财富管理20年：一个资深从业者眼中的中国财富管理发展史

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2003年，上海财大研究生毕业，我进入一家金融集团做投资银行业务，当时接触过一家澳大利亚的财富顾问公司，它的名字很特别，叫Flowers，取的是创始人的姓氏。创始人Flowers也很特别，作为澳大利亚最大的服务医生的财富公司，他说自己是一张桌子一个电话起家的，他的太太就是他当初的客户，听闻说对他的事业帮助很大。

当时我们团队还专门派两人去悉尼考察，希望在中国大陆成立一家合资公司，但实际上我们对彼此专业领域的了解都非常有限，他看重我们当时如日中天的金融集团的背景和名气，我们看好他财富管理的商业模式和前景，但除此以外，我们团队确实对财富管理的实践一无所知。

2004年，我入职博时基金，在上海负责机构理财业务，从此一头扎进资产管理行业，服务以保险公司资产管理、央企财务公司、银行理财为主的机构投资者，从而开启了一段长达18年的二级市场激荡之旅。

而在不久之后的2005年，由于湘财证券裁撤财富管理部门，当时的负责人汪静波女士才不得不独立创业，没有想到一位邻家女孩般的川妹子，成就了一番财富帝国的传奇。我们有一位前同事是她亲戚，所以汪总刚创业时候的情况，也比较了解，但没有想到后来会发展得这么快速和蓬勃。直到2015年，我结束了自己创立的互联网金融公司“财豹科技”（第一款公募基金跟投APP开发者）的所有业务，加入诺亚财富孵化的IFA平台“方舟财富”，开始接触和服务诸多理财师和高净值客户，才近距离地真正体验财富管理业务，慢慢摸到了财富管理的脉搏。

炭黑金的狂飙

回过头来看，国内私人银行业务的兴起，特别是以诺亚为代表三方财富公司的异军突起，一方面迎合了中国叹为观止的创富阶层的形成。他们百分之七十是中小企业主，要么是在中国加入WTO后的中国商品涌向国际化的浪潮中，奋勇搏击捕获财富；要么是在国内房地产蓬勃发展的历史机遇中，在上下游淘金获利，当然也有企业高管和IT或金融精英。富裕阶层的兴起和财富的溢出效应，自然会对金融产品和服务提出巨大的需求。

另外一方面，2008年正式开启的信托公司影子银行业务，生逢其时地为这一财富需求提供了海量的优质资产，对于收益率高达8%-10%甚至更多，大部分时期又是刚兑的信托产品，所有净值化产品在它面前都弱爆了。我们专业行话称之为“阿尔法的黑洞”，因为刚兑的信托产品的风险和同期限的二级市场债券类似，但收益更高；另外8%以上的收益堪比股票类资产，但风险却低太多，刚兑的产品是没有波动的（近20年沪深300指数的年化收益是8%左右，但年化波动率却高达22%以上）。

需求和供给的完美匹配，孕育了中国历史上最大的一个几十万亿级别的财富盛宴，从而也催生了一个新兴的职业阶层——理财师。虽然客户买的是资产，但消费习惯和金融业务天然的神秘属性，使得销售这类非标资产的渠道商赚得盆满钵满。

相传诺亚财富的首批产品是分销中融信托的非标资产，后来双方都觉得自己能干对方的事，所以不再合作，诺亚成立了歌斐资产，直接去获取资产，而中融信托的大股东中植集团一口气成立了以恒天财富为首的四家财富管理公司，专门销售信托产品。

自2008年以来，这一磅礴的财富倍增浪潮，以房地产行业的加杠杆周期和房产价格一路攀升为底层支持，催生了一批又一批大大小小的财富公司，从国有的私人银行到独立的三方财富公司，从信托公司的财富部门到证券公司的经纪业务部门，大家都奋力搏击，而身处交易第一线的理财师们，不但从传统的客户经理，转型为专门服务高净值客户的“财富顾问”，实现了客户服务的分层；而且这一新兴的职业，吸引了更多有客户流量的其它行业的从业人员，投身加入财富行业，使得理财师队伍逐步壮大并出现阶层化趋势。

公共客户的危机

当然，客户也习惯了这样的投资消费模式，现如今，每个高净值客户身边，都围绕着一批理财师们，他们有的来自私人银行、有的来自三方财富、也有的来自信托公司或者证券公司、甚至还有来自基金公司的财富子公司或者保险公司，我把他称之为“公共客户”的时代。

即便2013年由余额宝开启的互联网金融的狂飙突击，和伴随而来的P2P乱象，以及后来雷声四起以至于一地鸡毛的宿命，唯一的影响是让财富客户和理财师们，都意识到风险的真实存在，大家都开始收缩战线，规避风险意识大大增加，但也没有真正影响这一财富市场的格局，从资产端到财富端再到客户端的产业链条已经形成，而这不是终局，仅仅只是开端，变化随时都在进行。

2018年资管新规的推出，正是这一巨大变化的主导因素。狂飙十年的影子银行和各类信贷业务，让国民经济各个部类的杠杆率急剧提高，从企业到居民、从地方政府到中央政府，负债投资、大干快上的日子虽然让人志高意满，但借的钱总要还的，高企的融资成本让日常经营不堪重负，只能靠借新还旧来度日。

这一模式在房地产价格持续上涨的阶段还不明显，毕竟政府有卖地的收入、企业有投资的预期回报、居民有房价上涨的财富幻觉，但这一过程显然不能永续，房地产行业已经绑架了整个经济，它在创富的同时，高企的房价也极大地提高了经济运行的成本，任何理性和有全局观的人都能看到，个体利益最大化的同时，整体的系统面临崩盘的风险，而大部分信用的基础都来源于银行资产，如果出现系统性风险，这是中国经济不可能承受之重。

所以当多次房地产调控实际上失效，伴随着货币放水房价越调越高之际，资管新规的推出已然成为必然。虽然由于疫情等原因，过渡期一再延期，但新老划断，逐步清理的步伐一直没有停止，这其中暴露出来的资产端问题和从业人员的道德风险、以及刚兑取消后的财富破灭，都不绝于耳，让大家都越来越意识到，非标资产的温柔乡，该到了梦醒时分。

以土地等实物资产为支持的“碳黑金”时代行将终结。众多挂羊头卖狗肉的所谓财富公司先后暴雷，即便如一些第三方财富的龙头，也不可避免地出现恶性暴雷事件，从而不得不彻底断腕转型；甚至最高大上的头部私人银行也出现信托无法兑付的情景，所有信仰都被打破。

净值化时代的到来

那财富市场的方向将在何方呢？其实海外成熟市场的财富行业的演进早就告诉了我们答案，那就是以股票、债券、各类证券化产品为代表的标准化金融资产是最后的、太平洋似的归宿。这个也意味着“净值化时代”的真正来临。

如果说2006年、2007年的大牛市的记忆略显遥远，2014年、2015年的股市爆点反映了当时人们加杠杆的投资习惯，2017年的价值投资的高光时刻体现了海外增量资金的前瞻性和威力，那2019年、2020年、2021年气势如虹的成长股行情，真正标志着一个新时代的来临，人们一如他们的孩子像追求明星一样，开始追逐顶流的基金经理。

有形资产已经不是关注的重点，创富的大脑才是关键，财富市场进入了“脑黄金”的时代。而且和以往牛市不同的是，获利的资金已然没有流转的地方，不像之前每一轮牛市必然接力着房价高涨，因为大家拿赚来的钱去买了房子，从而使股市持续失血。但现在没有了可明确预期的资产可以转移流动性，房子不能炒了、非标不能投了、投资海外好像难度也极大。所以即便整体市场估值高企，资金也没有离场的打算，只能不断把结构化行情演绎到极致。结果就是高净值的资产配置，出现了必然的方向性转移，从原来的大陆（非标资产）转移到海洋（标准化资产）。

伴随着这一不可逆的趋势，带给客户的不仅仅是海外成熟市场的创富传说，更多的是深深的焦虑，因为标准化资产下的净值化产品，实在过于复杂和难以把握。大家因为安全性需求的驱使，自然会去追逐业绩最好的那一小众基金经理，但他们不知道的是，当所有普通客户都认为在做正确的事情、形成一致预期的时候，正是市场的高点和策略的高点，一旦投资后，实际的收益必然差强人意甚至令人心碎的，这个正是净值化产品考验人智慧的地方。

客户在面临大众媒体狂轰滥炸、反复刺激焦虑神经的同时，自然会寻求服务他们的理财师的咨询建议，这个正是理财师这一职业真正的价值体现。但显而易见，理财师们也没有准备好，因为股票投资一直以来并不是财富客户的主流配置，股市牛短熊长的历史，让权益投资仅仅成为投机性的补充，理财师内心的信仰主要来源于刚兑的非标资产，现在信仰缺失的同时，面对证券市场的汪洋大海，让理财师们马上转型成为真正的财富顾问，显然是拔苗助长。

而2022年的股债双杀、量化跌落神坛、理财刚兑打破，才让人真切感受到净值化的严酷，百万亿级的财富无处安身，只能回到银行存款里瑟瑟发抖。

理财师需要崛起

所以这也是我个人为什么特别关注理财师这一环节，因为相对于过剩的资金端和供过于求的资产端，理财师这一核心环节是非常薄弱的，相对于客户的需求，需要提升的空间极大。

而且我很有信心地认为，相对于客户创富的时代机会性和资产管理能力形成的长期性，理财师核心能力的提升可以有强化推动提高的标准化方法。对于这一专题的研究和揣摩，经历了多年的分析和实践，目前初步形成了“私人银行理财师培训课程体系”，从2022年开始，为众多私人银行、券商财富、三方财富、信托公司提供线上或线下、内训或公开课、专题或直播等大量的培训赋能服务，广获赞誉。

接下来，希望通过CCEF旗下的首席金融学院的平台，整合业内领先的财富管理资源和智慧，不断迭代升级的，站在买方立场、发挥资管思维优势，专业赋能广大理财师，助力中国财富市场的健康发展。

作者简介：

杨晓东 上海首席经济学家金融发展中心 首席金融学院副院长

具有二十年资产管理经验，曾任多家主流基金公司机构理财负责人；是中国证券业协会、银行间交易商协会、中保保险资产登记公司等特邀导师。

铁杆投教实践者：

2014年，开发上线国内第一款基金跟单APP；2018年，担任新华社客户端《投基有道》主播；2021年，创立了【财富管理之轮】理财师培训体系；2023年，担任万得访谈栏目《首席财富官》制片人兼主持人。

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