摩根华鑫188亿市值猜想：外资"溢价"笃定预期

（原标题：摩根华鑫188亿市值猜想：外资“溢价”笃定预期 “全资化”或存博弈）

距离第四家外资控股券商诞生的“最后一步”，已经到来。

8月15日，21世纪经济报道记者从证监会网站获悉，关于摩根士丹利华鑫证券有限责任公司的《证券公司变更5%以上股权的实际控制人审批》已获接收材料。

一位接近监管层的券商人士透露，考虑到证券业对外开放的大趋势和摩根士丹利的国际巨头背景，这一审批在申报前期已进行充分沟通，获得通过已是大概率事件。

此次控制权变更一旦完成，作为国际投行界龙头的摩根士丹利的控股是否将对摩根士丹利华鑫的业务模式和竞争力带来改变亦被业内所关注。

值得一提的是，证券、基金行业的全资控股限制已提前至2020年，但有业内人士指出，在一些合资券商未来能否“外资全资控股”的问题上，现有股东与外资股东间博弈可能会较公募机构更大。

188亿何解

摩根士丹利华鑫的外资入主已经进入监管审批程序，而双方的转让协议在更早前的8月初已经敲定。

根据华鑫证券与摩根士丹利的协议，2%的股权转让对价为3.76亿元，这也意味着华鑫证券卖出华鑫摩根士丹利控制权时，后者的估值为188亿元。

值得一提的是，这一估值水平已然超过目前华鑫证券全资控股股东华鑫股份的二级市场市值。

从二级市场来看，除华鑫股份外，截至8月15日，全市场至少还有4只券商股的二级市场市值低于华鑫摩根士丹利，分别为105亿元市值的锦龙股份（中山证券大股东）、132亿元的哈投股份（江海证券大股东）、142亿元的中原证券和181亿元的吉林敖东（广发证券第一大股东），东北证券则以193亿市值刚刚超过华鑫摩根士丹利。

但在业绩资产方面，摩根士丹利华鑫似乎与上述几家券商存在不小差距。

以141.74亿元市值的中原证券为例，Wind数据显示，2018年实现的营收与净利润分别为16.50亿元和0.66亿元；相比之下，摩根史丹利华鑫证券2018年底总资产7.18亿元、净资本5.71亿元，当年实现营业收入为1.75亿元，而净利润则亏损达1亿元。

“这一交易主要和摩根士丹利方面想控股有关，因此也存在交易上的溢价，而且本身摩根士丹利在国际上的业绩是相对出色的，所以这个对价里面也包含了这些预期。”一位接近华鑫股份人士表示。

2018年摩根士丹利实现营收、利润分别高达401.07亿美元和87.48亿美元，今年上半年的营收、净利则分别达205.30亿美元和46.30亿美元。

“此外由于华鑫证券的实控人为上海国资委，更高的转让价格亦是对国有资产的保值增值。”上述接近华鑫股份人士进一步指出。

“大摩本身在国际市场资源丰富，而境内上市公司本身也有并购需求，但很多境内公司和机构对海外并购风险认识不到位，光大、广发两家券商已经先后在海外并购上踩雷，不排除大摩进来后会在这个领域发挥更大的优势。”一位接近监管层的投行人士指出。

但也有分析人士认为，在摩根士丹利入主摩根士丹利华鑫后，其业绩出现大幅提升的可能性仍然有限。

“优质外资股东有的可能只是业务资源，但在适应国内资本市场玩法、在与监管部门沟通等问题上上未必会有很明显的优势。”北京一家中型券商非银金融分析师指出。

转全资之阻力

若摩根士丹利华鑫证券的该笔股权调整完成，该券商将成为继瑞银、摩根大通、野村之后的第四家外资控股券商。

外资在金融领域的“反客为主”并非只出现在证券领域。8月6日，摩根大通2.41亿元受让上投摩根基金2%的股权，成为后者持股比达51%的控股股东。

但据21世纪经济报道记者获悉，由于证券经营机构的外资全资控股将于2020年提前放行，而摩根大通大概率将进一步试图获取上投摩根的全资控股权。

“在条件成熟且制度允许时，公司在完成控股后，有可能进一步希望实现全资控股。”一位接近上投摩根基金的知情人士表示，

“股权变更前公司实质上已由外资主导了，上海信托方面不太插手经营决策，公司一直都是台湾方面的人在主事，包括公司管理层的变动也和得到外资股东方面的认可有关。”上述知情人士透露，“实际上不少合资公募的外资股东，未来也都有这个意愿。”

然而和公募机构相比，当下合资券商在控股比全开放的未来，转为全外资所面临的阻力可能更大，其最关键的问题在于同业竞争。

“几家早年的合资券商，和华鑫证券类似都是以保荐承销子公司的形式存在，也就是说当年开放得更多的还是投行业务。”一位接近监管层的投行人士称，“问题在于母子公司需要做同业竞争隔离，这些公司如果被外方全资控股，这意味着过去中方母公司的保荐承销业务将会‘断臂’。”

这一现象的确存在，除摩根士丹利华鑫外，中德证券、东方花旗、高盛高华、瑞信方正也均为其控股券商的保荐承销子公司。

上述投行人士表示，“这些作为投行子公司的合资券商有的业务也比较强，母公司不一定愿意放手，所以中外股东之间的博弈也会更激烈。”

当然还有一种路径可以化解这种干戈。那就是目前仍然控股合资券商的内资券商，可通过另起炉灶来规避这一趋势，例如方正证券将民族证券整合成为其新的投行子公司后，其舍弃“瑞信方正”的代价不仅大幅下降，还帮助其解决了同业竞争问题。

“不排除失去这些合资券商控股权的母券商，下一步有可能会大力自建投行团队，但这个过程中又会滋生新的同业竞争问题。”上述投行人士坦言。