三方财富浪淘沙

这是寻瑕记第162篇文章。

进入2020年，“证监会发布”的每周推送意味深长。

周五盘后17：00-19：00的黄金档，永远留给主板IPO批文核发，科创板IPO注册和创业板IPO注册；至于20：00-22：00的深夜档，则留给基金托管、侧袋机制、证券服务、基金销售等“资本市场基础设施领域”的新规和动向。

孰轻孰重，一目了然。

#01

2019月2月22日，首发于2004年，历经2011年、2013年两度修订，足足暌违六年的基金销售新规发布征求意见稿。

2020年8月28日，经过长达18个月的公开征集，汇总了126 家机构和21 名个人的多方意见，基金销售新规终于落地。

这期间，寻瑕先后撰写了和。文中的故友新知，汪静波的诺亚踩雷承兴供应链34亿的罗生门后，宣布放弃“非标类固收”产品的投放；找不到胡天翔的钜派连续两年亏损过亿，客户数减少六成，一年关25家线下门店；梁越的恒宇天泽遭多次维权、被北京证监局采取行政监管措施。

这期间，多家第三方基金销售机构风雨飘摇。网信、诺远、恒宇天泽等10家机构爆雷，9家机构遭监管整治，朝阳永续、上海景谷、深圳锦安、中民财富等8家机构被中基协叫停私募基金募集业务。

这期间，P2P平台迎来大面积出清。按照郭主席最新的官方表述，高峰时多达五六千家，到6月底，全国仅剩下29家平台仍在运营，并谋求向小贷、消费金融的持牌机构转型。

这期间，民间借贷划定红线。最高院修改了2015年的民间借贷司法解释，改变原有“两线三区”的利率分档，明确以一年期LPR的4倍，作为民间借贷利率的司法保护上限。小贷、消金受到直接冲击。

草蛇灰线，隐于不言。

债务扩张的时代，影子银行的时代，非标漫溢的时代，红利造富的时代，终将落幕。

根据证监会披露的数据，截至2016年9月份，共有425家机构持有基金销售牌照，其中商业银行154家，证券公司103家，期货公司27家，证券投资咨询机构9家，保险公司5家，保险代理公司和保险经纪公司5家，独立基金销售机构122家。

央行口径的数据更为惊人，8月22日，央行副行长范一飞在中国财富论坛上表示，目前共有5000家第三方财富管理公司，有相当多是无牌照销售保险、基金等产品，甚至违规开展资金池业务，严重威胁金融稳定。

治乱交替的中国式监管，又到了牌照清理整顿加码的时刻。

#02

对于122家独销机构来说，此次落地的基金销售新规，相较于一年半之前的征求意见稿，可谓是开大门，关小窗。

一是新注册牌照的准入门槛，增加弹性。

征求意见稿的实缴资本5000万，调整为净资产5000万，具备基金从业资格的人数从征求意见稿的30人降低到20人。

二是增量牌照或存量牌照更换新股东，要求细化。

5%以上机构股东，净资产由征求意见稿的不低于1亿元调整为不低于5000万元；机构控股股东，需连续三年盈利，净资产不低于2亿且不低于实收资本的50%；自然人股东则在征求意见稿10年从业经验或5年高管经验的基础上，增加了个人金融资产3000万的要求。

随着牌照审批趋紧，从百万级、千万级到上亿级，基金销售牌照的倒卖价格一路水涨船高，但实际获批转让者寥寥，市场也因此异化出，“转让少数股权”+“剩余股权质押”+“人员全盘接收”的实质转让模式。

此次新规堵上了这一漏洞，约定独销机构股权对外质押的，质押比例不得超过持股的50%，且不得变相转移控制权。“同一实控人名下的基金销售机构只能一参一控”也得以保留，存量股东不符合股权质押、一参一控要求的，须在两年内整改。

三是独销机构展业范围，鼓励标准化产品销售。

独销机构可以销售公募基金和私募证券投资基金（“标准化产品”），但不再允许销售私募股权基金和非标债权类产品（“非标准化产品”），存量非标准化产品有2年整改期，整改期内规模需有序压降。

从展业范围来看，非标产品销售与独销机构彻底绝缘，征求意见稿中的非标“直销代办”模式在正式稿中再无提及。

四是牌照续展，对新不对老

新注册机构牌照有效期三年，不予续展的三种情形，不符合基础展业条件；合规内控严重缺失；未实质开展公募基金销售业务，最近一年度基金销售日均保有量（货基除外），也从征求意见稿的10亿降低到了5亿。

存量牌照则没有牌照有效期和续展的要求。

五是规定尾佣上限，立足长远

基于基金销售的保有量，基金销售机构可以收取客户维护费，但个人销售不得超过基金管理费的50%，机构销售则不超过30%。推动构建基金销售的长效机制和持续发展。

#03

曾经，三方财富的草莽年代，依托着非标债权、私募基金、关联交易、自融项目和资金池业务，延揽了一批传统金融机构的从业人员，带来了大量的高净值客户，亦受到资本的追捧。

尽管权益化、标准化、净值化转型的春风从资产端一路吹向资金端，但对于三方财富股东而言，无限续杯的快乐如鸩酒般不可言说，丰厚利差的诱惑更是令人难以抗拒。

如今，监管终于磨刀霍霍，三方财富在大浪中奔袭，幸存者无几。

对于存量的122家独销机构，虽然拥有了一块永久牌照，且冻结已久的转让审批有望开闸，迎来一波老牌照出售的机会；但展业范围被大大限缩，且面临非标产品的2年整改压降大限；严苛的100亿日均保有量要求，大量的线下分支机构面临关停，自建线上渠道成为转型必经之路。

对于跃跃欲试的新晋股东，游戏规则已经明晰，没有足够强大的标准化产品销售能力，三年有效期届满，依然沦为一块废牌。脱离了非标金融牌照的非标销售能力再无用武之地，基金销售，进一步走向头部集中，成为巨头的游戏。

对于PE/VC基金和地产基金的管理人，除了等待证监会另行规定私募股权基金的销售管理办法外，自建直销团队、绑定机构资金和大LP变得至关重要，毕竟私募股权基金的销售机构准入门槛更高，数量更少，将拥有很强的渠道议价能力。

对于广大的理财师群体，要找到与自己的能力圈匹配的机构，除传统的银行、券商、保险、信托等金融机构外，标准化销售能力见长的，可以锁定头部基金销售机构，押注转型标准化产品的放量机会；非标销售能力见长的，则回归金融机构的直销队伍，祖传非标，还是直销的好。

中国经济发展的过去十年，是债务规模一路狂奔的十年，更是金融机构资产负债表和影子银行大幅扩张的十年。

非标资产在一轮轮的泡沫飞舞中，早已幻化出千般变种、万般模样，随着券商资管和信托公司接连受到政策调控，划定监管红线后的非标资产也将面临投放量限缩、兑付高峰来临，收益率下滑的多重考验。

优质的标准化资产，爆款公募基金，明星证券私募基金，标准化债券基金、FOF，MOM乃至公募REITS，则会成为头部基金销售机构争抢的对象。

基金销售生态深刻变革的背后，是市场结构和资产配置的变革，一个时代的终结，往往是另一个时代的开端。

敬请期待寻瑕记后续推出的大时代系列：《致行将落幕的利差时代》《奔涌吧，股权投资大时代》