掘金债券“南向通”，看境内机构打算买点啥？

债券通的“南向通”将于2021年9月24日上线，金融机构火热备战。

据某参与债券通交易和做市的外资行金融市场部人士对第一财经记者表示，“除了购买人民币计价的点心债，中资发行人发行的美元债亦可购买，没有币种限制，换汇细节由各家银行单独操作。今年境内美元存款创下新高，因此‘南向通’也给了这些资金更好的配置机会。”

不过，多家资管机构投资经理对记者表示，刚开始机构很难布局美元债市场的主力地产债，而更多是从人民币或美元计价的高等级债券（例如地方债）开始布局。此外，境内外债市差异显著，包括久期结构、收益率、流动性等。例如，投资级债券在境内有一定优势，但高收益债的性价比在境外更高等，因此“南向通”扩容也将是一个循序渐进的过程。

机构循序渐进探索新市场

在“南向通”开通之初，无论是额度、机构范围、券种，一切都处于试水阶段。

目前，“南向通”年度总额度为5000亿元等值人民币，每日额度为200亿元等值人民币。中国人民银行根据跨境资金流动形势，对“南向通”年度总额度和每日额度进行调整。

“每天200亿元的确很少，股票‘南向通’在年初一度每天流入量就达到100-200亿元。”某外资行交易员对记者表示。

不过，彭博亚太区总裁李冰就对记者表示，“起步阶段是一个循序渐进的过程，主要是要扩大境内投资机构参与境外市场的力度，再逐步扩大参与的范围和额度。”

就投资标的而言，此前市场的说法是更可能从点心债开始试点，但此次显然也包含了美元债。不过此次中国人民银行也在答记者问中提及，“南向通”具体规则另行制定。

距离24日正式启动之日仅不足十天，金融机构也在积极备战。

央行表示，内地投资者暂定为中国人民银行2020年度公开市场业务一级交易商中的41家银行类金融机构（不含非银行类金融机构与农村金融机构）。合格境内机构投资者（QDII）和人民币合格境内机构投资者（RQDII）也可以通过“南向通”开展境外债券投资。交易对手方暂定为香港金融管理局指定的“南向通”做市商。

汇丰资本市场大中华区业务主管陈绍宗对记者表示：“‘南向通’的推出将加速推动香港债劵市场的发展，吸引更多世界各地的债券发行人到香港发债。汇丰正全力为‘南向通’的开通做好准备，并力争成为首批参与‘南向通’的境内投资者之一。”

渣打亚洲区行政总裁洪丕正也表示：“随著进入和流出中国市场的双向资本流继续增加，我们预计‘南向通’可投资的债券类别和额度日后将逐渐扩大。我们在内地和香港的团队已为债券‘南向通’的开通做好准备，致力为客户提供最优质的金融产品和服务。”

富达国际固定收益基金经理成皓则告诉记者，“南向通”制度下，境内投资者将可自主选择交易结算安排，预计这将有效提高境内机构参与债券跨境配置的积极性和活跃度。

除了直接参与交易和做市的金融机构，“基础设施”的完善也必不可少。例如，2021 年9月15日，彭博与中国外汇交易中心联合宣布，双方基于系统的连接，将于 9月24日为债券通“南向通”供全新的无缝化解决方案。境外做市机构使用该解决方案，为境内投资者提供做市服务。同时，彭博还为南向通提供合格债券的基础信息和估值信息，其相关数据将展示在交易中心平台上。

具体而言，基础数据来源和做市商报价都债市交易的关键。李冰此前对第一财经记者表示，就过去的“北向通”模式（境内债市）而言，境内的做市机构把市场流动性报价数据提供给外汇交易中心的交易平台，然后通过交易中心和境外第三方平台连接，最终将数据展示在境外平台上给境外投资者使用，这已是非常成熟的模式；但就未来“南向通”对应的境外债市来看，挑战在于做市机构在境外，且千姿百态，他们提供数据的方式、格式以及他们本身的展示能力都不同。未来，境外做市机构将使用上述解决方案，为境内投资者提供做市服务。

境内外债市差异显著

更值得关注的是，在“南向通”下，究竟境内机构会买什么债券？境内外债市的差异如何？

“一般来说，只要是在香港债务工具结算系统（CMU）下的债券都可以购买，包括点心债、美元债，但由于单都要经过托管行（custodian bank），而银行有自己的限制，所以可能投资标的将先集中在高等级债券。” 某知情的大型外资机构债券基金经理对第一财经记者表示。

“例如一些近期的高风险地产债，基本机构不太可能去‘抄底’，更多可能以点心债、高等级美元债（城投债、地方债等）为主。” 上述基金经理表示。

早在今年6月，第一财经记者就报道，多位参与债券通“南向通”项目的银行人士表示，几家国有银行在一级、二级市场同步推进，其在香港的分支机构正在筹备“点心债”发行事宜，内地机构将通过“南向通”购买。

9月14日，深圳市财政局发布深圳市2021年赴香港发行离岸人民币地方政府债券承销商等机构名单，承销商包括中国工商银行（亚洲）有限公司、花旗银行（中国）有限公司、渣打银行（香港）有限公司、瑞穗证券亚洲有限公司、摩根大通证券（亚太）有限公司等16家机构。

此外，境内外债市的差异也被各界关注。成皓告诉记者，南向通的开通有利于境内投资者布局境外中资债券，特别是占比超过90%的中资美元债。中资美元债因其与境内信用债在流动性、风险收益、品种分布等方面存在重大差异，对境内投资者具有较大的跨境多元化配置价值。

具体而言，在流动性方面，同一级别发行人的境内外债券整体走势相同，但美元债通常具有更好的流动性，特别是在高收益债方面区别更为明显。

就收益率而言，成皓认为，因境内外定价基准不同，投资级债券在境内有一定优势，但高收益债的性价比在境外更高，且票息能体现绝大部分的收益。风险方面，境外投资级和高收益债券与境内债券表现的相关性均较低。

此外，在行业和期限分布方面，境内信用债以短期为主，且超过60%集中于金融和城投两大板块，而在境外市场选择长久期信用债的余地更大，而且除金融占比40%以外，其他行业包括房地产、工业、能源、公用事业等分布相对分散。