自上而下的复苏——季报4个看点

看点1、利润复苏显著自上而下

从整体来看，A股公司利润增速较调整19年基数年均增长10%左右，创业板更是高达56%。除了农林牧渔受益于猪周期以及国防军工19年低基数，利润年均同比增速超过100%以外。行业层面利润复苏情况最好的依次为电气设备、电子、轻工制造、有色、钢铁，同比增幅都在50%以上。而下游偏制造服务的家电、纺织服装、商贸、交运、休闲等距离疫情前同期水平还存在一定的距离。环比来看，金融、医药、化工、煤炭、交运利润增加排名前列，建筑建材房地产受到春节开工等季节性影响利润环比回落。

看点2、经营现金流改善尚弱

从上证和创业板来看，整体现金流水平好于去年同期，但不及19年水平。剔除金融行业，经营性现金流明显好转的行业包括房地产、汽车、医药、建装和电子行业。交运、商贸、机械设备、电气设备、计算机等行业不仅经营现金流为负，同比19年差值继续扩大，尤其是电气设备和计算机行业比去年同期继续恶化，或存在一定的流动性压力。

看点3、杠杆率上升

从整体上证（剔除金融两油）、创业板和沪深300来看，公司杠杆率都较疫情前上行。上证指数A股提升了0.03个百分点、沪深300提升了0.12个百分点，创业板提升了1.2个百分点。

杠杆率应结合行业景气程度来看，如果行业景气，利润增长强劲，行业便存在借贷扩张的需求。但如果行业营收表现较差，则可能来自负债压力的提升。包括商贸、休闲服务、交运、建材、传媒等行业仍需要进一步的复苏来确认。

看点4、经营效率回到疫前水平

整体来看，剔除金融两油的A股ROE水平已经与19年同期持平。创业板提升了0.78个百分点。显示整体A股的经营效率已经回到疫情前水平。行业来看，农林牧渔、钢铁、轻工、化工、电气设备、电子等行业ROE改善最为显著。

从以往市场的表现来看，ROE与股指的相关度较高，不过其存在明显的滞后性。随着经济的继续复苏，企业ROE进入攀升阶段，主流券商预测将在四季度或明年一季度见顶。因而在压估值的环境下，业绩将继续支持相关行业的表现，形成结构行情。但值得注意的是，由于业绩滞后性的特征（一般为一到三季度），我们并不能将业绩的高点作为行情高点的判断，因为行情往往会提前做出反应。