国泰君安：深陷恒大债务泥潭！

恒大的债务问题，可能会牵扯到一些券商需要“买单”的问题。

其中最大的大头，很可能就是国泰君安。

4月24日晚间，恒大汽车以人民币2元的代价将47个养生空间项目出售给中国恒大集团的附属公司安新控股。

这次交易看似突兀，实际上是恒大境外债务“重组棋”中的重要一步。由于缺乏资金，目前恒大汽车的天津工厂暂停生产，近期的上海车展也没有恒驰汽车的身影。

从恒大3月22日披露的境外债务重组方案来看，恒大已经基本失去了造血能力。2022年恒大房地产销售额预计为317亿元，较2021年的4430亿元大幅下滑92.84%。

今年1-2月，恒大的合约销售额为65.7亿。截至2021年底，恒大总资产约为1.7万亿元，总负债已达1.9万亿元，处于资不抵债的情况。这还只是2021年底的情况，考虑到2022年楼市全面下行，房地产企业资产端存在规模不小的减值，因此，恒大目前实际的资产负债缺口可能更大。

最新公告显示，截至2022年底，恒大的总负债达到了7537亿元，其中境内逾期债务高达6920亿元，其中光商票就有3263亿，而这些商票很多都是由上下游供应商买单。

自2022年以来，恒大已有部分境内债券实质性违约，包括“20恒大01”、“20恒大04”。截至3月22日，恒大标的金额1亿以上未决诉讼案件数量超过789件。随着恒大发行的公司债纷纷违约或者展期，债券承销商面临的风险也与日俱增。

其中，“15恒大03”是恒大2015年发行的第二期公司债，发行总额82亿元，发行价100元，票面利率6.98%。原本该债券应于2022年7月8日到期，去年宣布展期至2023年7月8日，而现在距离到期日只剩下74天。

翻开“15恒大03”现有的293份公告，最早的公告是签发于2015年7月2日的《恒大地产集团有限公司公开发行2015年公司债券(第二期)募集说明书》。

该说明书显示，国泰君安是“牵头主承销商/簿记管理人/债券受托管理人”，签字“确认不存在虚假记载、误导性陈述或重大遗漏，并对其真实性、准确性和完整性承担相应的法律责任”，同时承诺“因存在虚假记载、误导性陈述或者重大遗漏，致使投资者在证券交易中遭受损失的，与发行人承担连带赔偿责任，但是能够证明自己没有过错的除外”。

发行之初，中诚信给该债券评级为 AAA 级，属于最高评级；但从2021年恒大暴雷以来，中诚信一路下调评级至B级。同样在2021年，标准普尔还给出了SD（选择性违约）评级。

而与“15恒大03”陪伴多年的国泰君安，期间服务费赚了多少不得而知，但麻烦可能才真正开始。

一方面，作为债券承销商和受托管理人，要持续关注发行人和保证人的资信状况、担保物状况、增信措施及偿债保障措施的实施情况，出现可能影响债券持有人重大权益的事项时，召集债券持有人会议等。

在2022年，国泰君安就曾主持召开了两次债券持有人会议。4月21日，“15恒大03”又公告，将于本月26日召开持有人会议，审议授权国泰君安代表债券持有人，加入中国恒大集团重组支持协议等议案。

除了可能面临的连带赔偿责任，恒大还有一项更为凶险的风险。早在2012年6月21日，知名做空机构香橼就发布了一份长达57页的报告，指控恒大存在多项欺诈行为。

报告称，恒大管理层至少使用了六种会计骗术来掩盖其无力偿还债务的状况，还采用了一个复杂的庞氏型融资方案网。当时，报告一出来，恒大股价一度闪崩20%。

虽然此后恒大一一驳回，打消了投资人的恐慌，但9年后，香橼创始人Left表示，恒大目前的流动性危机表明，他在2012年撰写报告时是正确的。

我们注意到，债券承销和受托管理属于券商投行业务，作为头部券商，2022年，国泰君安投行业务是唯一没有下滑的业务，实现收入43.11亿元，仅次于“三中”。

投行业务一枝独秀背后，如果恒大这笔高达82亿元的债最终还不上，国泰君安是否能安然脱身？目前，恒大有14只存量债券，规模超过500亿。

翻开“15恒大03”现有的293份公告，最早的公告是签发于2015年7月2日的《恒大地产集团有限公司公开发行2015年公司债券（第二期）募集说明书》。

彼时，国泰君安就是“牵头主承销商/簿记管理人/债券受托管理人”，并且签字“确认不存在虚假记载、误导性陈述或重大遗漏，并对其真实性、准确性和完整性承担相应的法律责任”。

翻到这份文件的签字页，行家瞥到了两位项目主办人：韩志达、魏瑨。

中证协保代信息显示，韩志达在2009年2月登记执业于国泰君安，2012年10月担任保荐代表人至今。从2011年到2020年期间，他签发了7单项目，并且目前没有不良信息记录。另据伟海精英显示，韩志达在国泰君安战略发展部任职多年。另一位项目主办人魏瑨，在2012年10月登记执业于国泰君安投资银行部门；2019年12月加入中山证券，任职于债券融资总部。

不过这一单项目的尽调和收费情况，行家未能查到更多信息。

在2015年发债时，中诚信证评数据科技有限公司（简称：中诚信证评）给出的主体评级和债项评级均是最高等级：AAA。2019年中，中债资信评估有限责任公司（简称：中债资信）曾给出了AA-的主体评级。同年年底，中诚信国际信用评级有限责任公司（简称：中诚信国际）接手，给出的主体评级和债项评级仍是AAA。而在2021年7月起，主体评级首次出现展望负面；同年9月两次下调，同年12月又有两次下调，评级一路降到了B级。

2022年3月，恒大集团无法按时披露2021年报；其后的2022年中报和2022年报同样未披露。

2022年7月，“15恒大03”毫无悬念的宣布展期。

而与“15恒大03”陪伴多年的国泰君安，在2022年就曾主持召开了两次债券持有人会议。本次则是2023年第一次。

如果“恒大”的债最终还不上，国泰君安是否能安然脱身？

忧虑虽多，思之无益。回到证券行业，我们还是为国泰君安的实力和地位折服。

虽非“三中一华”，国泰君安的投行实力不容小觑。合并利润表显示，2022年度国泰君安营收354.71亿元，同比17.16%；归母净利润115.07亿元，同比23.35%。其中投行业务收入43.11亿元，同比增长6.13%，在五项主营业务中唯一增长。

稍许遗憾的是，2022年以来国泰君安收到了多份监管处罚，主要涉及投行业务和财富管理业务。

在投行业务方面，2022年内国泰君安有两次处罚：

2022年1月，因在保荐力同科技股份有限公司（简称：力同科技）首次公开发行股票并上市过程中，未勤勉尽责，存在对发行人的两个客户之间的关联关系履行充分的核查程序并合并披露相关信息，涉诉专利涉及产品金额前后披露不一致且差异大，对相关流水核查存在依赖发行人提供资料的情形。证监会对国泰君安采取出具警示函的监管措施。

2022年11月，因投资银行类业务内部控制不完善，质控、内核把关不严，部分债券项目立项申请被否再次立项时，未对前后差异作出充分比较说明，且存在内核意见回复前即对外报出的情况；廉洁从业风险防控机制不完善，聘请第三方廉洁从业风险防控不到位，证监会责令国泰君安改正。同时，证监会对时任分管投行业务副总时任谢乐斌予以警示。

而在财富管理业务方面，同样有两次处罚。

2022年2月，国泰君安江西分公司存在对部分符合回访筛选标准的赣江-同兴投顾签约投资者未进行回访；一名投资顾问通过微信及微信群向投资者发布误导性陈述的行为，被江西证监局采取责令改正的监管措施。

2023年4月，深圳证监局点名国泰君安深圳登良路营业部存在不具备基金从业资格参与私募基金销售，销售产品时未勤勉尽责，向客户提供风险测评答案，回访时告知客户应对口径，并为客户与他人之间的融资活动提供便利和服务。为此，这家营业部及当事人均被监管警示。

此外，2021年12月至2022年1月，因存在违反洗钱管理规定的行为，中国人民银行上海分行对国泰君安合计处以95万元罚款。

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