PE实战7｜乐视网各市值阶段投资人分析之『对赌协议』（上）

☝ 点以上公众号名片关注我们或浏览以往内容 ☝

谨以此文献给盼望解封还在看本文的朋友

导读：对赌协议几乎是股权投资必然要面对的事情。但也是经常出问题的环节。很多对赌协议看似对投资人增强了保护，但有时却反而掩饰了风险。乐视网案例中贾跃亭利用大量对赌协议达到了圈钱目的，使投资人蒙受了巨大财产损失。这是一个很好的教材！对做股权投资的朋友有指导意义。

（续“”）

贾跃亭通过乐视系圈钱是有步骤有计划进行的。首先从乐视网抽逃自己的钱，然后通过对赌协议圈别人的钱。

01

乐视网资金链断裂前贾跃亭已有抽逃资金迹象

据乐视网年报披露，到2015年乐视网主营业务已经从单一网络视频服务业务发展到基于整个网络视频行业的广告业务（视频平台广告发布业务）、终端业务（即公司销售的智能终端产品的收入）、会员及发行业务（包括付费业务、版权业务及电视剧发行收入）和其他业务（如云视频平台业务、技术开发服务等）。伴随主营业务的多元化（按乐视网的提法是一个“乐视生态”的概念），乐视网资产也开始逐年大幅扩张。

2015年是乐视网总资产开始大幅扩张的第一年。据年报数据，公司总资产从年初的88.51亿元增加到年末的169.82亿元。资产的扩张导致公司从2015年上半年开始资金吃紧。根据公司2015年半年报，公司上半年实现营业收入44.61亿元，同比增长51.79%；实现归属于母公司净利润为2.55亿元，较去年同期增长67.70%，但是应收款项居高不下，截止2015年6月30日，公司应收账款及应收票据余额约为29.03亿元，占资产总额的25.84%。因此经营活动产生的现金流净额同比只增长了0.81%，与净利润同比增长极不相称。而同期投资活动产生的现金流出却大幅增长，同比增长61.93%。这主要是大幅增加收购无形资产所致。截止2015年6月30日，公司的无形资产为37.90亿元，占总资产的33.73%，占比较高。由于行业竞争加剧，各竞争对手争相加大优质影视内容版权的争夺和储备。乐视网也不例外，版权采购量大幅增加。到年末无形资产达到48. 80亿元，全年增加了15.41亿元，大量占压了现金。以上迫使公司同期大幅增加筹资力度，资产负债率大幅增长，2015年末达到77%左右。

在乐视网资金链紧张的背景下，贾跃亭提出减持并将减持所得资金借给公司的计划。2014年末和2015年5月25日，公司分别收到贾跃芳女士和贾跃亭先生发来的《股份减持计划告知函》，均承诺将自己减持乐视网股票获得的资金（应该是前文推断过的贾跃亭于乐视网市值峰值附近套现取得的24.67亿元）全部或部分借给公司作为营运资金使用。该笔借款期限将不低于60个月，免收利息。2014年12月和2015年2月，贾跃芳与乐视网分别签署《借款合同》，累计承诺借款不低于16.78亿元。

表1 2015年上半年贾跃亭、贾跃芳向乐视网借款余额（其他非流动负债）情况

资料来源：乐视网2015年半年报

如上表1，贾跃亭（含贾跃芳的金额，将贾跃芳视为贾跃亭一致行动人）确实于2015年半年报期末前从自己减持套现的24.67亿元中拨出了22.6亿元借予乐视网，其中贾跃亭累计新增借款为15.65亿元。2015年6月和11月，贾跃亭又与乐视网分别签署《借款合同》，累计承诺借款不少于57亿余元。也就是说贾跃亭承诺继续向乐视网借款约42亿元。

贾跃亭与深圳市鑫根下一代颠覆性技术并购基金壹号投资合伙企业（以下简称鑫根基金）于2015年10月30日签署了《股份转让协议》。

贾跃亭先生以协议转让的方式向鑫根基金合计转让乐视网无限售条件流通股1亿股，转让价格为每股32元。本次协议转让为贾跃亭减持计划的一部分，他有如下承诺：

1、对于本次协议转让股份所得资金32亿元全部借予上市公司使用。上市公司还款后，贾跃亭将用还款所得资金自收到还款之日起六个月内全部用于增持乐视网股份。

2、贾跃亭先生届时增持同样数量股份时，若增持均价低于减持均价，则减持所得款项与增持总金额的差额将无偿赠予上市公司。

另据本次协议转让《简式权益变动报告书（鑫根基金）》，贾跃亭将会将全部转让款借给乐视网，借款期限将不低于60个月，免收利息。

如下表2，贾跃亭取得股份转让款32亿元后，并未按承诺全部借予乐视网。从2016年半年报和年报可知。截止2016年半年报期末，贾跃亭仅向乐视网新增了近5亿元借款（如下表），而且贾跃亭于2016年下半年不但没有继续向乐视网增加借款，反而将之前大部分借款收回了。截止2016年底其向乐视网的借款余额减少为4.37亿元。贾跃亭（含贾跃芳）于2017年上半年将借给乐视网的借款全部收回，以后就再也没有给乐视网借款了。2016年11月为乐视网欠供应商巨额货款危机爆发之时。由此可见贾跃亭在乐视网资金链断裂暴出前已经开始资金抽逃了！

表2 2014年到2022年三季度末乐视网其他非流动负债变化情况

（数据为对应期期末数据，单位：亿元）

资料来源：乐视网相应报告期报告

在贾跃亭抽逃资金的同时，乐视网也在不断圈进资金。芜湖歌斐资产管理有限公司、深圳市引导基金投资有限公司正是于2016年上半年分别认购了乐视网控制的深圳市乐视鑫根并购基金投资管理企业(有限合伙)的优先级LP份额23.26亿元和次级LP份额6亿元。这些认购款体现为乐视网其他非流动负债的对应增加（如上表2）。

如上表2，时间来到2016年下半年，歌斐资产又追加认购了4.23亿元的优先级份额。同时乐视网控制的乐视致新又吸引了宁波杭州湾新区乐然投资管理合伙企业（有限合伙）（简称乐然投资）和华夏人寿保险股份有限公司各自14.3亿元和4亿元的增资。乐视致新的此次增资还同时引入了融创。2017年1月乐视致新完成了新股东工商登记，乐视网对乐然投资和华夏人寿的非流动负债随即清零。鑫根投资曾强于2016年11月乐视供应商危机暴发前后的诱多宣传对以上资金的引入起到了一定的作用。2018年上半年，乐视致新又引入了江苏京东邦能投资管理有限公司、林芝利创信息技术有限公司、江苏设计谷科技有限公司等6名投资人，合计增资11.66亿元，其中融创通过旗下公司又追加了2.8亿元投资。

贾跃亭自己资金的抽逃与他人资金的圈进是同步进行的。贾跃亭（含贾跃芳）2016年底与2015年初借款余额差额为-5.8亿元，也即期间从乐视网净收回借款5.8亿元，加上鑫根基金股份转让款32亿元以及减持套现的24.67亿元，合计收回现金62.47亿元。这些资金显然没有用于解决乐视网现金流紧张的燃眉之急，而用在了何处？2015年上半年贾跃亭减持并向公司借款基本信守了借款承诺。由此看来当时贾跃亭可能想把乐视网经营好的或者说想把乐视网市值维持好。但从2016年上半年贾跃亭已经开始放弃这种想法了。当然还有另一种猜想，即2015年贾跃亭信守借款承诺也可能只是掩饰其减持套现的幌子而已。哪种猜想更接近真实还需要本文后续财务分析部分的推断。

02

神秘的股份受让“投资人”

下面我重点介绍一下神秘的股份受让“投资人”——2015年10月30日协议转让的受让方鑫根基金。鑫根基金GP兼执行事务合伙人为深圳市鑫根下一代颠覆性技术投资基金管理有限公司（如下表3），为鑫根投资（全称为北京鑫根投资管理有限公司）控制的私募基金管理公司。然而鑫根基金实际控制方鑫根投资所扮演的角色其实并非基金管理人，而更像是游走于贾跃亭与重庆政府背景产业基金这类大金主之间的掮客。其强大的融资能力不言而喻。乐视与鑫根的所有合作都是利用鑫根的融资能力。用鑫根投资实际控制人曾强的话说就是：“如果说贾跃亭是下一个马云，我们就是孙正义”。

鑫根投资成立于2004年，创始人和实际控制人为曾强。曾强（ZENG EDWARD QIANG,护照名)持有加拿大护照，1963年出生于北京。曾强在国内布局时，还有两位同样出生于1963年的合作伙伴，美籍华人QIAN STEVEN JUN和澳大利亚籍华人ZHANG XIAO DONG。鑫根投资于2010年起在重庆开展商业活动时就与重庆国资背景的重庆渝富控股集团有限公司（简称渝富集团）合作成立基金做过股权投资。渝富集团则来头不小，为重庆市国资委旗下国有独资公司，在重庆国资系统地位显赫。公开资料显示，重庆渝富集团当时的董事长为李剑铭，曾任职重庆国资委副主任、重庆建工集团有限责任公司董事长。鑫根投资不但可以借渝富集团的政商关系取得“优质内部关系项目”（是不是优质项目，后面再说），还可以取得当地政府融资便利。二者曾于2010年发起设立过重庆鑫根股权投资基金管理中心（有限合伙）。鑫根方担任GP，渝富集团出资约2亿元，为LP。该基金于2010年5月完成了对重庆建工的PRE-IPO轮投资，投资金额为15,813 万元。由于渝富集团当时的董事长李剑铭于2007年曾担任过重庆建工的董事长，因此重庆建工属于内部关系项目。但投资业绩只能用“糟透了”来形容。我后文会做简单盘点。除此之外鑫根投资在重庆还主要做过土地交易的掮客，2014年曾因土地交易中介费问题招惹了不小的经济纠纷。

既然鑫根投资实质上并非基金管理人，那么鑫根基金受让贾跃亭老股也并非投资行为，而是一场利益交换。

鑫根基金是以32元/股价格受让乐视网股份的，这个价格仅相当于受让时点市场价格的约2/3，而且受让股份是没有限售期的，受让当天鑫根基金即浮盈50%，理论上可随时变现。当然二者应该私下达成了某种约定，不可能受让后马上就在二级市场上变现。所以这次协议转让本质上并非市场投资行为，而更多的是一种利益交换。我们可以深入思考一下，贾跃亭为何不直接在二级市场减持并达到将套现资金转借乐视网的目标？贾跃亭折价转让股份给鑫根基金是以鑫根基金帮乐视网引入重庆市产业资本和相关资源为交换条件的。乐视网不但可以利用鑫根投资与重庆市政府的关系为其进一步融资，而且目前的乐视网迫切需要一个二级市场炒作题材再次拉高股价，从而圈更多钱。用一个形象的类比，贾跃亭就好比乐视网二级市场庄家（当然仅是类比，二级市场是否有操盘手不是本文重点），目前还没有完成出货，需要炒作题材诱多，吸引更多接盘人，从而顺利出货。

图1 将贾跃亭对乐视网的市值管理“类比”为二级市场庄家操盘

重庆基金的LP之一——重庆战略性新兴产业股权投资基金合伙企业（有限合伙）（简称“重庆产业基金”）这一大金主就是借鑫根投资与渝富集团的这种政商关系而引入的。

重庆产业基金系由重庆市委、市政府成立的战略性新兴产业政府引导股权投资基金，有政府及国资背景。其GP兼执行事务合伙人为重庆渝富资本股权投资基金管理有限公司。而该GP的实际控制人就是渝富集团。

表3鑫根基金合伙人出资及比例

资料来源：爱企查

除重庆产业基金外，嘉实资本估计也是鑫根投资引入的大金主。嘉实资本管理有限公司代表其管理的“嘉实资本汇嘉 27 号专项资产管理计划”在合伙人列表中体现为股东。该专项资产管理计划为契约型基金，投资人为一家专业金融机构，看好公司长期发展前景。

北京尚誉资产管理中心（有限合伙）（简称“尚誉资产”），其份额系由乐视网及其重要关联方暨乐视生态体系众位核心骨干人员所共同持有, 为通过鑫根基金增持公司股份的股权激励平台。

根据《简式权益变动报告书（鑫根基金）》披露，2015年9月28日乐视网重要子公司以及关联方与重庆市政府签署战略合作协议，乐视网将在重庆投资产业基地，并且在云计算与大数据、大屏智能终端代工生产、金融等多个方面达成深度合作。因此重庆政府引导基金其实不傻，别看真金白银的拿出5.5亿元投资乐视网，其实想通过战略合作，吸引乐视网返程投资到重庆当地创造税收、就业和GDP，而且这个返程投资带来的效益会多于5.5亿元。一般来讲，政府引导基金都有招商引资的功能，主要目的是用引导基金撬动社会资本投资当地贡献税收并带动当地就业。当然双方合作的基础是双赢的。按照乐视网披露的说法，乐视与重庆的合作，是乐视与地方政府的深层次合作的进一步体现，借助重庆国家中心城市的力量以及在长江上游地区金融中心的地位，不仅能够提高乐视在西南地区的市场份额，同时也将帮助乐视生态在西南部的落地和布局，形成基于乐视云开放的闭环生态。

此次协议转让以及与重庆市政府战略合作这一信息一经披露，对乐视网股票二级市场是一个重大利好，股价有明显回升。乐视网股票价格于2015年10月到2016年7月间确实有一波快速反弹，市值重新回到千亿元之上。贾跃亭可借机操控乐视网再圈一笔钱。这时机入场的投资人可谓是“最倒霉的投资人”（后文再说）。

然而乐视与重庆的合作并不愉快。

03

乐视&鑫根及重庆市政府在乐视云合作中的对赌协议

按照双方的合作规划，乐视将在重庆的两江新区投资产业基地、设立独立核算的乐视云公司，作为用于开展云计算与大数据相关研发、生产、发行、运营、孵化和管理工作的公司总部。同时，乐视还将与重庆在终端制造进行合作，其中包括乐视超级电视、超级手机以及车联网等业务，并在重庆发起设立小额贷款公司、联合鑫根投资发起设立私募股权基金。可以说重庆联合乐视共同规划了一盘盛况空前的大棋局。

进入2016年，乐视及贾跃亭在重庆的布局进一步加快。相继成立了重庆乐视小额贷款有限公司、重庆乐视商业保理有限公司、 重庆乐视云计算有限公司等。而在获得小贷、商业保理等牌照之外，乐视系还介入了地产领域。

乐视凭借规划的与重庆合作的美好蓝图，以规划导入项目为诱饵获得了重庆市政府的优惠供地。2015年10月30日乐视投资管理（北京）有限公司设立了乐视界置业发展有限公司（简称乐视界）。紧接着乐视界就以极优惠的价格接连拿下重庆两江新区多宗住宅和商业用地。据了解乐视介入重庆地产领域所获得的收益并非贡献到乐视网上市公司体系内，也未进行开发。乐视危机爆发之后，贾跃亭开始将一些资产处置给融创，其中就包括乐视在重庆持有的土地资产。

乐视在与重庆政府合作中，除了在土地上扮演“中间商”角色之外，乐视号称的乐视重庆云项目也扑朔迷离。一位接近重庆云计算中心的人士表示：云计算是重庆重点打造的产业，当时希望乐视能够与重庆展开深度合作，从而推动重庆云计算行业的发展。重庆市政府为体现对乐视云的重视和合作诚意，首先砸进去10亿元。

乐视云计算有限公司（以下简称“乐视云”）成立于2014年7月1日。2016年2月重庆战略性新兴产业乐视云专项股权投资基金合伙企业（有限合伙）（以下简称“重庆基金”）向乐视云增资10亿元。乐视控股（北京）有限公司、贾跃亭及重庆基金签署了《股权收购及担保合同》及相关《承诺函》。乐视网负有连带担保责任。根据《股权收购及担保合同》，如果发生以下任何一项事件，重庆基金有权要求乐视控股（北京）有限公司收购部分或全部标的股权：

①经营指标未达到以下任一要求：2016年营业收入达到6.5亿元、2017年营业收入达到7.8亿元、2018年1-9月营业收入达到8亿元；

②自重庆基金将股权投资价款本金支付至云计算公司之日起至重庆基金投资后满三年的对应日，若在此期云计算公司未实现上市；

③重庆基金持有云计算公司股权期间，若云计算公司拟倒闭、解散、重大重组、破产情况的；

④自重庆基金将股权投资价款本金支付至云计算公司之日起至重庆基金投资后满三年的对应日，若在期间云计算公司实现上市，但上市后重庆基金处置标的股权实现的收益低于年化15%时。

除以上回购条款外，乐视控股（北京）有限公司以其合法持有的云计算公司的全部股权向重庆基金投资的10亿元提供质押担保，出质股权金额为乐视控股（北京）有限公司认缴的注册资本金额26,504.80万元。贾跃亭对乐视控股（北京）有限公司所承担的回购义务及现金补足义务承担无限连带责任保证担保。

以上合作条款就属于当时（尤其是2015年到2018年期间）风靡一时的股权投资对赌条款。股权投资出资方为了控制投资风险，在投资前通常会与被投资方签署对赌协议。典型的对赌协议会要求被投资标的对未来若干年的业绩目标或IPO时点进行承诺，若这些承诺事项未达到，则由回购义务方（通常是标的大股东或实际控制人）对投资人进行相应的业绩补偿或对所持股份按一定溢价进行回购。这种对赌协议通常还会附带有回购义务方关联公司的回购担保责任。

乐视在重庆斩获的一些项目，并没有按照预期实施。乐视云仍旧连年亏损，2017年亏损额竟然高达16.73亿元（如下表4）。

表4 乐视云计算业务各年亏损情况(单位：亿元)

数据来源：乐视网相应年度年报

2017年7月28日，记者与重庆乐视云计算有限公司相关人士联系，相关人士却表示，他们跟贾跃亭已经没有关系，目前与重庆方面在大数据等方面还有合作。

如出一辙的是，贾乐亭作为乐视系的实际控制人期间还主导乐视体育文化产业发展（北京）有限公司（简称“乐视体育”）、乐融致新电子科技（天津）有限公司（简称“乐融致新”）等乐视体系内主体与投资人签署过类似的关联担保对赌协议。随着乐视危机的凸现，这些融资主体均无一例外触发了业绩补偿或回购条款。

然而在执行对赌协议时却发现了很多法律漏洞，构成了执行障碍。虽然按协议重庆基金拥有优先清偿权，然而乐视控股质押给重庆战略合伙企业的乐视云计算有限公司股份，存在着注册资本金未实缴到位的情况。因此乐视控股质押给重庆基金的这部分股权根本不具有担保作用。重庆基金只能找对赌协议的回购担保方乐视网讨说法。

2018年7月9日，乐视网发布了《乐视网信息技术（北京）股份有限公司关于就违规对外担保事项内部核查进展情况的公告》称乐视体育、乐融致新（即更名前的乐视致新）和乐视云与投资人签署含有关联担保对赌条款的协议为违规担保，均未履行符合《公司法》、《公司章程》及相关法律法规规定的审批、审议、签署程序，其法律效力存疑。

2018年9月18日晚间，乐视网公告称，该公司控股子公司乐视云计算有限公司（即“乐视云”）的股东重庆基金要求乐视网收购重庆基金所持乐视云股权。重庆基金向乐视网发送《收购通知书》称，鉴于乐视云现状，郑重要求乐视网于2018年9月28日前按约定的计价方式，向重庆基金支付股权回购款，回购重庆基金所持标的股权。根据重庆基金，乐视控股、贾跃亭三者签署的《股权收购及担保合同》，后二者应承担该合同项下回购义务。依据三者签署的《承诺函》，乐视网应承担连带担保责任。此次担保涉及回购金额为本金10亿元加年化单利15%计算的利息。

2020年6月17日乐视网收到北京市第三中级人民法院仲裁执行裁定书，要求其承担重庆基金14亿股权回购款。

04

认购乐视并购基金的LP投资人

虽然乐视电视与手机业务也是乐视与重庆方面的合作方向，但是重庆政府似乎并没有往乐视电视与手机业务里面砸钱。乐视电视与手机业务投入的资金主要仍由鑫根投资解决，只不过这次金主换成了深圳市政府和歌斐资产等机构。

2015年11月深圳市乐视鑫根并购基金投资管理企业(有限合伙)（以下简称深圳乐视并购基金）成立。本基金为乐视发起设立总规模为100亿元并购基金的一期基金，GP及执行事务合伙人由乐视控制的深圳市乐视鑫根并购基金管理有限公司（鑫根投资在其中占股45%）担任，预计规模达到48亿元，其中劣后级份额约10亿元，次级份额约6亿元，优先级份额约32亿元。乐视网全资子公司乐视流媒体认购全部劣后级份额。深圳市引导基金投资有限公司认购全部次级份额。鑫根投资主导落实优先级份额，优先级合作机构预计包括但不限于诺亚财富以及商业银行等各类金融机构。

表5 深圳乐视并购基金优先级及次级LP出资情况（单位：亿元）

数据来源：乐视网相应报告期报告

诺亚财富旗下芜湖歌斐资产管理有限公司前期认购了优先级份额23.26亿元。2018年2月7日乐视网发布《关于股票交易异常波动的公告》称：截止公告日，深圳乐视并购基金总出资43.49亿元，其中劣后级份额10.00亿元，次级份额6.00亿元，优先级份额27.49亿元。2018年9月深圳乐视并购基金仅向歌斐资产偿还了3亿元本金，其他本金至今仍未偿还。

深圳乐视并购基金的期限是“3年＋1 年＋1年”，即3年投资期、1年锁定期（发行股份购买时适用）、1年股票退出期。本基金清算时本金及收益（如有）分配安排为：首先偿还优先级LP本金，然后向优先级LP分配约定收益；基金财产如有剩余，其次偿还次级LP本金，然后向其分配约定收益；基金财产如有剩余，再次偿还劣后级LP本金，然后向其分配约定收益。以上三步分配完毕后基金财产如果仍有剩余将作为基金超额收益部分，主要分配给本基金管理人，小部分将按持股比例分配给LP。这种收益分配方式是私募股权投资基金常用的结构化设计，对基金起到增信作用。它满足了不同风险×收益偏好投资人的需求，由于优先及投资人有本金和一定收益的优先偿付权，也即基金亏损先亏次优先级投资人的本金，因此风险相对较小，但约定的收益也较小。私募基金这样的结构化设计具有杠杆作用，劣后级投资人可用较少的资金撬动更多的资金规模，但杠杆比例越大，对优先级投资人的安全垫作用越小，风险越高。目前中国证券投资基金业协会要求结构化设计的私募股权基金的杠杆比例（优先级份额/劣后级份额，其中非劣后级份额均视为优先级份额）不超过1:1。就深圳乐视并购基金而言，设计优先级份额/劣后级份额＝38/10，杠杆比例本身就很高，增信作用不算强。而且劣后级投资人乐视流媒体不一定完成了劣后份额10亿元的实缴。如下的深圳乐视并购基金股东列表中没有乐视流媒体。与乐视相关的乐视乐嗨文化传媒公司也未显示有实缴出资。

表6 工商显示截止目前深圳乐视并购基金的出资情况

资料来源：爱企查

如下图显示，乐视流媒体股权投资的4家企业中没有深圳乐视并购基金，所以在深圳乐视并购基金中并不存在实际的劣后方，对优先级和次优先级LP可能根本起不到安全垫作用。

图2 乐视流媒体广告有限公司的股权结构图

在深圳乐视并购基金设计中，还有一个增信点，即回购担保。乐视网于2016年3月28日发布公告称贾跃亭拟在风险可控的前提下为深圳乐视并购基金一期募集资金本金及预期收益提供回购连带担保，担保期限最长不超过五年。2016年4月12日，乐视网2015年度股东大会审议通过了《关于为乐视并购基金一期募集资金提供回购担保的议案》。该议案提到：为了保证乐视并购基金顺利募集资金及后续业务开展，乐视网、乐视控股、贾跃亭先生联合为乐视并购基金一期募集资金本金及预期收益提供回购连带担保，预计承担担保责任50亿元左右，其中包含对中间级和优先级15%的收益承诺。这其实也是一种对赌。

深圳乐视并购基金先后投资了TCL多媒体科技控股有限公司、酷派集团有限公司、乐视创景科技（北京）有限公司、深圳超多维科技有限公司、深圳市汇鑫网桥互联网金融科技服务有限公司等项目，合计投资金额34.25亿元。投资后以上所投资项目分别出现了账面亏损、项目停摆等问题，基金亏损严重。

深圳乐视并购基金是通过内保外贷方式投资的TCL多媒体科技，因此并未直接体现为后者的股东，而投资酷派集团所持有的股份也于2018年1月亏损转让了。因此目前工商显示的投资标的仅剩三家，如下表：

表7 工商显示截止目前深圳乐视并购基金投资的三家标的

资料来源：爱企查

上表显示，截止目前深圳乐视并购基金仍持有股权的三家被投资企业中，乐视创景科技（北京）有限公司为乐视VR的运营主体，目前已成为老赖公司。深圳市汇鑫网桥科技服务有限公司应该为曾强控制的关联公司，表面主营业务为云计算相关业务。但大概率为曾强从深圳乐视并购基金套取投资款的特殊目的公司。这种事情在以概念炒作为格调的基金管理中经常发生，属于基金管理人利用关联交易非法占有基金投资人财产的行为。

上表中的深圳超多维科技有限公司对外宣称的主营业务为智能计算视觉技术开发。2017年2月深圳乐视并购基金投资它的主要原因并非看中它的主业。而是由于超多维于此前的2016年12月收购了酷派旗下深圳酷派移动科技（即ivvi品牌）。乐视投资超多维是乐视战略投资酷派的一部分。

至于乐视为何不直接收购酷派移动科技，而是先行由超多维收购酷派旗下深圳酷派移动科技，再由乐视收购超多维从而间接控制深圳酷派移动科技，其原因可能在于收购溢价之利益。显然把酷派移动科技装到超多维里被收购要比直接被收购的价格高的多，这就构成了超多维大股东谋取的收购溢价。

深圳乐视并购基金投资标的由这些概念炒作项目构成，可想而知，所有看似严密的增信安全保障注定全部失灵，LP投资人注定连本金都很难收回。2018年9月，深圳乐视并购基金仅向歌斐资产偿还了3亿元本金（如前表5）,不及基金财产的一成。截止目前其他投资本金仍没有下落。在此提醒基金投资人一定要理性投资，不要相信概念炒作。

深圳乐视并购基金成立后是如何对TLC多媒体和酷派投资的，在电视和手机业务上有哪些作为，其中的对赌协议如何以及乐视案例对赌协议中的问题对我们有何启示？欲知后事如何，请看下期。

－未完待续－

特别提示：本文选取上市公司做案例分析，仅因为上市公司公开披露数据便于进行量化分析，仅作为价值投资案例分析素材，本案例仅基于所涉及标的历史公开信息进行分析，不构成对标的未来业绩的判断，且该历史公开信息早已被二级市场消化，充分反映在相关标的历史股价上，因此不构成对标的未来股票价格走势判断，更不做任何股票推荐，据此投资，风险自担。

>相关推荐阅读<

• 鼓励点赞转发等。更多内容欢迎关注公众号。

本文为原创文章，商业引用请联系我司，非商业引用请在明显位置注明所引用或转载的文章标题、作者并注明出自本公众号。

您可点击左下方“阅读原文”阅览“私享珍藏”内容。那里新引入了“私募股权投资管理与资本运作系列讲座（附评注）”。