金融百家丨VIE架构的逃废债法律风险与应对建议

作者：上海中因律师事务所高级合伙人 钟建

【摘要】VIE架构在我国由于其法律地位不明、制度供给不足，导致其机制上除了存在税收、数据安全、VIE架构内部违约、规避外商投资限制等方面的法律风险之外，还存在一个尚未被学术及实务界充分重视的逃废债法律风险，立法上明确VIE架构法律地位、执法上除已有监管措施外加强诸如逃废债风险预警机制、司法上在满足人格混同实质条件下将VIE架构下协议控制作为人格混同的一种类型，对于促进VIE架构中概股企业跨境合规经营、保障境内外投资人债权人合法权益、维护国家安全、维护优胜劣汰良性市场竞争秩序都有深远积极意义。

前言

肇始于“新浪模式”的VIE架构在我国[1]已经走过了22个年头，截止2022年3月31日，在美国三大证券交易所上市的中概股有261家，其中有184家采取了VIE架构[2]。但是VIE架构这一创新自其诞生之初就存在着法律地位并不明确的种种合法性质疑。美国SEC在2021年3月24日《外国公司问责法》出台后，这一质疑及其可能的衍生问题，在中美博弈大背景下，就显得更为严峻。

VIE架构在我国由于其法律地位不明、制度供给不足，导致其机制上除了存在税收、数据安全、VIE架构内部违约、规避外商投资限制等方面的法律风险之外，还存在一个尚未被学术及实务界充分重视的逃废债法律风险。本文笔者基于实务中的思考研究，重点论述极少被论述的VIE架构机制上存在的逃废债法律风险，并以逃废债防范为重点，从立法、监管、司法、公司合规三个层面提出了应对建议。对VIE架构及其协议控制问题，笔者并非专家，对相关立法、执法、司法的研究也难免挂一漏万，但不惴浅陋，以期抛砖引玉，引起学术及实务界对此等问题特别是逃废债及衍生的违法风险问题的关注，促进VIE架构及协议控制法律地位的明确及监管、司法上的机制完善，以良法善治促进营商环境不断优化。

一、VIE架构的概念及我国对VIE架构的监管沿革简述

VIE架构即可变利益实体(Variable Interest Entities)，在国内又被称为“协议控制结构”。VIE是指境外注册的上市主体与境内的运营实体相分离，境外上市主体通过协议的方式控制境内运营实体，从而达到把境内运营实体的会计报表并入境外上市主体的目的。

国内采取VIE架构赴美上市企业主要目的是为了规避国内的监管政策对于外商投资的限制，方便企业的境外融资，因此从其最初创设的目的而言，就存在一定的以合法形式掩盖非法目的的违法风险。

但VIE架构自诞生至今，我国法律并未对VIE架构作出明确的违法性定性，因此VIE架构一直处于监管的“灰色地带”。2015年《外国投资法（草案征求意见稿）》中曾针对VIE架构的协议控制明确了其外国投资的属性，第十五条第六项明确，将“通过合同、信托等方式控制境内企业或者持有境内企业权益”的投资活动视同为外国投资；同时第十八条、十九条中对于境内企业实际受到外国投资人控制的，也可以视同为境外投资者。但在2019年《外商投资法》正式颁布时，正式法案中删去了所有涉及VIE架构的条文，仅在第四条明确了对外来项目投资采取的“准入前国民待遇+负面名单管理”机制，对之后通过制定法规政策将VIE架构监管纳入外国投资范围留了敞口。究其原因，笔者认为这与新法新规制度成本有关，具有代表性的一些我国互联网、科技、金融公司等都采用了VIE架构赴美上市，因此如果一刀切地采取否定性评价而要求按照新法监管或整改，则很可能会导致采取VIE架构上市的中概股面临巨大的监管变化风险。

但笔者认为，从我国近两年一系列引起广泛关注的政策法规来看，不断加强对VIE架构海外上市的集团组织的监管已是基本趋势。

2021年7月6日，中共中央办公厅、国务院办公厅印发《关于依法从严打击证券违法活动的意见》（2021年第20号）中，重点强调“进一步加强跨境监管执法司法协作”，从立法、执法、司法三个层面，强调了对中概股特别是涉及数据安全、金融安全、中概股企业风险及突发情况，从立法、执法、司法及国际协作方面，提出了强化监管的要求。

2021年12月24日，证监会发布《国务院关于境内企业境外发行证券和上市的管理规定（草案征求意见稿）》（下称“管理规定”）和《境内企业境外发行证券和上市备案管理办法（征求意见稿）》，将国内公司直接和间接（包括利用VIE架构)在境外发售股票或是将其股票在境外挂牌交易的行为统一纳入《管理规定》下证监会的监管范畴，均需采取备案制，并且明确了境外上市的监管红线，将备案审查实质化。《管理规定》第十六条也就数据合规问题进行了重申，“境内企业境外发行上市涉及向境外提供个人信息和重要数据的，应当符合国家法律法规和有关规定”。

国家互联网信息办公室、国家发展和改革委员会、工业和信息化部、公安部、国家安全部、财政部、商务部、我国人民银行、国家市场监督管理总局、国家广播电视总局、我国证券监督管理委员会、国家保密局、国家密码管理局等十三部门联合修订发布并于2022年2月25日实施的《网络安全审查办法》，该《办法》将网络平台运营者开展数据处理活动影响或者可能影响国家安全等情形纳入网络安全审查，并明确掌握超过100万用户个人信息的网络平台运营者赴国外上市必须向网络安全审查办公室申报网络安全审查。根据审查实际需要，增加证监会作为网络安全审查工作机制成员单位，同时完善了国家安全风险评估因素等内容。

二、VIE架构在我国存在滥用法人人格独立、通过协议控制转移利润掏空国内实体、逃废债的风险

《公司法》第二十条及第六十三条所规定的“法人人格否定”及“揭开公司面纱”的制度约束机制对于协议控制缺乏充分考量。为了规避“股权控制”而设计出来的VIE架构下的“协议控制”使得法人和股东之间股权关系“面纱”因缺少明确法律规制而可能变成“铜墙铁壁”。

协议控制关系与股权控制关系相比，其最为明显的优势就是协议控制的非法律依附性以及灵活性，能达到非股权控制模式下股权控制的全部法律效果。在“协议控制”下，控制方通过协议控制实际享有了股东投票、获取经营利润的各项权利，但并不需要负担股东应负的法定义务与责任。这就导致了境内经营实体变成了牌照中心、成本中心、运营中心乃至风险中心，而BVI等境外主体则成了利润中心、管理层权益分配中心乃至风险隔离的“堡垒”。对外部债权人而言，因缺少明确的法律依据及举证上的困难，很难向滥用法人人格独立性的“事实的控股方”、“实际控制人”进行追责。

《九民纪要》第十一条关于过度支配及控制的其他情形中明确关联公司存在财产不清、财务混同、利益输送相互输送情形，丧失人格独立性，沦为控制股东逃避债务的，可以否认关联公司法人人格，承担连带责任，但对于VIE企业与WOFE之间通过签订了一系列控制协议及收入转移协议从而进行利益输送的行为，是否能够认定为通过关联交易进行利益输送的行为目前尚无相关司法实践。

此外，由于VIE架构还具有天然的信息披露隔离屏障功能，导致即便按照相关人格混同兜底性的司法解释，债权人也难以获取相对充分的通过关联交易进行利益输送行为的证据，从而追究WOFE、SPV、BVI等主体的连带责任。搭建VIE机构境外上市的集团化组织其境内实体并不是上市公司而不需要履行相应的信息披露义务，而其海外上市主体所披露的财报虽然需要遵循更为严格的信息披露制度，但在法律上因为没有明确依据，其境外披露的信息在国内司法层面很难直接适用。如在执行案件中，债权人以被执行人对应的海外上市主体所披露的财报作为证据证明境内经营实体具有实际履约能力时，司法机关往往以海外BVI上市主体与境内经营实体公司并非同一法人、不存在股权控制关系、无直接法律依据认定VIE这种协议控制属于人格混同的一种情形等理由拒绝追加或拒绝采取相应的执行措施。

由此可见，搭建VIE架构的境内实体与WOFE、SPV、BVI在国内法环境下的“脱钩”而在司法实操层面让实控人“脱责”，因此从法理上，搭建VIE架构的集团组织及其实际控制人、管理层，存在很大的制度性地“滥用”法人人格独立制度，把资产、收入转移到境外，而把债务泥潭乃至违法风险留在境内的道德风险。

三、立法、执法、司法及公司合规建议

针对本文所述的法律问题，其根本原因在于VIE架构所体现出的协议控制是一个不符合我国法律框架下公司股权控制逻辑的“软控制”，并且其设计目的是与相关行业限制外资控制的监管原则所相违背的。

从国内监管的角度，如何有效防范重大风险、系统性风险一直是监管所遵循的基本原则，从近些年已经出台的相关法律法规、政策来看，对于VIE架构已经形成了某种程度上的监管。但不可否认的是，直至目前依然还没有形成全面的监管体系，相关立法具有分散广、层级低的特点，监管标准不够明晰，司法裁判规则更不明确，这些现状使得VIE架构本身存在前述潜在风险。结合前文论述，笔者重点围绕“逃废债”风险防范、境内投资者、债权人权益保护及市场经济秩序维护角度，从立法、执法、司法层面，尝试提出如下建议，供与读者商榷：

（一）立法建议

漏洞需补，但堵不如疏。就逃废债风险而言，国内立法所亟须解决的首要问题是明确VIE架构中“协议控制”的法律地位，即明确VIE架构下的“协议控制”是否能够具有法律拟制“股东”的地位，从而在满足现行法律体系内关于人格混同的实质条件情况下，确定“协议控制”属于人格混同的类型之一。在法律拟制股东的前提下，VIE架构的协议控制就不再具有当然的隔离作用。对于过度“协议控制”的企业，参照《全国民商事审判工作纪要》（以下简称“九民纪要”）第十一条所明确的四条关于公司控股股东对于公司过度支配及控制情形否认公司的人格，并由滥用控制权的股东对公司债务承担连带责任。此次《公司法（修订草案征求意见稿）》中第二十一条第二款明确了“公司股东利用其控制的两个以上公司实施了滥用公司法人独立地位和股东有限责任，逃避债务，严重损害公司债权人利益行为的，各公司应当对任何一个公司的债务承担连带责任”。这一修改可以看到立法者在一定程度上也已经考虑到了VIE架构企业所存在的协议控制情形，VIE企业和WOFE之间虽然不存在股权控制关系，但很大可能是具有同一股东，因此针对协议控制企业之间通过关联交易等逃避债务的情形，二十一条也给出了解决方案。但是，该修订草案在责任主体方面，遗漏了“实际控制人”及“相关责任人”。

笔者建议《公司法（修订草案征求意见稿）》中第二十一条第二款修订为“公司股东、实际控制人及相关责任人利用其控制的两个以上公司实施了滥用公司法人独立地位和股东有限责任，逃避债务，严重损害公司债权人利益行为的，各公司应当对任何一个公司的债务承担连带责任。”笔者认为，本条所称相关责任人指利用其控制的两个以上公司实施了滥用公司法人独立地位或股东有限责任，逃避债务，严重损害公司债权人利益行为的董事/董事会。因为对于在普通法系设立的SPV、BVI,其董事会往往就是公司最高决策层，在VIE架构下，通过不公允的关联交易等方式转移境内经营实体收入、损害债权人合法权益的行为责任人实际是该等公司的董事董事会。

在《民事诉讼法》、《破产法》、《强制执行法》等法律层面，也需要对于VIE架构下协议控制的拟制股东的定性作出回应，例如：针对VIE架构企业的境内实体出现重大经营问题濒临破产时，《破产法》应对VIE架构明确合并破产审查制度，即针对明确采用VIE架构协议控制模式的企业，应明确特定条件下将WOFE、SPV、BVI与境内实体做合并破产审查。通过《民事诉讼法》或《强制执行法》修正案或其司法解释，在被追加执行人范围方面，将“通过协议控制导致滥用公司法人独立人格损害被执行人偿债能力”作为可被追加为被执行人一种情形。

（二）执法建议

除设立负面清单制度及境外上市备案审查之外，在涉及金融安全、数据安全等存在较高道德风险的行业领域也需要加强或者限制VIE模式经营，对于VIE协议控制模式的收入利润转移，应加强外汇监管、加强反洗钱监管与反逃废债风险事件预警制管控机制。比如建立重大诉讼仲裁案件汇报及追踪制度，在针对VIE架构企业出现较大经营风险导致出现诉讼或仲裁时，应要求VIE企业汇报重大诉讼及仲裁进展， 并跟踪VIE架构企业的执行情况，要求企业定期进行执行情况汇报。如涉及违法违规事项，则应加强对于VIE企业日常监管执法检查、加强预警管理、预防发生逃废债等重大风险事项，比如在不能提供充分证据排除偿债能力风险情况下，可采取相关措施暂停VIE企业将业务收入及经营利润转移到WOFE及限制或禁止VIE企业将资金汇到境外。

（三）司法建议

对于解决VIE架构监管漏洞的司法建议主要分为诉讼/仲裁与执行两个层面：

在诉讼/仲裁层面，主要需要解决两个问题。

第一，是关于将WOFE及BVI等企业列为共同被告/被申请人的问题。由于传统的人格否认制度并不能突破适用至协议控制下的VIE架构，因此往往人民法院会基于缺乏法律依据不予受理当事人提出的列为共同被告的申请，但这样事实上就在起诉时剥夺了当事人将“WOFE是否过度控制境内经营实体构成滥用人格否认制度”这一问题进入实际审理环节的司法救济权利。对此，笔者认为，在境内经营实体出现严重经营风险的情况下，如WOFE对于境内实体的协议控制导致境内实体从法律上实际上只有负债而无资产或境内实体的资产及利润实际都已经转移到WOFE或通过WOFE转移到SPV、BVI等境外主体时，人民法院应当依据现行《公司法》第二十条（公司法修订草案第二十一条）的规定，允许当事人将境内实体的实控人股东及WOFE列为共同被告，并通过开庭审理程序对实控人股东及WOFE是否存在过度控制进行实质的判断。

第二，是对协议控制是否构成人格混同情况下的举证责任分配问题。笔者认为举证责任的分配还是应当遵循《公司法》第六十三条关于人格混同举证责任倒置的规定，即应当由债权人负担初步证明没有股权控制关系的第三人与被告/被申请人/被执行人具有VIE协议控制关系，并依据《公司法》第二十条第三款提供初步证据证明第三人存在滥用公司法人独立地位和股东有限责任，逃避债务，严重损害公司债权人利益的情形。然后由第三人举证证明不具有VIE协议控制关系或虽有该等关系但不存在滥用公司法人独立地位和股东有限责任，逃避债务、不构成人格混同的情形，否则第三人就应就公司债务承担连带责任。遵循举证责任倒置的理由在于，VIE架构的协议控制下，WOFE对于境内经营实体（VIE）的法律地位实际相当于一人有限公司的唯一股东。

在执行层面，一旦确立了“协议控制”法律拟制股东的地位，则对于协议控制的股东、WOFE、SPV及BVI，也应当适用追加被执行人制度，允许申请执行人将通过协议控制转移经营利润、掏空境内实体的协议控制企业以拟制股东的身份追加为被执行人，这也符合最高法《关于依法制裁规避执行行为的若干意见》第20条的规定。且在法律或立法、司法解释层面明确VIE架构下如达到了现行《公司法》第二十条规定的人格混同程度，那么直接赋予债权人执行程序中追加被执行人的权利，更有利于提高执行效率，同时，因为被追加人具有执行异议及执行异议之诉等救济权利，其诉讼权利并不存在被剥夺的风险。

（四）公司合规建议

目前，尽管VIE架构具有法律法规监管政策不稳定性等弊端，但不可否认的是VIE架构依然还是海外上市特别是赴美上市的首选模式，很多特定行业企业在国内资本市场很难进行公开上市融资，只能选择境外特别是赴美上市，除了VIE模式也还没有更好的模式，VIE架构还是具有很强的不可替代性。无论从坚持改革开放政策不动摇的基本国策，还是从我国新兴产业对境外特别美国资本市场的客观需要而言，我国政府都必然不会一刀切地限制企业通过VIE架构海外上市来进行融资活动。但需要特别注意的是，中美两国监管部门对VIE架构在我国法律地位不明这一问题，从自身国家利益角度考量的出发点不同、措施不同，但是对加强对采取VIE架构上市的中概股监管的态度却是异常一致的[3]。

因此，对于拟采取或已经采取了VIE架构的企业而言，所面临的问题就是应在中美两国监管趋严的背景下加强企业在中美及SPVBVI所在国/地区的合规建设，使得VIE架构下各企业符合所在地监管法规政策。那么对于与采取了VIE架构运营管理模式的企业的交易对手而言，则应加强信用、违约及合规风险评估、管控及处置能力建设。

结语

VIE架构对于我国互联网产业成长功不可没，2020年我国规模以上互联网企业年收入就高达12838亿元[4]。据统计，截止2022年5月5日，在美上市的248家中概股公司的总市值为2.1万亿美元，约70%的中概股采取了VIE架构模式，那么其对应的市值约1.47万亿美元。[5]因此无论立法、执法、司法对于VIE架构存在的法律地位不明问题的应对上秉持审慎态度是应有之义，但审慎态度并不意味着实际的放任态度，如前文所述，VIE由于其在国内法律地位不明，其在机制上天然地存在着逃废债、税收、数据安全、VIE架构内部违约、规避外商投资限制等方面的法律问题，因此在立法上明确VIE架构法律地位、执法上除已有监管措施外加强诸如逃废债风险预警机制、司法上在满足人格混同实质条件下将VIE架构下协议控制作为人格混同的一种类型，对于促进VIE架构中概股企业全面跨境合规经营、保障境内外投资人债权人合法权益、维护国家安全、维护优胜劣汰良性市场竞争秩序都有深远积极意义。

参考文献：

[1] 李可煜，《合规运用VIE架构》，《经济》，2022年第5期。

[2] 陈茜，《腾讯收购猿辅导被罚，揭开VIE架构“灰色地带”》，《商学院》，2021年第4期。

[3] 吴文君,陈红彦，《<外商投资法>出台背景下VIE架构的监管路径选择》，《海南金融》2020第1期。

[4] 蔡昌,李劲微,邓正宏，《阿里巴巴VIE架构困境:马云为何放弃VIE所有权》，《财会月刊》，2019年第4期。

[5] 袁宁，《VIE架构的法律风险及<外国投资法(草案征求意见稿)>对其可能造成的影响》，《我国市场》，2018年9九期。

[6] 林国，《从<外国投资法>看VIE架构的归宿》，《法制博览》，2016年第15期。

注：

[1] 本文所称“我国”如无特别说明，仅包括我国大陆地区，不包括我国的香港、澳门及台湾地区。

[2] 数据来源： Chinese Companies Listed on Major U.S. Stock Exchanges | U.S.- CHINA | ECONOMIC and SECURITY REVIEW COMMISSION https://www.uscc.gov/research/chinese-companies-listed-major-us-stock-exchanges

[3] July 30, 2021，Chair Gary Gensler《Statement on Investor Protection Related to Recent Developments in China》对采取了VIE架构的中概股从信息披露、风险提示等多种维度全面强化监管要求，足以表明美国监管层对VIE架构上市的中概股强化监管的态度。

[4] 中国互联网产业规模现状：上市企业数量、总市值、业务收入逐年上升_观研报告网 https://free.chinabaogao.com/it/202106/06454560H021.html

[5]数据来源： Chinese Companies Listed on Major U.S. Stock Exchanges | U.S.- CHINA | ECONOMIC and SECURITY REVIEW COMMISSION https://www.uscc.gov/research/chinese-companies-listed-major-us-stock-exchanges