企业资产证券化产品走俏 保障良性运转是关键

中国证券投资基金业协会近日发布的2022年7月企业资产证券化业务备案运行情况简报显示，2022年7月，我国企业资产证券化产品（ABS）共备案确认149只，新增备案规模合计为1398.14亿元。从存续产品基础资产分布情况来看，截至2022年7月底，存续企业资产证券化产品2174只，存续规模2.06万亿元，存续规模较上月增长0.91%。

资产证券化可助企业增强资产流动性。（韩众/图）

规模持续提升

自2005年国内开启资产证券化业务至今，资产证券化业务配套制度逐渐完善，市场日臻规范和成熟。目前，我国资产证券化业务主要有三种类型，分别是由中国人民银行和银保监会主管的信贷资产证券化（信贷ABS）、证监会主管的企业资产证券化（企业ABS）、中国银行间市场交易商协会（以下简称交易商协会）主管的资产支持票据（ABN）。数据显示，截至2022年8月19日，我国资产证券化产品市场累计发行产品9303只，其中信贷资产证券化市场累计发行产品1244只，累计发行规模55702.48亿元；企业资产证券化市场累计发行产品6381只，累计发行规模73994.12亿元；资产支持票据市场累计发行产品1678只，累计发行规模19839.66亿元。

资产证券化产品正因其可有效助力企业增强资产流动性、降低融资成本、拓宽融资渠道、改善资本结构等优势，持续走俏。同时，企业资产证券化产品市场占比最大、产品最多。

“企业资产证券化通常是指以基础资产未来所产生的现金流为偿付支持，通过结构化设计开展信用增级，并在此基础上发行资产支持证券的过程。”北京市京师（深圳）律师事务所联合创始人王喆表示，企业资产证券化产品受欢迎的一个重要原因还在于此类产品具有“真实出售”和“破产隔离”两大特点，根据信托法的有关规定，信托财产独立于受托机构的固有财产，在受托机构发生破产清算的情况下，信托财产不属于破产清算财产。在此背景下，企业资产证券化产品就能切实保护投资者的利益，促进项目良性互动。

北京市京师（深圳）律师事务所联合创始人王喆（京轩/图）

法治护航发展

律师在企业资产证券化产品发行流程中，参与最多的是前期环节，包括项目参与主体的尽调、基础资产核查、交易文件起草等，最后会结合法律尽职调查的结果和交易文件的约定等情况出具法律意见书。

“‘真实出售’和‘破产隔离’是企业资产证券化过程中的两大牛鼻子，只有在合法、合规、合理情况下保障了这两者的真正落实，才能保证后期产品发行、回收的良性运转，保障企业、投资者等多方权益共赢。”王喆表示：“没有做到真实出售就一定不能做到破产隔离，一旦企业出现风险就很难保证其不牵连资产证券化项目，投资者权益自然也会受到影响。”

无独有偶。今年7月上交所发布的《关于进一步发挥资产证券化市场功能支持企业盘活存量资产的通知》中特别提到，突出资产信用，加强完善资产证券化投资者保护机制。引导和鼓励企业按照“真实出售、破产隔离”原则开展资产证券化业务，在基础资产转让、交割、现金流归集和违约处置等方面设置有效风险隔离措施，强化资产信用；引导和鼓励管理人结合基础资产类型、专项计划交易安排和企业自身情况，披露切实反映基础资产实际情况、企业的行业地位、生产经营、财务管理、公司治理、偿付能力和投资者权益保护安排等方面的信息，提升信息披露水平，增强投资者保护实效。

据王喆介绍，在我国企业资产证券化业务中,基础资产是否真实出售主要涵盖以下标准：特殊目的载体（包括资产支持专项计划、特殊目的信托等形式）合法有效取得并拥有基础资产，原始权益人或发起机构破产或被第三方债权人追索时，基础资产不会被追回用于偿还原始权益人的债务。为实现基础资产的真实出售,计划管理人代表专项计划与原始权益人签署的基础资产买卖协议需合法有效，基础资产依据基础资产买卖协议有效转移至专项计划，使专项计划合法取得并拥有基础资产。

为确保基础资产的“真实出售”，除基础资产买卖合同经当事方有效签署等一般性要求外，还需特别关注如下三点：首先，基础资产的法律界定是否清楚明确，基础资产法律属性的界定应有明确的法律依据，不能脱离法律任意创造，避免被认定为基础资产不存在而导致基础资产买卖协议无相应标的物，最后成为“名为买卖实为借贷”；其次，基础资产转让对价公允，避免基础资产转让交易存在被撤销的风险；第三，基础资产应有效转移，即基础资产具备可转让性，且完成法定或约定的交割程序。

而“破产隔离”，更是要求包括律师在内的资产证券化支持项目团队要以实事求是、精益求精的“绣花功夫”，做好专项的前瞻化布局。在我国资产证券化的语境下，特殊目的载体并非企业形式，因此不适用破产法，“破产隔离”更多的是指基础资产与原始权益人、管理人（或受托人）、投资者等资产证券化参与主体之间的“风险隔离”。在这一过程中，需特别考虑即便满足“真实出售”也无法百分之百保证基础资产与原始权益人绝对“破产隔离”的情况发生。如若发生，又该如何迅速应对、降低风险、科学处理？

王喆坦言，“真实出售”只是基础资产与原始权益人“破产隔离”必要非充分条件，“破产隔离”效果受到基础资产类型、回款路径的影响。对于产生预期现金流依赖于原始权益人持续运营的基础资产，如供热、供电、供水等需要持续履约的双务合同债权，基础资产在“真实出售”给特殊目的载体后，仍然受到原始权益人运营情况的影响，无法达到完全“破产隔离”效果。在此类资产证券化产品中，往往增设监管账户用于归集基础资产回收款，避免资金混同或被挪用。

不同资产证券化产品对应的基础资产类型项下“破产隔离”机制的实现效果存在差异，尤其是未来收益类资产，更是要做好法律服务的精细化，确保基础资产的特定化，以保障各方的合法权益。（文琳 刘泽玮）