半夏投资李蓓：从贸易去全球化，到金融去全球化

来源：金融界

　　俄乌冲突持续了2周后，金融市场发现：

　　战争的次生冲击，比战争本身的直接影响，要严重很多。

　　从英国限制俄罗斯股票交易，到瑞士冻结俄罗斯资产，到伦敦金属交易所取消部分时段的镍期货交易，投资者不断被刷新三观。

　　本文不作道德评判，只是指出这些事件将会引发的后果：

　　过去几十年全球金融市场运行的制度基础，已经在动摇。过去几十年的金融全球化趋势，将会被逆转。

　　金融不再中性，规则随时可以修改，私有财产不再不可侵犯。跨国投资的风险大幅上升。

　　既然俄罗斯的银行在伦敦交易所，可以几天内因为交易限制从千亿市值跌倒几乎为0，那跟俄罗斯关系良好的印度和中国，在海外上市的公司是不是也会有类似的风险；

　　既然瑞士可以冻结俄罗斯寡头的资产，那将来是不是也会冻结跟美国关系不好的其它国家富豪的资产；

　　既然欧洲的贸易公司可以被香港交易所控股的LME交易所取消浮盈的交易，那其它海外投资人是不是也会担心：在香港市场甚至中国市场的浮盈如果太大，能不能兑现。

　　当规则被破坏，惯例被颠覆，即便战争停止，制裁取消，相互的信任和信心也再也回不到从前。

　　大国的跨国投资人，很可能会选择：

　　先减少它国主权风险舱口，回流本国资产。

　　沙特挪威这一类的国家，可能会选择：

　　先减少风险资产，增加避险资产。后续逐渐在国别上调整，实现更分散的配置。

　　直白一点，就是不管是谁，大家都要先卖股票降风险，尤其卖离岸市场上市的本国股票，卖别的国家的股票，无论A股美股港股欧股。

　　二战之后的一个大趋势，经济全球化。

　　生产端的全球化，通过比较优势和专业分工，促成了全球生产效率的提升，成本的下降。尤其2001年中国加入WTO以后，中国制造成为全球物价最重要的平抑力量。也成就了全球利率下行的重要环境。

　　金融的全球化，使得主权风险溢价降低，叠加利率总体下行，融资成本下下降，跨国融资和投资兴盛，投资者互相交融，造就金融资产大膨胀的30年。

　　以中美为例来看金融全球化，投资者交融的结果：外资持有A股，已经大于2万亿人民币；而即便大跌一年多以后，美国上市的中概股，总市值也依然大于2万亿人民币。更不要说香港股市，上市企业以中国企业为主，而投资者以外资为主，完全就是金融全球化孕育出来的孩子。

　　18年开始的中美贸易摩擦，标志着生产领域的去全球化开始。其长期结果，将会是效率的下降，成本的抬升，推动物价的上涨。

　　而最近的若干事件，很可能会开启金融的去全球化趋势，推升主权风险溢价，抑制金融资产估值。

　　从全球看，在不友好国家上市的离岸股票，不友好国家持仓比例较大的离岸市场，可能面临大的动荡。

　　落到A股的话，投资者构成可能会成为未来一段时间最重要的指标之一：

　　外资股东含量越高的股票，可能表现会越差；本土产业资本持仓为主的股票，会相对表现更好。