作者|张玮（昆仑健康资管首席宏观研究员）
1月17日，国家统计局公布了一系列经济数据。2019年全年GDP同比增长6.1%，符合6%～6.5%的预期目标，四季度稳定在同比增长6.0%。金融数据也整体超出预期，经济阶段性企稳的态势凸显。
人均GDP站上1万美元，可喜可贺，成绩得来不易。是在中央决策层的反复磨砺下，突破万难才最终实现的。
自2007年美国爆发次贷危机以来，世界经济长周期的发展节奏被打乱。尽管当时没有实质性的明文协议，但各国表现得十分默契，开展了空前的量化宽松。挽救了危机，也挽救了世界经济。2015年8月，美国率先退出QE，但好景不长，仅仅过了5年，2019年，美联储三次降息，带动世界主要发达国家再次进入到新一轮宽松周期。
学过经济学的人都知道，政策宽松，是为了“对抗”经济下行，即所谓的逆周期调节。近年来世界经济整体增速减缓，逆全球化兴起，海外压力渐增；与此同时，国内经历了一轮“一刀切去杠杆——稳杠杆——降杠杆——结构性去杠杆”的宏观调控过程，供给侧改革本就意味着要忍受一定时期的“阵痛期”。上述“内外”共同作用，对我国经济运行的各个环节都提出了不小挑战。
按照世界银行2015年的标准，人均GDP在4126至12735美元之间为中高等收入国家，高于12736美元为高收入国家。此次中国人均GDP超过1万美元，距离世界银行划定的高收入国家行列又前进了一步。
当人均GDP达到1万美元之后，制造业占经济的比重会下降、服务业占经济的比重会上升；投资出口对经济的拉动将下降、内需对经济的拉动将上升；人们的消费将更注重品质感受、而会渐渐的淡化消费的数量。这一切，已经在2019年的宏观数据有所反应——我国服务业获得了较快发展，尤其是现代服务业增势良好。配合今年的金融开放，引入外资势必会带来我国现代服务业治理体系的国际化发展，即便传统“旧”经济仍旧存在回落预期，但“新”经济已经有所表露，对未来中长期的供给侧改革坚定看好。同时，我国对外贸易也出现了较为明显的好转。随着中美顺利达成第一阶段协议和全球衰退风险下降，对外贸易向好有望持续，而进口增速大幅提升是我国内需向好的一个表现。
眼下国内宏观调控最重要的目的在于平衡“稳增长”和“防风险”的关系。充当两者“桥梁”的，是2018年12月中央经济工作会议上提出的“六个稳”。现在来看，“六个稳”不仅是2019年经济工作的需要，更有可能伴随整个“十四五”的上半页。从中长期的角度看，“十四五”的主线是初步实现新旧经济转型，尤其是高新制造业对国民经济的贡献不断巩固。而对于2020年短期来讲，“稳增长”和“防风险”依旧是头等大事。
对于2020年的宏观指标，我们认为不必太过悲观。因为从现在的趋势来看，在不考虑第四次经济普查的情况下，今年宏观杠杆率还会上行，意味着“宽信用”真正落地。如果叠加第四次经济普使GDP增加了1.89万亿，相当于做大了宏观杠杆的“分母端”，表面上减轻了宏观杠杆压力。初步判断，CPI前高后低，压力主要集中在一季度；PPI下行空间收窄，年中或二季度“触零”，但下半年有重回通缩的可能。GDP增速预计6.0%，高于当前的一致预期。
股票市场：2600-3300箱体震荡，乐观情况下不排除3500的可能性。
经过近几年监管思路的不断迭代、反复求索，政策层已经明显意识到，一个平稳健康的金融市场，是支撑国家实体经济腾飞的坚实后盾。供给侧改革的实现，离不开资金的有效运行；而资金的有效运行又离不开金融市场的繁荣稳定。因此，金融市场，尤其是包括A股在内的直接融资市场，需要以金融供给侧改革为核心，配合实体经济的供给侧结构性改革，为“新经济”输血。
当前的国际环境称得上“百年未有之大变局”。这种“变局”，不仅是经常账户层面的，也是资本和金融账户层面的。未来的国际竞争，不仅反映在实物贸易层面，更有金融市场的竞争。为了应对复杂多变的国际环境，我国首先要做的就是“内练筋骨”。我们看到，“开放”是今年金融改革的核心，自去年以来就不断有扩大金融市场开放的政策出台。但是，开放只是打开了外资进入的大门，而门内的“事物”是否有新引力，就要看中国的金融市场（尤其是A股市场）是否平稳健康。因此，近期A股频频受到银保监会等部委的政策支持，也可以看作是进一步扩大开放、吸引外资的手段之一。
我们认为，在中性预期下，2020年上证震荡区间多集中于2700-3300点。如果中美进展一切顺利，且特朗普充分兑现每一个承诺，市场情绪将会大幅提振，不排除上升突破3500点的可能性。
节奏方面，一季度国内宏观数据尚可支撑，“两会”等中央决策会出台一系列的“强刺激”措施，股市情绪面将会大幅提振。不过，1月份面临的“解禁”压力需要引起重视：2020年全年解禁3.31万亿，仅1月份就占到了1/5。此外，由于美国民主党预选多集中在3月10日这一天，美股有可能产生较大回撤，需要警惕对A股的负面溢出效应。
步入二季度，多方面风险因素将会显现，这一时期A股有可能受到明显的海外负面因素干扰，出现回撤。
年中，美联储在特朗普的干预下，政策独立性逐步减弱，有可能施行“类QE”。保守判断，会延长自今年10月15日以来的每月600亿美金的短端债券购买。美联储的这种宽松行为会为我国货币宽松提供空间。考虑明年金融市场并非一帆风顺，尤其是美欧外部事件对国内负面冲击较多，我国金融市场和实体经济都需要阶段性宽松环境，因此明年跟随美联储货币宽松的概率要大于今年，至少有1-2次降准可期。至于降息，也多以短端货币市场利率为主，通过OMO逆回购、贴现利率、MLF、SLF等降低短端利率，并向长端及跨市场传导。预计年中美联储存在降息行为，为我国货币宽松创造空间。乐观预期下，我国在年中有望迎来降准和“变相降息”，A股获得流动性支撑，情绪略有改观。
进入下半年，临近美国总统大选，美国金融市场会出现波折。“不确定、不稳定”因素增多。股票市场在这一时期也将维持震荡态势。且波动大于上半年。
四季度，对未来“牛市起点”的预期会越来越强，尽管机构投资者在会在年末选择“落袋为安”，但A股市场的其它参与主体更多会受到“从众效应”而引导资金分批入场。
债券市场：利率债“前紧后松”，二季度以后存在货币宽松预期，对流动性提供支撑，利率中枢前高后低。
信用债：强刺激措施会提升企业主动加杠杆的意愿，但外围需求的强化只是阶段性受益于海外发达国家的低利率政策，难以持续。一旦未来需求再度走弱，企业将面临更高的偿债压力。
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本文来源：网易研究局
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