持证券发行规模为3.16亿元，期限7（3+3+1）年，发行利率3.09%，其中财通资管为计划管理人。

除嘉兴公交之外，根据中国资产证券化网公开数据，这类基础设施收费收益权产品共有77个。从分布地域情况来看，多集中于江苏、浙江、四川等省份，江苏省有南京、无锡、常州、泰州、泰兴、徐州、昆山、镇江等地，浙江则有杭州富阳、杭州临安、嘉兴、衢州、绍兴、诸暨、舟山岱山、宁波北仑等地。

这个分布特点与当地人口规模、城市发展水平等也有一定关系，因为影响公交票款收入的直接因素包括人口数量、城市化水平以及出行方式等。在上述地区中，除部分县级城市，大部分地区人口规模在百万级别。

梳理原始权益人（公交公司）的身份信息过程中，据银柿财经不完全统计，选择资产证券化方式的这些公司基本为国有企业，而且参与其中的担保人亦是国有企业。仍是以嘉兴公交为例，它采用了外部双重增信的方式，由嘉兴公交的母公司嘉兴市交通投资有限公司作为运营成本支持承诺人，由嘉兴市高等级公路投资有限公司作为担保人。

而见诸媒体报道的停运公交公司，比如商丘市公共交通有限公司、郸城县公共交通服务有限公司、耒阳运通公共交通有限公司等均为民营企业。

这背后的出入或是由于国有企业的基础资产运营更具有预测性。对于这一情况，《意见》中除了提到资产证券化的方式，也给出了建立并实施城市公共汽电车企业运营成本核算和补贴补偿制度，平等对待不同所有制运营主体，及时拨付相关资金，鼓励先行预拨部分资金等措施。