分析｜10月金融数据总量弱结构分化，后续货币政策如何发力

在经过8月、9月的超预期增长后，最新出炉的10月新增信贷和社会融资规模均出现超季节性回落，低于市场预期。市场倾向于认为，在金融数据总量和结果均欠佳的背景下，货币政策将维持稳健略宽松。

中国人民银行11月10日发布的数据显示，2022年10月人民币贷款新增6152亿元，同比少增2110亿元；社会融资规模增量为7079万亿元，比上年同期少增7097亿元，社融增速下降0.3个百分点至10.3%；10月末M2增速下行0.3个百分点至11.8%。

居民端信贷需求疲软

10月的新增人民币贷款主要依靠企业端支撑，居民信贷疲软。

10月居民贷款减少180亿元，同比多减4827亿元，其中短期贷款减少512亿元，同比多减938亿元；新增中长期贷款332亿元，同比少增3889亿元。企业贷款增加4626亿元，同比多增1525亿元，其中中长期贷款、票据融资分别增加4623亿元和1905亿元，分别同比多增2433和745亿元，而企业短期贷款减少1843亿元，同比少增1555亿元。

“整体来看，10月新增信贷重新走弱，并未延续9月反弹趋势，核心仍在于居民端信贷需求低迷。即便考虑基数影响，跟2019年（疫情前）同期相比，居民新增信贷同比多减仍高达4390亿元。10月以来受疫情反复扰动，居民消费尤其是服务业消费仍承压，同时地产边际新增政策对销售端提振有限，销售起色不甚明显，居民中长端信贷需求不足。企业端在结构性政策支撑、以及新增地方债带来的潜在配套融资需求下，维持向好局面。”中金公司指出。

安信证券则认为，信贷少增一方面是稳增长的贷款政策多数在9月份落地，10月政策性银行贷款余额新增约1000亿，稳增长政策的力度出现减弱；另外银行受到考核指标压力，季末显著加大投放，季初投放相对乏力，今年4月和7月信贷同样显著少增。疫情和地产对实体部门信贷需求的冲击，一直是今年以来信贷表现偏弱的主因。

“年内社融增速较难有大的提升幅度”

除人民币贷款走弱这一主要拖累，政府债券显著回落也是10月社会融资规模不及预期的影响因素之一。

浙商证券指出，结构上10月社融同比少增来自于：社融口径人民币贷款增加4431亿元，同比少增3321亿元，较人民币贷款口径贷款低主因非银贷款及境外贷款的扰动；外币贷款减少724亿元，同比多减691亿元，该项数据近几个月回落与进口增速及规模趋于回落是一致的；政府债券增加2791亿元，同比少增3376亿元，今年新增的5000亿专项债发行额度部分缓解了去年、今年政府债券发行节奏错位的影响，但难改同比少增；未贴现银行承兑汇票减少2157亿元，同比少增1271亿元，主因经济基本面回落及票据贴现量增大。

“年内社融增速较难有大的提升幅度，或维持当前位置附近，2023年1月由于春节错月可能导致的社融增速大幅回落，其存在较大概率降至10%下方，届时货币政策首要目标高频切换的情况下，不排除央行采取定向降准等结构性宽松工具。”浙商证券认为。

如何维持宽松的政策环境

由于10月金融数据在总量和结构上均不及预期，市场普遍预计，货币政策将维持稳健略宽松，降低LPR、降准等均被机构提及。

“往后看，9月以来房地产需求侧放松政策不断，但效果不显著。重要原因一方面是交房风险，近期对民营房企的纾困政策效果有待观察，供给侧修复的情况将对未来居民购房产生较大影响。此外，居民缩表的倾向一直没有改变，或与长期预期改变有关，这一预期的扭转需要较大的政策和收入改善。稳增长政策或难完全对冲私人部门的影响。”安信证券指出。

在央行操作上，浙商证券指出：当前疫情和地产风险事件对经济基本面的扰动仍具不确定性，货币政策仍以稳增长保就业为首要目标，维持稳健略宽松的政策基调，核心仍在宽信用。预计后续存在进一步降低5年LPR的概率，但政策利率调降及降准难度大，核心是考虑汇率及国际收支压力。

申万宏源则认为，当前环境下并不会特别期待进一步的7天逆回购利率或LPR下调等降息操作。9月以来随着前期淤积在银行间的货币流动性逐步转化为信用扩张，银行间资金利率逐步向上向政策利率水平靠拢。11月降准仍是有迫切性的，但主要的潜在改善指向流动性投放的规模和对商业银行负债端成本的呵护，降准能够为货币向信用的传导提供可能性，但并不是传导疏通的充分条件。

“我们预计货币政策可能继续加大宽松力度，前期美元升值背景下人民币出现一定贬值压力，客观上拖累了国内货币宽松节奏，随着外部因素影响减弱，我们预计后续央行可能会择机再次降息。”中金公司指出。