合纵联盟汪劲松：定量因素和定性因素

关于投资的几项准则：

1.股票的盈利回报率应大于AAA级债券收益的2倍。

2.股票的市盈率应小于其过去五年最高市盈率的40%。

3.股票派息率应大于AAA级债券收益率的2/3。

4.股价要低于每股有形资产净值的2/3。

5.总负债要小于有形资产净值。

6.流动比率要大于2。

7.总负债要小于净流动资产的2倍。

8.过去10年的平均年化盈利增长率要大于7%。

9.过去10年不能超过2次的盈利增长率小于-5%。

格雷厄姆曾不止一次得意地说：

格雷厄姆联合基金的骄人业绩，既不是来自恶意炒作，也不是源于幕后操纵，更不是跟风投机的结果，而是完全依靠价值投资。

最后，他的两本书《证券分析》和《聪明的投资者》是每位做投资者必读的经典之书。

在这里，总结主要的三点分享。

1.内在价值理论

格雷厄姆认为，市场并非一个能精确衡量价值的“称重计”，相反，它是一个“投票机”。

证券分析并不是为了确定某只证券的内在价值，而是为了证明其内在价值是足够的。

2.内在价值评估中的定量因素和定性因素

格雷厄姆的结论是“定性因素难以合理准确地评价”。

定量因素一定是分析的基础，是前提。

定性因素在核定内在价值时是非常重要，但是再重要也不能凭空猜测，一切脱离事实的臆想必然成为冒险投机，进入到一种靠感觉投资的状态，在这种状态下对股票估值是极其危险的。

3.安全边际理论

格雷厄姆提出了以安全边际原则为选股基石：

“安全边际体现为以低于分析师所衡量的最低内在价值的折价出售股票”。这就是巴菲特所说并被无数人经常挂在嘴边的以40美元买进1美元的东西。

格雷厄姆将此称之为“物超所值的个股策略”，目标就是努力寻找价值被低估的股票。

约翰·邓普顿

邓普顿的投资法宝就是：

在全球范围寻找低价的、长期前景良好的公司作为投资目标。

什么时候买？

当我们问100个人，99个人都准备放弃的时候，就是猎手入场的最好时机。

什么时候卖？

当你找到另外可以取代的投资品的时候，具体而言，当你找到一只比原来的股票好50%的股票时，才可以替换掉原来的。

买什么？

1.不局限于本国市场，要从全世界寻找低估值产品。

2.随着新股的不断下行，市场上的股票越来越多，个股分化严重，操作难度大。

3.长期定投低估值指数基金。

4.债券和现金作为资产配置中的重要部分，坚定持有不动摇。

邓普顿总结了16条关于精准投资的准则：

1.衡量投资收益唯一准确的方法是，看每一美元的投资在扣除各项费用后创造了多少收益。

2.通过预测股价的短期波动来寻求盈利不可能持续创造出出色的投资收益。投机是危险的，不仅是因为其结果无法预测，还因为它并不建立在任何逻辑基础上，并忽视了所有一切的根本——价值。

3.永远不要拘泥于任何一类资产或任何选股方法”是他的格言之一。市场环境会变，投资者需要“保持灵活，思维开放，敢于质疑”。

4.股票价格是对未来的贴现，如果你对其价值有信心，那么你应该在股价跌出正常范围时买入。在邓普顿看来，更合理的方法是从估值入手，再考虑投资组合的构建。最便宜的股票越是不受欢迎，你的投资组合与业界“流行”组合产生的结果差异越大。

5.在投资于公司时，盈利的可持续性是最为重要的。因为你购买的是长期盈利流，所以这些盈利可以偿付且可以持续是两个基本前提。怎样才算是优质公司？邓普顿关注的一些特质是：有可信业绩记录的强劲管理团队、技术领先、属于有持续发展前景的行业、拥有受尊敬且有价值的品牌，且低生产成本。

6.股市只是上市公司的简单加总，它本身并不是一个实体。买个股，而不要买市场趋势或是经济前景。众所周知的名言“牛市必要翻越忧虑之墙”只是股价如何朝着其合理走向相反运动的一个例子。

7.分散化投资最重要是为了减少投资分析错误的风险，唯一不需要分散化投资的是那些能够永远100%正确的投资者。

8.创造一份出色的投资记录，需要做大量的研究和工作，这比绝大多数人想象的要难得多。对投资而言努力工作至关重要的原因在于，这项工作实质上没有尽头。

9.如果能找到另一只股票从基本面来看比现有股票至少便宜50%，那么就应该卖出手头的股票。

10·约翰·邓普顿说：“卖出当在崩溃之前而非之后。”如果你已经遭遇了市场迅速下挫，那么如果在市场大跌前有不错的理由让你持有这些股票，大跌后就更应该持有了。如果你不能找到更具吸引力的股票，就坚定地持有已有头寸。

11.投资分析是不断进步的过程，因为世界本身就在不断演进，要习得如何评估股票绝对价值的方法、了解公司环境可能如何影响到其未来盈利能力的必要知识和历史经验，这些都需要时间。

12.以祈祷开始也能帮助邓普顿创造出一种有助于冷静的气氛，这对于做出正确的投资决定是异常重要的。

13.尽管到邓普顿将基金管理业务卖给富兰克林时，他个人作为咨询师和基金经理的业绩记录可以证明市场能够被战胜，但是他对个人投资者和基金经理想要持续跑赢市场所需面对的困难都非常清楚。当20世纪80年代初邓普顿首次列出其投资格言时，尚未提及跑赢市场的困难。

14.对万事皆有答案的投资者甚至没有理解问题本身。过分自信的投资方法可能很快——而非很迟——就会带来失望。所有东西都在不断地变化，聪明的投资者会发现成功是一个不断寻找新问题答案的过程。

15.每个人都应该了解现代投资组合理论，但是老实说，他们很难利用这一理论赚到钱。邓普顿总是不遗余力地告诉其同事，需要竭力避免显性或隐性偏见对其投资方式造成影响。在他看来，并没有捷径可走。

16.他对人类战胜逆境的能力坚信不疑，但是同样也对许多人易于消极感到忧虑。他认为经济进步自工业革命起开始加速，我们一面享受着经济发展结出的硕果另一面又对未来感到悲观，这是人类心灵深处的悖论。

巴菲特

巴菲特通过自己五十多年的实践告诉世人一个真理：

投资人通过长期不懈的努力，真正建立起自己的能力圈，能够对某些公司、某些行业获得超出几乎所有人更深的理解，而且能够对公司未来长期的表现，做出高出所有其他人更准确的判断。

买股票等于购买企业，把握企业的内在价值 ，是巴菲特价值投资理论的基石。

巴菲特价值投资有五个原则，缺一不可：

优质行业：

巴菲特认为首先要选择自己能理解的行业，其次是要选择稳定性强的行业。巴菲特很少投资新兴行业，在他看来新兴行业可能意味着不稳定。行业特点决定了投资回报，有些行业无论怎么努力也难以做大，有些行业一直衰退不能投资，所以行业选择是第一位的。

优秀企业：

巴菲特指的是有持续竞争优势的企业。优秀企业应该在财务杠杆不太大和没有重大资产变动的情况下，净资产收益率长期保持在15%以上。

合理价格：

不是只要优秀企业，任何价格都可以买进，这样其实是非常危险的。以合理或便宜价格买入优秀企业的股票，才能称得上是一笔好的投资。巴菲特最著名的论述是“在别人贪婪时恐惧，在别人恐惧时贪婪”，他常常能在金融危机一片恐慌或重大利空导致股票遭遇抛售时果断买进。

长期持有：

巴菲特有句名言“如果你不想持有一只股票10年，那你就不要持有它一分钟”。长期持有是巴菲特投资策略中最有效的一部分，但并不是什么股票都值得长期持有。巴菲特还有一句名言：“时间是优秀企业的朋友，是劣质企业的敌人。”

适当分散：

也是适当集中，组合中股票数量保持合理。巴菲特反对过度分散，反对持有40只以上的股票，这样容易造成对每个股票都不甚了解。但他也不赞成只买一个行业或一只股票，适当分散，指投资组合中保持合理的股票数量，且都比较优秀，这样能够大大降低风险。

巴菲特10句经典投资感悟：

1.我总是在一片恐惧中开始寻找，如果我发现一些看起来很有吸引力的投资目标，我就会开始贪婪地买入，但我首先会关注任何投资失败的可能性。

如果你肯定不会亏钱，你将来就会赚钱，这正是我们一直做得不错的一个原因。这一点是我在20岁时从我的导师格雷厄姆那里学到的。

2.恐惧与贪婪之间没有可比性。恐惧是瞬间产生的、普遍存在的、激烈的情绪；而贪婪则更加缓慢；恐惧是致命的。

3.2008年初，我们拥有443亿美元的现金资产，之后还获得了170亿美元的营业利润。然而到2009年底，我们的现金资产减少到了306亿美元。

在过去两年金融市场一片混乱之中我们却大规模投资。过去两年对真正的投资者来说是最理想的投资时期，恐惧气氛是投资者的好朋友。

4.股票的价格越低，我就会大笔买进。目前正是我们大举买进的时机。

5.拥有某些东西，确实能让我的生活更有滋味，但拥有过多反让我吃不消。

6.人生就像滚雪球，重要的是发现够湿的雪，和一道够长的山坡。如果你所处正确的雪中，雪球自然会滚起来，我就是如此。

所谓滚雪球，我并不仅仅指赚钱。它指的是你对于这个世界的领悟和朋友的累积。

7.我1952年结婚，当时我就跟苏茜说我会发财的。这并不是因为我有某种特殊的品质，也不是因为辛勤工作，而仅仅是因为我生在合适的时间、合适的地点，而且具备了合适的技能——能够生于20世纪30年代，就像是‘中了超级大奖’一样。

8.我很享受我所从事的工作，我并不是为了赚钱而工作。我想要赚钱，那是因为这是我为成千的投资者所做的工作，我希望伯克希尔哈撒韦公司有一个很优秀的记录。

我为我今天从事的工作感到高兴，我在25岁的时候会为此感到高兴，现在我依然为此感到高兴。

9.爱等于快乐，如果有许多的人爱你，那么你就是一个快乐的人。健康也是其中的一个因素，但是那只是运气，我在健康方面只是运气很好。

如果你让我在200亿美元与爱我的20个人之间做出一个选择，我会选择爱我的那20个人。

10.我犯过各种错误，我还会继续的犯错误，这是我可以向你保证的。

如果你每天、每周都会进行决策，你肯定会犯错误，你不能让这些错误去伤害你的财政状况，不能冒这个风险。

这并不会让我为难，我并不追求完美，我会犯错误，没有人是完美的。我认为，明天总会是最美好的。