自去年8月份片仔癀以1520亿元的市值超越云南白药，重新夺回“中药一哥”的位置后，这两家企业的争夺战便愈演愈烈。截至2021年1月22日收盘，云南白药股价总市值1772.40亿，直追片仔癀，两者的差额仅为34.84亿元。
不得不说，作为两只中药大牛股，其品牌护城河和发展路径十分相似，都是拥有国家级绝密配方的企业，也都在扩展日化和保健领域。近期，云南白药公开表示，在持续加大美肤产品的研发力度的同时，也会加强线上营销的力度，值得期待吗？
今天，贝壳投研（ID:Beiketouyan）就来研究一下云南白药能否再次夺回“中药一哥”地位。
一、云南白药ROE为何腰斩？
研究云南白药的时候，有个问题一直让我心里过不去，云南白药2018年的ROE腰斩了。数据显示，在2017年之前，云南白药的加权净资产收益率一直维持在20%左右或以上，但2018年以来，云南白药的ROE便降到了10%左右，这是何原因？
贝壳投研发现问题主要出现在企业的营运能力方面。由杜邦分析可知，影响企业净资产收益率的原因主要有三个，分别为净利率、总资产周转率以及权益乘数。
对于云南白药来说，虽然2018年权益乘数是有所下降的，但这并不是不利的方面，反倒是侧面反映了公司总资产是增长的，从而导致了总资产周转率的下滑。即企业的经营盈利能力以及负债情况都没什么问题，但资产利用率明显呈下滑趋势。
营运能力下滑的直接原因是收入增速小于资产增速。数据显示，由于基数较大，云南白药股票（000538）多年来的收入增速稳定在10%左右，收入增速比不上存货、应收账款等资产的增速。
据公司年报可知，子公司云南省医药有限公司（主营药品批发零售）的存货和应收账款大幅上涨，导致了企业总存货和应收账款的上涨。2018年，云南白药的存货和应收账款分别同比增长15.43%、50.16%。
显然，云南白药的存货周转率以及应收账款周转率在2018年之后呈下滑趋势，而这背后的根本原因是企业的医药商业业务遭受了挑战。商业业务占比一直很高，对公司影响较大，2019年，批发零售业务收入为185.51亿元，占比62.53%。
不得不说，近两年，受“两票制”、“医保控费”等政策影响，医药流通企业对下游的议价能力直线下滑，一方面，在两票制政策下，企业不能再通过让利经销商等转移存货压力，从而使公司整体存货周转率下降；另一方面，医院更加重视成本的降低，在医保支付的背景下，医院将采购成本转移给了医药流通行业，从而促使了云南白药应收账款率的下滑。
但国家政策最终将促使医药商业进行整合，这对于云南白药商业产业的长期发展也是有利的。
二、云南白药为何仍有望成为“中药一哥”？
从云南白药ROE下滑的原因来看，我们可以得知，主要是企业的医药商业业务受政策影响，经营状况有些恶化，但这并不是影响云南白药维持永续增长力的主要原因。
1、拿着白药绝密配方，云南白药的内生力很稳定
我国共有两家中药企业的保密配方是绝密级的，分别为云南白药和片仔癀，由于绝密级保密配方的保密期限为永久，云南白药因此获得了固若金汤的护城河。
药品业务一直是云南白药的核心业务，也是公司现有品牌力、产品力的根源。比如说，独家产品云南白药膏和云南白药气雾剂现在每年的销售额均在10亿元以上，且近年来核心药品平均单价还有显著提升趋势。
数据显示，自2015年以来，虽然云南白药的药品收入趋于饱和，但从药品毛利率来看，药品系列产品的盈利能力仍在持续提升，彰显了企业较强的品牌力。而面临药品收入下降压力，云南白药于2019年为多年来首次提出了较为明确的药品销售策略。贝壳投研（ID:Beiketouyan）认为云南白药的药品销售仍有改善空间。
2、拓展牙膏日化业务，云南白药的成长力更加坚强
说起来，云南白药进军大健康产业已有十几年时间了，现已成为企业增长的核心动力。2019年，云南白药股票（000538）牙膏首次突破第二位的市占率，成为中国牙膏品类市场的NO.1，光是牙膏业务就为企业贡献了46.79亿元的收入。
2018年，受行业质疑关于云南白药牙膏的止血功效是否因西药产生，云南白药牙膏收入增速出现多年来低点，但依托在止血抗炎领域的强大优势，云南白药牙膏在2019年再次强势上涨。
此外，在夯实牙膏产品品牌根基的同时，云南白药正积极拓展以漱口水为代表的口腔护理产品，逐步完成从牙膏强势品牌向口腔护理强势品牌的发展里程。这种非跨领域的市场拓展有利于云南白药再次实现飞跃式增长。
不过，通过市场调研可知，云南白药的漱口水虽然在预防牙齿疾病上作用较强，但似乎在营销上还存在些问题，比如说颜值、口味等，这些对于吸引年轻消费群体有良好的作用。
三、总结
值得一提的是，2019年，云南白药吸并落地，再次站在了历史发展的新起点，历时四年的混合所有制改革工作，为公司带来了体制机制的全面激活。贝壳投研认为这个充满创新性的企业——云南白药仍然值得期待。（ty005）
来源公众号：贝壳投研
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