曾经推英雄互娱上位的是几个资本狂人：红杉沈南鹏、华兴包凡、真格徐小平、王思聪、王中军&王中磊兄弟...如今英雄互娱准备在A股借壳上市。这样一家资本奶大，在违规中长大的公司，真的能成功吗？
文｜国际投行研究报告
来源｜国际投行研究报告（ID：efanin）
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资本奶大，一出生就是一颗大树，1981年出生的应书岭2015年成立了英雄互娱，当年就借壳新三板挂牌成功，而现在，应书岭准备在A股借壳上市。
推他上位的是几个资本狂人：红杉沈南鹏、华兴包凡、真格徐小平、王健林的儿子校长王思聪，还有当年的当红炸子鸡、现在落难的王中军&王中磊兄弟，还有很多.....
但是，就如孙悟空从石头里面蹦出来之后神通广大，陪师傅去西天取经，最后落得九九八十一难一样，应书岭哪怕有孙悟空的本事，还有这么多资本师傅在，要取到真经恐怕没这么简单。
为了在A股上市，应书岭2017年把公司从北京迁址到延安冲击IPO扶贫新政，未果。现在，应书岭又想直接在A股借壳上市，要想上市融资的心情有多急迫！那么成功的概率如何呢？
凌通社梳理应书岭3年发酵成长路，可谓是一个资本运作和违规的案例书，供证监会的同学参考（借壳上市与IPO等同审查）。
英雄互娱现在停牌中，从数据来看，停牌前市值102亿，流通盘13.36亿，总股本14.35亿，万德数据显示，股东户数547，上市一来累计募资31.2亿，定向增发获得24亿，间接融资36.68亿，累计取得的借款现金52.64亿。
这个表格是凌通社在网上找到的，华谊兄弟这几年来除了在三班融资的数据之外的融资情况，其中的19亿应该就是向华谊兄弟发行的股份，而公开媒体透露的A轮融资的数据是2亿。
那么用最简单的算法，到目前为止，英雄互娱从整个资本市场融资差不多50个亿，而其市值只有102亿。要说英雄互娱是资本奶大、一直在资本里也不为过。
特别有意思的是，王思聪的普思资本在2015年9月就发现了英雄互娱，并投了1亿人民币，但很快撤出。凌通社找到的资料中，有的说王思聪亏了一点点，也有人说赚了65%，按照当时英雄互娱的热度，校长应该至少不会亏钱走人。
回过头来看，校长最聪明，一个由资本奶大的娃基础还是不够扎实，必须不断有奶才能长大。
1.
/ 一开始就是关联交易
买的真格基金的娃 /
英雄互娱大步进入资本市场是以关联交易起步的。因为从实业看，虽然应书岭有非常多的游戏发行经验，彼时，应该并没有自己的产品。
2015年7月，英雄互娱宣布，拟用9.6亿元收购《全民枪战》研发商畅游云端(北京)科技有限公司100%股权，并以发行股份及现金交易的方式支付转让价款（向35名投资者发股融资），交易对象畅游云端和真格创投的这款产品，正是后来英雄互娱的主力产品。
而公开的工商资料显示，真格创投是畅游云端的天使投资人，真格基金还在2015年6月投资了英雄互娱。2013年9月1日，真格创投作为天使轮投资了100万，2年后，一场轰轰烈烈的资本运作就开始了，而且是为英雄互娱定制的。
当时的公开报道是这样的：
10月14日消息，英雄互娱借壳的塞尔瑟斯发布《北京塞尔瑟斯仪表科技股份有限公司关联交易公告》。公告中称9月18日，塞尔瑟斯与北京真格天创股权投资中心于北京签订协议，前者支付1.5745亿元现金收购《全民枪战》开发商畅游云端科技有限公司20%的股权。
上个月28号，英雄互娱就发布公告“拟收购畅游云端100%股权项目评估报告”，拟以现金方式及发行股份的方式，8.1025亿元收购天津西二旗科技合伙企业持有的畅游云端80%股权。
各位大爷注意，上面的日前你要扳回到2015年！而工商资料显示，天津西二旗科技合伙企业成立于2015年8月24日，也就是英雄互娱公告之前1个月零4天。实际控制人一个认缴6000元人民币，一个认缴4000元人民币。
未知当时英雄互娱和西二旗、真格基金有没有对赌协议之类，反正从2年的收获看，真格的这笔投资从100万变成1.5745亿，我等想都不敢想。看看前段时间去北京看到的、真格基金简易的办公环境，真的想不到。
而正是这一收购奠定了英雄互娱最近3年的格调、收获和问题。
2.
/ 对赌：王中军王中磊入局
被逼不惜多次违规 /
2015年11月，华谊兄弟王中军、王中磊兄弟用19亿的代价获得了英雄互娱20%的股份。当时，电竞游戏概念热火朝天，华谊兄弟财经需要拿到更多的股份，但因为开价太高而放弃。
所谓成也萧何败萧何，华谊兄弟的入股让英雄互娱如虎添翼，但华谊兄弟的对赌协议让应书岭慌的一匹，然后铤而走险，不惜违规。
根据公开的对赌协议，华谊兄弟入股19亿的条件是，英雄互娱需在2016年、2017年、2018年实现净利润不低于5亿元、6亿元、7.2亿元。
第一年：一鼓作气 淡定完成5.3亿利润
应书岭对赌的第一年也就是2016年，看起来非常淡定，2016年年报是这样写的：
公司2016年度实现营业收入93,599.09万元，较上年同期增长773.18%，公司本期归属于挂牌公司股东的净利润53,201.81万元；较上年同期增长2587.59%。
第二年：再而衰 违规卖资产完成
中国成语就是博大精深，一鼓作气之后是再而衰，这也应在应书岭身上了。
翻看财务报表还是挺好看的！完成利润9.1亿，这比对赌的6亿还多了3亿呢！
在报告期内，英雄互娱实现营业收入1,035,631,779.28元，较上年同期增长10.65%;营业利润1,074,062,997.49元，较上年同期增90.32%;利润总额1,052,735,773.71元，较上年同期增长85.61%;归属于挂牌公司股东的净利润911,084,225.31元，较上年同期增长71.25%；归属于挂牌公司股东的扣除非经常性损益的净利润406,856,463.59元，较上年同期减少23.57%。
但是，很多人没看懂这报表，因为你不是营业总收入10亿，利润10亿，这是什么意思啊。
一直到2018年4月，英雄互娱才发了一个公告，表示2017年12月公司有一个重大资产出售，并且轻描淡写地表示“歉意”。
2018年4月17日，公司召开第三届董事会第四次会议，审议通过《关于出售公司子公司天津量子体育管理有限公司部分股权的议案》，对上述出售资产进行了补充审议，详情参见2018年4月18日披露的《英雄互娱科技股份有限公司第三届董事会第四次会议决议公告》（公告编号2018-025），本议案需提交2017年年度股东大会审议。
公司未及时对上述出售资产进行披露，现予以补发，请详见《英雄互娱科技股份有限公司出售子公司部分股权的公告》（2018-032）。
公司对出售资产未及时审议及披露给投资者带来的不便深表歉意，今后将严格按照《全国中小企业股份转让系统挂牌公司信息披露细则》的规定，进一步加强信息披露的管理，确保信息披露的及时和公告编号：2018-0382/ 2准确。特此公告。
英雄互娱科技股份有限公司董事会
事实上，后来的公开媒体披露，应书岭是12月28日，在距离年报基准日仅有3天的时间点，向延安英雄互联网文娱基金投资合伙企业转让了14.35%天津量子体育股份，转让对价5.27亿元。
问题是，延安英雄互联网文娱基金其实是英雄互娱自己的关联公司，2017年8月18日，英雄互娱2亿入股20%。
当时证券时报是这样报道的：
公告显示，量子体育评估价值为12.25亿元，对应14.35%股份的评估价值为1.76亿元。而实际交易价格为5.27亿元。交易价格与评估价格相差巨大。
对此，英雄互娱内部人士对《证券日报》记者解释道：“此次卖出的价格是根据量子体育前两年在市场上融资的公开估值进行评估的，估值合理。”
值得注意的是，该笔火速转让的股权在细节的处理上也不够到位。这笔赶在2017年末最后3天拟定的股权转让，评估报告文号为“中企华评报字(2018)第1072号”。
2017年对于英雄互娱来说其实还有一件大事，获得了17亿来自延安的投资，但英雄互娱似乎也没有过正式的公告。
这是2017年9月28日延安新闻网发布的消息，“国有资本风投基金领投 英雄互娱完成Pre-IPO系列融资17亿元”，这笔融资由国风投基金领投，陕文投、歌斐资产跟投。
与此同时，英雄互娱完成了从北京到延安的过程。
不过，奇怪的是，没有任何公告显示英雄互娱在此次引入17亿资金之后的股权变化，2018年最新的10大股东中也没有看到延安，倒是看到歌斐有1486万股，凌通社查到网上一篇文章说，这是“国风投基金受让吴旦控制的老股，吴旦通过增资分得30%应书岭所持股权”，也就是说应书岭和吴旦通过此次转让套现了。
2018年：三而竭
一鼓作气，再而衰三而竭。如果说2017年应书岭通过自己的魔鬼交易把利润做得很理想，那么2018年的应书岭还能卖什么呢？
2018年第三季度的报告显示，到Q3，其利润为4.24亿，这和对赌的7.2亿还差约3亿。
如今，王中军、王中磊自己陷入困境，而网上有资料说华谊兄弟还抵押了英雄互娱的这部分股份，也就是说，和英雄互娱一样，现在华谊兄弟也是要钱，这应该也是应书岭急着要来A股借壳的原因！
但这样一家资本奶大，在违规中长大的公司能成功吗？这个时候，在英雄互娱上赚得不要不要的真格基金，还有应书岭怎么办？
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