北京
作者|梁耀丹 主编|赵妍
“谁拥有黄金，谁制定规则。”今年4月，美国总统特朗普在社交媒体上发布完这句话后，金价大幅度暴涨，一度突破3500美元/盎司大关，创下历史新高。
动荡，是金价今年以来最鲜明的标签。受地缘政治紧张、美元贬值及美联储降息预期影响，今年年初，黄金作为避险资产需求一度激增。6月以来，金价承压回落。截至发稿，国际金价在3330美元/盎司附近震荡，较峰值有所回调。
（2024年以来国内金价走势，截图自上海黄金交易所）
4月中旬起，国内多家品牌金店足金饰品报价已突破每克1000元。截至6月30日，品牌门店足金饰品报价仍在千元上下波动。
金价里程碑突破背后，买金饰的消费者少了，囤炒金条的人却多了起来。据中国黄金协会数据，2025年一季度，我国黄金消费量290.492吨，同比下降5.96%。其中，黄金首饰134.531吨，同比下降26.85%；金条及金币138.018吨，同比增长29.81%。
不过，一个新的现象是，随着金价震荡，价格更高的“一口价黄金”却呈现出热销态势。
“一口价黄金”饰品，是指黄金饰品按件计价，价格中包含手工费和品牌价值等，其价格往往比按克计价的黄金高出许多，但通常设计感更好，且价格更为稳定。
在黄金消费格局加速重构的当下，新的故事正在书写。
金店业绩冰火两重天
据世界黄金协会2025年一季度披露的《全球黄金需求趋势》，在金价屡创新高的背景下，金饰需求遭遇骤降：一季度销量跌至自2020年疫情迫使需求中断以来的最低水平；但金饰消费金额却同比增长了9%至350亿美元。
不过，这份报告同时也指出了，在金价屡创新高的背景下，更多人对黄金的需求从消费转移到了投资。今年一季度，全球黄金ETF流入强势反弹，推动黄金投资总需求同比增长超一倍（+170%），达到552吨，创2022年一季度以来新高。
金饰消费整体遇冷，也呈现在多家金饰上市公司的财报中。
周大福第一季度零售值整体下降11.6%，其中内地市场下降10.4%，香港、澳门及其他市场下降20.7%。
老凤祥一季度营业收入175.21亿元，同比减少31.64%；归属于母公司所有者的净利润6.13亿元，同比减少23.55%。
周大生一季度同样出现业绩承压。报告期，公司累计实现营业收入26.73亿元，较上年同期下降47.28%；实现归母净利润2.52亿元，同比下降26.12%；此外，扣非归母净利润同比下降27.97%，经营活动产生的现金流净额同比下降6.87%。
中国黄金同样日子不好过。一季度，该公司营收110.03亿元，同比下降39.71%；归母净利润1.35亿元，同比下降62.96%。
豫园股份今年一季度甚至出现营业收入同比近乎腰斩，归母净利润同比大跌71%至5180万元，珠宝时尚业务营收同比下滑六成。
然而，并非所有黄金珠宝上市公司业绩都“遇冷”。
例如，今年一季度，潮宏基就实现营收22.52亿元，同比增长25.36%；归母净利润为1.89亿元，同比增长44.38%。潮宏基将业绩增长归功于“一直在产品力方面坚持差异化路线，近几年辅以终端精细化运营，逐渐凸显出效果，在一季度呈现比较好的业绩表现”。
同样“逆势增长”的还有菜百股份。今年一季度，菜百股份实现营业总收入82.22亿元，同比增长30.18%；归母净利润3.2亿元，同比增长17.32%。
菜百股份未对业绩增长原因做详细解读，仅提到业绩变化“主要系受消费市场热度及消费者偏好因素影响，实现销售收入增加所致”。不过，菜百股份工作人员在接受媒体采访时表示，小克重、轻量化、精致化是黄金珠宝行业的产品趋势。小件珠串、精细手链受关注度更高，所以公司也加大了关注和工作。
老铺黄金并未披露2025年一季度数据，但据媒体报道，老铺黄金在不少头部商圈实现了对国际一线奢侈品牌的业绩超越，2025年前两个月，品牌的平均店效达1.7亿元，北京店效则达到了7.4亿元，均高于香奈儿和路易威登等品牌。
消费格局重塑
黄金珠宝上市公司业绩“冰火两重天”，背后是黄金消费市场的新格局。
中国黄金协会报告指出，2025年一季度，受高金价抑制，黄金首饰消费需求持续疲软，古法金、硬足金和小克重金饰更为紧俏，黄金与其他材质结合的产品也颇受年轻消费者喜爱。
其中，古法黄金和硬足金多以“一口价”模式为主导，正在成为黄金品牌升级的新赛道。
长期以来，黄金珠宝行业的定价模式主要分为“一口价”和“克重工费”两种模式。克重工费模式计价方式以黄金的实时价格为基础，按饰品克重计算总价，再加上工艺费（工费）。也就是总价=克重×当日金价+工费×克重。“一口价”直接按件标价，价格包含黄金材料、工艺设计、品牌溢价等综合成本，不单独拆分克重与工费。
目前，国内多数黄金珠宝企业主要采用“克重工费”的定价模式，即以黄金原料成本为基础，加上一定的加工费和利润来确定产品价格。在这种模式下，企业的利润空间直接受到黄金原料价格波动的影响。
不过，随着“一口价黄金”逐渐流行，目前不少金饰企业均加大了“一口价黄金”产品的比例。
周大福便是其中一个案例。过去一个财年（2024年3月31日至2025年3月31日），周大福“定价黄金首饰产品”也即“一口价首饰”的收入同比增长105.5%至127.82亿港元，占零售额的比重提升8.8%至14.6%。过去一年，周大福账面利润下滑，但公司主业黄金业务净利率改善，“一口价黄金”已然成为周大福支撑毛利的“救命药”。
相比其他金饰品牌，100%采用一口价销售的老铺黄金在业内是独特的存在。
2009年诞生的老铺黄金，凭借“古法黄金第一股”的名号在行业内独树一帜。不同于多数金店以“投资性”为核心卖点的饰品，老铺黄金另辟蹊径，将自身定位为对标爱马仕的奢侈品，成功从饱和的黄金饰品市场杀出了一条血路。老铺黄金定价较高，1万元至2.5万元区间的产品占比超过六成，产品单价大多在1万元以上，店内最贵的 “老铺越王宝剑” 售价高达101万元。尽管价格不菲，但消费者抢购热情高涨，全国多家老铺黄金门店屡屡上演 “排队抢货”场景。
2021年至2023年，老铺黄金实现营业收入分别为14.59亿元、15亿元、36.77亿元，实现净利润分别为1.14亿元、9453万元、4.16亿元。在过去一年，老铺黄金更是实现销售业绩98.0亿元，同比增长166%；实现净利润14.7亿元，同比增长254% 。
老铺黄金股价表现同样亮眼。2024年6月28日在港股上市后，老铺黄金股价一路飙升。6月30日，老铺股价突破1020港元，较2024年低点累计上涨超1400%，市值飙升至1010亿港元（约944亿元人民币）。这一表现远超同行——同期周大福市盈率仅22倍，老凤祥、周大生等传统品牌市盈率徘徊在15倍左右，而老铺黄金的动态市盈率已高达113倍。
行业分化持续
老铺黄金的估值“奇迹”，也折射出黄金珠宝行业的深度分化。
传统金饰企业的经营困境，本质上是“成本加成模式”与市场需求脱节的产物。
黄金占珠宝企业原材料成本可达九成以上。金价上升，直接冲击的是金饰企业的采购成本。如果企业在高价区间备货，随后金价下跌将导致库存价值缩水，形成资产减值风险。
刚刚敲钟上市的周六福的招股书显示，2022年至2024年，其毛利率从38.7%骤降至25.9%，净利润增长依赖规模扩张而非盈利能力提升。
另一方面，在过去，线下门店扩张一直是传统金店实现增长的核心策略。头部金店品牌加速下沉市场布局，周大福、老凤祥等通过加盟模式，使得县城商业街金店扎堆，常出现“百米内7 - 8家金店 的密集景象。然而，过度的门店布局，导致客流量被严重稀释，单店效益大幅下降。
或许是看到了这一弊端，今年一季度，多家金饰上市公司纷纷收缩门店。
老凤祥2025年第一季度净减少9家直营店、297家加盟店，目前仍存门店数为5541家，而2023年为5994家、2024年末为5838家。
截至今年一季度末，周大生品牌终端门店数量4831家，其中加盟店4435家，自营店396家，总数较年初净减少177家。相比之下，周大生一季度门店净减少数量，远超过去年全年的净减少数量98家。
在传统金店闭店潮进行的同时，部分新势力品牌通过古法金与年轻化设计抢占市场，正在逐渐崛起。
CIC灼识咨询报告指出，黄金首饰由婚嫁刚需向悦己消费转型，市场持续扩容。加之年轻化趋势明显，各种产品创新伴随着消费群体的迭代层出不穷，黄金消费本身不再只是高高在上的大宗消费，更多的消费者开始把黄金消费当作一种情绪价值消费。
当黄金不再是“按克计价”的原材料，而成为“为工艺与故事付费”的载体。可以预知的是，中国的黄金消费市场，新的篇章正在谱写。
