药明康德为什么这么牛？因为他们要让天下没有难研发的药

　　浑水调研·挖掘上市公司价值，揭开资本市场真相

　　撰稿|浑水研究院市值研究中心|金禾

　　2020年，药明康德的资本市场之路走的异常顺遂。进入12月以来，其股价连创新高，截至12月30日，药明康德股价已经从月初的108元涨到131.21元/股，市值也从年初的1600亿元上涨至3163亿元，翻了整整一倍，市值位居江苏上市公司第三。

　　有人评价，药明康德是生物医药界的“华为”和“阿里巴巴”，两家公司的属性集中到一家生物医药公司身上之后，就成就了今天的药明康德。

　　据统计，继2019年之后，医药生物行业再次获得北上资金增持榜的第一名，其中药明康德已经连续两年占据第三席位。

　　那么，药明康德为什么会拥有如此高的评价以及如此优秀的市场表现力呢？

　　药明康德如何走到今天，与其创始人李革的独到的眼光和其三线布局的战略密切相关。

　　创始人李革是北京人，1989年，他在北大化学系毕业后赴美留学，算起来，李革还算是李彦宏的学长，两人只差了两届。

　　在哥伦比亚大学有机化学专业读博期间，李革与导师共同发明了“标记的组合化学技术”，并由此发现了多种药物前体化合物。作为新药研发的重要环节，这一成果让他们顺利拿到风险投资，并一起创办了组合化学公司Pharmacopeia。

　　1995年，Pharmacopeia公司成功在纳斯达克上市，这一年，李革仅有28岁。

　　1999年，李革应北大邀请回国访问，看到了中国医药市场的机会的他，毅然决定回国创业。2000年12月，药明康德正式成立，最初，药明康德仅以小分子药物研发和生产服务为主，成立之初，公司也仅有700平方米的实验室。

　　在公司成立早期，药明康德把“研发外包服务”作为自己的主业，那时候，国内医药企业对于“研发外包服务”还非常陌生，受环境影响所致，药明康德只能去争取美国公司的订单。

　　由于李革在Pharmacopeia工作期间曾担任科研和管理职位，并主导了多项与美国各大制药公司的合作项目，药明康德便逐步打开了美国市场。

　　2005年，在公司成立5年之后，药明康德化学服务规模就做到了全球第一，大型制药企业客户资源超过80家，包括辉瑞、礼来、诺华等全球排名前十位的巨头药企。

　　2007年8月9日，药明康德以14美元/股的发行价，在美国纽约交易所上市，是我国第一家登陆纽交所的生物技术及医疗保健研发公司。

　　在美股上市的这些年中，公司收获颇丰，在打造了自己品牌的同时，也扩展了自己的业务版图，收购了医学服务供应商AppTech公司、生物信息公司美新诺(XenoBiotic Laboratories)、精准医学大数据分析公司NextCODE等公司，从CRO领域向生物药、医疗器械、医疗服务等领域延申。

　　然而，由于A股和美股市值和估值上的偏差，公司一直在为从美股退市、回归A股做准备。

　　在2015月4月，药明康德的子公司合全药业在新三板率先挂牌，打响了回归A股的第一枪。

　　同年12月10日，公司以每股5.75美元的价格完成私有化，正式从纽交所退市，此次私有化共涉及资金33亿美元。公司招股说明书数据显示，2016年药明康德全球市场份额达到2.02%，排名全球第10位，中国第1位。

　　退市后，公司将大部分生物制剂药物剥离至药明生物，分拆成两个公司，药明生物于2017年6月在港交所上市。至此，药明康德完成了在A股上市所有的前期准备工作。

　　2018年5月18日，药明康德作为“独角兽企业”以21.60元/股的发行价，正式在A股上市。上市仅4个月后，公司便递交港股IPO申请，开始“A+H”布局，并在2018年12月以68元/股的发行价格，在港股上市。

　　至此，药明康德实现了资本市场“一拆三”，在A股、H股和新三板分别上市，完成回归后的资本布局，为今后的发展奠定了基础。

　　在后来采访中，李革表示，研发服务虽然不是药明康德的原创，但药明康德把传统的研发服务和海归精英及中国本土人才优势结合起来，并在学习和积累中，建立和完善一体化开放平台，才造就了今天生态体系。

　　可以说，医药研发服务在中国从无到有，到超越印度，药明康德功不可没。从药明康德资本化之路可以看出，除了在专业领域的优势技术外，公司的资本布局，对企业的发展也至关重要。

　　那么，除了资本化的布局之外，药明康德的优势有什么呢？

　　先看一下药明康德的一个客户案例。

　　在美国，有一家叫做Callidus 的生物技术公司，从事于罕见病药物的研发。这家小公司初创时只有2.5名员工——2名正式员工和1名兼职财务，但在药明康德生物制药研发平台的帮助下，最终被另一家生物技术公司以1.3亿美元的价格收购。

　　也就是说，只要你有新药研发的想法，只需要一张纸、一支笔、一张信用卡，那么你就可以通过药明康德的平台开药厂了。

　　这样的模式有一个专业的名字，叫做CRO。

　　最近这两年，类似CRO、CMC、CDMO的模式逐渐被人们熟知。具体来讲，CXO是对CRO、CMC、CDMO、CMO以及CSO的统称，或者叫泛指。而CRO、CMO、CSO分别服务于医药行业的研发、生产、销售三个环节，CDMO是在CMO的基础上更注重定制化生产的服务。

　　也就是说，一般新药从发现到上市需要经历药物发现及前期研发、临床前药学实验、工艺合成、临床试验和商业化生产五个阶段，而CXO的相关概念分别在药物研发的不同环节为药企提供服务。

　　药明康德的模式则是处于服务于医药行业的研发环节。

　　在成功的开创了中国CRO产业、为全球上千家企业提供药物研发服务的同时，李革还将药明康德发展成为了一站式研发平台，为一些公司和企业提供研发“捷径”。这就像是阿里巴巴为电子商务降低了入门的门槛，不管是什么样的创业者，都能够实现“开店”的梦想一样。

　　如果说阿里巴巴是让天下没有难做的生意，那么药明康德的目标就是让天下没有难研发的药。

　　根据EvaluatePharma 数据，全球医药研发支出在2017年达到1651亿美元，预计到2024年将达到2039亿美元，年复合增速3.1%。而中国的医药研发支出在2018年达到174亿美元，预计到2023年达到493亿美元，年复合增速23.1%，增速是全球的5倍以上。

　　可以预见，在未来的5-10年，中国在医药健康领域还将有所突破。

　　在资本市场中，有句俗语叫“挖黄金的人不赚钱，卖铲子的人赚大钱”。意思是说，当很多人忙着想通过挖到黄金赚钱的时候，因为黄金的产量有限并不是人人都能挖到黄金，反而刺激了对挖黄金用到的铲子的需求，从而帮助卖铲子的人赚到了大钱。

　　也就是说，某件看起来很有利可图的事并不一定赚钱，反而是为去做这件事的人提供必要服务容易赚钱。放到未来的医药行业中也是如此。

　　未来，国内的药企势必会进入差异化研发阶段，药企们需要的研发投入更高、项目开发难度也更大，这也将持续利好CRO相关的企业，作为CRO的行业巨头，药明康德的开放式技术和能力平台，也会成为承载中国新药研发长跑接力的坚实跑道。

　　在判断一家公司有没有发展潜力时，人们习惯套用“长坡厚雪”理论来判断未来公司的价值。

　　所谓长坡，指的是企业所处的行业发展空间巨大。而厚雪则是指企业的盈利能力足够强。只有具备广阔发展空间、盈利能力强的企业才能让投资者完成财富滚雪球。

　　长坡很多时候意味着公司在经营一门“刚需生意”，不至于沦入“有今天而不一定有明天”的境地。厚雪则是公司能够在一个较长的时间段内守卫自己的护城河，保持竞争力的稳定性，进而不断地获取市场和利润。

　　在A股市场，经常看到一些行业或个股阶段涨势喜人，但退潮之后才知道谁在裸泳。风口过后，只留下一地鸡毛。

　　从长坡厚雪理论上看，纵观全球市场，医药行业就是这么一个能提供长坡厚雪的好赛道。疾病发生率的稳定性和治疗的迫切性的叠加，使得医药成为了持续增长性最好的行业之一。

　　杰里米·J·西格尔在其著作《投资者的未来》中曾提到美国历史上20个表现最佳的“幸存者”的数据（1957-2003年），其中有5个就来自医药行业。

　　另外，药明康德的今年市值已经翻了一番，更加可以证明医药行业长长的雪坡远未走完。

　　此外，从其财报表现看来，药明康德未来的潜力还有待挖掘。

　　根据公开数据，2015年-2019年，药明康德营业收入分别为48.83亿元、61.16亿元、77.65亿元、96.14亿元和128.72亿元，对应的市场增速分别为17.96%、25.24%、26.96%、23.8%和33.89%。

　　即便是在新冠疫情的背景下，今年前三季度，公司的营收增速依旧达到了27.34%，表明公司的经营情况并未受到疫情的影响，具有可持续性。

　　横向来看，作为国内CRO的龙头，药明康德2019年的营收为128.72亿元，远超过康龙化成的37.6亿元和泰格医药的28.03亿元。此外，像药石科技、昭衍新药、美迪西等第三梯队的企业营收尚不足10亿元。

　　关于公司未来的可持续发展，从客户上看，仅2019年，公司新增客户数量就超过1200家，目前合计的客户数量已经超过了3900家，遍布全球30多个国家。此外，从2015年-2019年，公司全前十大客户保留率为100%，全球前20大制药企业占公司整体营收的比重约为32.5%。

　　而2020年前三季度，公司新增客户超过900家，活跃客户超过4100家。前三季度公司来自海外客户收入90.23亿元，同比增长25.3%；来自中国客户收入27.92亿元，同比增长34.4%。

　　要作为国内医药CRO行业的拓荒者，药明康德的高举高打让投资者感到惊喜，他们能在这个长坡上越滚越大，是中国医药产业的幸事。

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